水晶光電（002273）：投影技術(shù)契合人機(jī)交互創(chuàng)新方向

2014年1月7日下午我們在水晶光電杭州總部調(diào)研了公司的經(jīng)營狀況和近期的規(guī)劃。

2013年業(yè)績下滑的原因及后續(xù)影響

對于2013年業(yè)績下滑，公司總結(jié)主要是三方面因素：

1，傳統(tǒng)主力產(chǎn)品OLPF下游數(shù)碼相機(jī)市場萎縮，13年上半年日本數(shù)碼相機(jī)出貨量同比下降43%，這導(dǎo)致水晶光電的OLPF及封裝COVER的收入明顯下降，接下來數(shù)碼相機(jī)市場萎縮的趨勢仍然會繼續(xù)，但公司單反相關(guān)產(chǎn)品占單反相機(jī)龍頭企業(yè)中的份額不到10%，仍有較大提升空間，實際下滑速度可能低于預(yù)期；

2，由于部分決策層領(lǐng)導(dǎo)常駐杭州，主要精力投入戰(zhàn)略調(diào)整，臺州本部的生產(chǎn)管理受到較大影響，蘋果的藍(lán)玻璃工藝要求也有所變化，臺州的生產(chǎn)工藝磨合進(jìn)度緩慢，良率爬坡時間較長，導(dǎo)致原本是公司優(yōu)勢產(chǎn)品的藍(lán)玻璃在2、3季度未能滿足市場訂單需求，新的生產(chǎn)管理班子已經(jīng)在鍛煉中成熟起來，從13年10月之后藍(lán)玻璃的良率已經(jīng)恢復(fù)到正常水平，目前已經(jīng)比較平穩(wěn)。

3，日元大幅貶值對公司影響較大，隨著數(shù)碼相機(jī)相關(guān)產(chǎn)品收入占比的下降，日元匯率的影響也將可能逐漸減小。

2014年將恢復(fù)增長

公司2014年計劃營收10億元，凈利潤1.5億元，我們認(rèn)為此目標(biāo)不難達(dá)到。

收入：如圖表1所示，對公司主營產(chǎn)品及業(yè)務(wù)進(jìn)行拆分分析，10億元的收入應(yīng)可完成。

毛利：公司過去的毛利率在39-40%左右，由于藍(lán)寶石、夜視麗反光材料等產(chǎn)品毛利率較低，而傳統(tǒng)光學(xué)產(chǎn)品由于組立件占比增加，毛利率也在走低，所以按35%計算，毛利3.5億元。

凈利：公司近年來有數(shù)據(jù)統(tǒng)計的年度期間費用率最高達(dá)17%，如果按20%計算，凈利潤1.5億元，有一定余地。

所以公司2014年的經(jīng)營目標(biāo)不難達(dá)到，1.5億元凈利潤，對應(yīng)2014年EPS0.4元，而2013年EPS預(yù)計在0.35-0.38元，增長5.3%-14.3%。

維持推薦評級

考慮智能眼鏡的影響，我們預(yù)計公司2013-2015年每股收益為0.38、0.55和0.84元，PE分別為47.6、32.9及21.5倍。

鑒于智能眼鏡等產(chǎn)品的預(yù)期具有較高的合理性，而且今年的業(yè)績基數(shù)較低，明后年業(yè)績增速分別達(dá)44.6%和51.1%，谷歌眼鏡推出后的熱潮將提升估值，因此給予2014年40-45倍估值，對應(yīng)6個月目標(biāo)價為22-24.7元，維持“推薦”評級。

風(fēng)險因素：

（1）谷歌眼鏡推遲發(fā)布或者技術(shù)方案變化很大，智能眼鏡市場不及預(yù)期；

（2）收購夜視麗發(fā)生變化或整合進(jìn)度慢于預(yù)期。（國聯(lián)證券）