新股發(fā)行開閘以來，“老股轉(zhuǎn)讓”的“雙刃劍”效應(yīng)已成為業(yè)內(nèi)和學(xué)界爭論的焦點(diǎn)。奧賽康(300361)暫緩IPO引發(fā)熱議，把“老股轉(zhuǎn)讓”的存廢問題推到了風(fēng)口浪尖。但從制度設(shè)計(jì)的理性角度來看，存量發(fā)行不能說是一項(xiàng)不成熟的制度?？v觀海外成熟資本市場，存量發(fā)行是新股發(fā)行中被廣泛采用的一種操作。實(shí)際上，中資公司境外上市也經(jīng)常引入這種安排。 所有成熟市場都曾面臨過這一制度的弊端，即“人為選擇”的部分“內(nèi)部人士”老股變相套現(xiàn)，從而滋生人為抬高發(fā)行價(jià)的沖動(dòng)，同時(shí)大規(guī)模的存量發(fā)行也影響了上市公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性。因此，境外成熟市場在實(shí)施這一制度時(shí)多半會(huì)通過嚴(yán)守“三公原則”和數(shù)量限制的方法，遏制存量發(fā)行對(duì)市場力量和公司質(zhì)量的侵蝕。 證監(jiān)會(huì)要求老股轉(zhuǎn)讓數(shù)量不得超過自愿設(shè)定12個(gè)月及以上限售期的投資者獲得配售股份的數(shù)量，發(fā)行人、轉(zhuǎn)讓老股的股東和相關(guān)網(wǎng)下投資者之間不得存在財(cái)務(wù)資助等不當(dāng)利益安排。這一措施符合境外市場的普遍做法，通過數(shù)量限制，保護(hù)市場對(duì)新股定價(jià)的影響力，抑制公司內(nèi)部人士高價(jià)套現(xiàn)的負(fù)面效應(yīng)。 更值得關(guān)注的是，證監(jiān)會(huì)對(duì)公司募投項(xiàng)目的態(tài)度轉(zhuǎn)變，以及對(duì)募集資金用途限制的放寬。實(shí)際上，募投項(xiàng)目限制在國際上已經(jīng)不是一個(gè)主流的監(jiān)管理念，融資目的多元化才是資本市場發(fā)展的大趨勢。而存量發(fā)行在成熟市場的實(shí)施，其最主要的目的至少不完全是關(guān)注所謂超募問題，更多的是通過這項(xiàng)制度在增加流通股供應(yīng)的同時(shí)推動(dòng)買賣雙方充分博弈，實(shí)現(xiàn)新股合理定價(jià)，也可以在一定程度上緩解公司上市后股份減持的市場壓力。就這一問題，證監(jiān)會(huì)主席肖鋼在與專家座談時(shí)曾表示，募投項(xiàng)目本身就是一個(gè)“過時(shí)的、固定資本投資的概念”。而從證監(jiān)會(huì)本次公布的數(shù)據(jù)來看，扣除發(fā)行費(fèi)用后，僅綠盟科技(300369)一家的募集資金凈額超過項(xiàng)目需要量。這個(gè)數(shù)據(jù)不僅反映了老股轉(zhuǎn)讓對(duì)所謂“超募問題”的抑制效應(yīng)，也傳遞了證監(jiān)會(huì)對(duì)募投項(xiàng)目限制態(tài)度轉(zhuǎn)變的信號(hào)。 其實(shí)，只要超募資金用途合理，信息披露得到有效保障。超募資金至少還可以留在上市公司的“兜里”，還會(huì)增加發(fā)行人的每股凈資產(chǎn)。退一步講，即便超募資金放在銀行也有利息收入，投資者的每股權(quán)益也得以增加。同時(shí)，超募資金的存在，在一定程度上緩解了上市公司的融資壓力，保證上市公司能夠在投資機(jī)會(huì)到來時(shí)及時(shí)把握，減少不必要的融資成本。因此，證監(jiān)會(huì)這一態(tài)度的轉(zhuǎn)變，不但在戰(zhàn)術(shù)上可以有效制衡存量發(fā)行的“負(fù)能量”，也在戰(zhàn)略上，對(duì)監(jiān)管理念的轉(zhuǎn)變以及新股發(fā)行的市場化方向注入了意義更加深遠(yuǎn)的“正能量”。 （申銀萬國證券股份有限公司）