□首輪本金償付高峰逼近有中國(guó)版“高收益?zhèn)?rdquo;之稱的中小企業(yè)私募債

□記者調(diào)研發(fā)現(xiàn)，已出現(xiàn)個(gè)別企業(yè)付息困難，券商或急謀出路比如發(fā)新償舊，或無(wú)奈兜底息事寧人

□有關(guān)部門要求制定應(yīng)急預(yù)案，目前風(fēng)險(xiǎn)總體可控

□受制于信息不暢、交易功能不足等因素，私募債發(fā)行仍舉步維艱

□中小企業(yè)私募債與其他類信用債主要差異

從發(fā)行主體看：中小企業(yè)私募債的發(fā)行主體定位于境內(nèi)注冊(cè)的中小微企業(yè)

從投資者看：投資人需符合滬深證交所規(guī)定的私募債券合格投資者資格后，方能參與私募債投資

從流通轉(zhuǎn)讓通道看：中小企業(yè)私募債可在滬深證交所特定渠道進(jìn)行轉(zhuǎn)讓交易

從投資者保護(hù)機(jī)制看：中小企業(yè)私募債對(duì)評(píng)級(jí)沒(méi)有硬性規(guī)定

中小企業(yè)私募債自2012年6月問(wèn)世以來(lái)，至今已經(jīng)運(yùn)行22個(gè)月。隨著首批發(fā)行的債券接近到期，這一曾被稱為中國(guó)版“高收益?zhèn)?rdquo;的創(chuàng)新品種，即將面對(duì)首個(gè)本金兌付高峰考驗(yàn)。

上證報(bào)記者了解到，面對(duì)即將到來(lái)的兌付高峰，有關(guān)部門和券商正在積極排摸風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)個(gè)別企業(yè)提供流動(dòng)性解決方案。私募債信用風(fēng)險(xiǎn)整體可控。

同時(shí)，也有一些券商反映，受制于信息流通不暢，市場(chǎng)交易功能不足等因素，目前中小企業(yè)私募債發(fā)行業(yè)務(wù)遭遇困境。一些券商建議，有關(guān)部門可以對(duì)私募債的信息披露環(huán)節(jié)適當(dāng)進(jìn)行創(chuàng)新，以此活躍該品種的市場(chǎng)交易。

券商排摸私募債信用風(fēng)險(xiǎn)

“一季度正是企業(yè)年報(bào)審計(jì)的季節(jié)，我們最近的工作就是跟進(jìn)第一批發(fā)行私募債的企業(yè)，確保審計(jì)能夠反映企業(yè)真實(shí)情況。”華東某券商固定收益部負(fù)責(zé)人告訴記者。其所在券商在中小企業(yè)私募債發(fā)行業(yè)務(wù)中頗有建樹，承銷項(xiàng)目不斷增加的同時(shí)，管控風(fēng)險(xiǎn)也成為他們近期的重要工作。

中小企業(yè)私募債問(wèn)世于2012年6月，在正式推出后的一兩個(gè)月間，由于券商前期累積項(xiàng)目集中釋放，再加上機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購(gòu)踴躍，私募債曾出現(xiàn)過(guò)一輪發(fā)行高峰。

由于私募債期限常見(jiàn)2年期限或“2+1”條款，即持債者在債券發(fā)行期滿兩年時(shí)可以選擇行使回售條款，要求發(fā)行方償付本金，這意味著兩個(gè)月后，首批發(fā)行私募債的中小企業(yè)可能會(huì)面臨機(jī)構(gòu)投資者密集的償付要求。

“對(duì)中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，現(xiàn)金流是個(gè)十分關(guān)鍵的問(wèn)題。”一位中小企業(yè)私募債承銷業(yè)務(wù)從業(yè)人員告訴記者，“有些企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)狀況不錯(cuò)，但現(xiàn)金流并不穩(wěn)定，一次性抽走一個(gè)億可能就會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題。”

眼下，他正在與兩年前發(fā)行中小企業(yè)私募債的江蘇某企業(yè)洽談，準(zhǔn)備新發(fā)1億元私募債。

“像這家企業(yè)，我們現(xiàn)場(chǎng)調(diào)研認(rèn)為經(jīng)營(yíng)狀況理想，企業(yè)正在加速發(fā)展階段，那就選擇發(fā)行新債的方法來(lái)解決舊債的償付問(wèn)題。”這位從業(yè)人員同時(shí)透露，擬發(fā)行的1億元新債已找好下家，將由一家銀行理財(cái)計(jì)劃全盤接手。

券商人士告訴記者，目前正有越來(lái)越多的私募債被銀行理財(cái)計(jì)劃持有。這種業(yè)態(tài)的核心邏輯是企業(yè)融資需求和銀行信貸資產(chǎn)出表需求的結(jié)合。銀行借助私募債向企業(yè)變相放貸，使這部分融資成為表外資產(chǎn)。

“對(duì)于實(shí)在不適合發(fā)債的企業(yè)，償付也有困難，我們會(huì)積極調(diào)動(dòng)手頭的金融資源，協(xié)調(diào)關(guān)系，幫助企業(yè)獲得現(xiàn)金流支持，避免債券到期時(shí)出現(xiàn)硬違約的情形。”前述券商人士說(shuō)。

有關(guān)部門要求制定應(yīng)急預(yù)案

同時(shí)，存量中小企業(yè)私募債中也不可避免地存在一些風(fēng)險(xiǎn)隱患。

據(jù)券商人士透露，去年下半年就有個(gè)別企業(yè)出現(xiàn)付息困難。承銷券商向機(jī)構(gòu)投資者全額回購(gòu)了相關(guān)債券息事寧人。

業(yè)內(nèi)人士近日則向記者透露，長(zhǎng)三角某券商此前承銷某中小企業(yè)私募債，因發(fā)行過(guò)程中乏人問(wèn)津，不得已由券商自營(yíng)進(jìn)行了全額包銷。

更糟糕的是，此后該企業(yè)負(fù)責(zé)人跑路，相關(guān)債券到期后如何履約尚在協(xié)調(diào)中。

記者了解到，針對(duì)這種情況，有關(guān)部門已責(zé)成一些在私募債業(yè)務(wù)中較有經(jīng)驗(yàn)的券商對(duì)債券違約進(jìn)行沙盤推演，并制定應(yīng)急預(yù)案。

在記者獲得的一份應(yīng)急預(yù)案中提出，在私募債發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件時(shí)，發(fā)行人、受托管理人以及各中介機(jī)構(gòu)應(yīng)在對(duì)風(fēng)險(xiǎn)事件充分調(diào)查認(rèn)知的基礎(chǔ)上，針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)事件的不同類別、不同等級(jí)，并根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)事件的變化發(fā)展情況，認(rèn)真組織制定相關(guān)償債計(jì)劃。若相關(guān)私募債尚未真實(shí)違約，可采取要求發(fā)行人追加固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)、應(yīng)收賬款等資產(chǎn)作為擔(dān)保；建議發(fā)行人與其他債權(quán)人(如銀行)友好協(xié)商相關(guān)債務(wù)的展期，減輕自身現(xiàn)金流壓力；限制發(fā)行人擅自處置自有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、向股東進(jìn)行股息分配；限制發(fā)行人主要管理人員擅自調(diào)離或出境等手段。

而在私募債已經(jīng)發(fā)生真實(shí)違約時(shí)，債券受托管理人可協(xié)調(diào)債券發(fā)行人和持有人商議相關(guān)償債安排，妥善化解矛盾，如給予發(fā)行人一定的緩沖時(shí)間，對(duì)債務(wù)適當(dāng)展期。如果發(fā)行人無(wú)法與債券持有人達(dá)成一致妥善的償債安排，經(jīng)債券持有人大會(huì)授權(quán)，債券受托管理人有權(quán)代表債權(quán)人提出破產(chǎn)申請(qǐng)，在法院受理破產(chǎn)申請(qǐng)后、宣告?zhèn)鶆?wù)人破產(chǎn)前，債務(wù)人或持債務(wù)人注冊(cè)資本十分之一以上的股東，可向法院申請(qǐng)重整，要求不對(duì)債務(wù)人立即清算，而是在法院的主持下由債務(wù)人與債權(quán)人達(dá)成協(xié)議，制訂重組計(jì)劃。

券商人士同時(shí)指出，中小企業(yè)私募債的投資者絕大部分是機(jī)構(gòu)投資者。這些專業(yè)機(jī)構(gòu)在配置私募債時(shí)對(duì)出現(xiàn)違約有充分的心理預(yù)期和制度保障，在資產(chǎn)配置時(shí)也充分考慮了風(fēng)險(xiǎn)分散。即使個(gè)別私募債出現(xiàn)違約，對(duì)相關(guān)投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)只會(huì)造成投資業(yè)績(jī)上的有限損失，不存在出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能。

市場(chǎng)流動(dòng)性有待增強(qiáng)

在各方面積極管控私募債信用風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也有不少券商提出，目前私募債或多或少地存在發(fā)行困難的現(xiàn)象，其中市場(chǎng)交易不夠活躍嚇退機(jī)構(gòu)投資者難辭其咎。

券商建議，私募債可以在保持私募特點(diǎn)的基礎(chǔ)上，在信息披露環(huán)節(jié)中進(jìn)行適當(dāng)微創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)活躍市場(chǎng)交易的目的。

據(jù)上交所有關(guān)部門透露，目前滬深兩市備案的企業(yè)各有300家左右，但實(shí)際發(fā)行成功的沒(méi)有那么多。業(yè)內(nèi)人士指出，不少企業(yè)在支付了律師、審計(jì)等費(fèi)用后備案成功卻最終因?yàn)楦鞣N原因未能成功發(fā)行，對(duì)中小企業(yè)來(lái)說(shuō)憑空支付了費(fèi)用卻沒(méi)有獲得融資，反而增加了經(jīng)營(yíng)負(fù)擔(dān)。

有證券行業(yè)律師告訴記者，去年有企業(yè)與券商簽訂了私募債包銷協(xié)議，但未能全額發(fā)行，券商也拒絕包銷。企業(yè)一度想要訴諸公堂，最終以券商賠付各類發(fā)行費(fèi)用和解。券商人士也表示，由于銷售難度變大，目前已少有券商愿意與企業(yè)簽訂私募債包銷協(xié)議。

另有券商人士則指出，目前公司在承攬私募債項(xiàng)目時(shí)非常謹(jǐn)慎，基本上是國(guó)有背景企業(yè)才會(huì)考慮。實(shí)際上，目前即便是有國(guó)有企業(yè)背景的企業(yè)發(fā)行私募債，也普遍面臨發(fā)不出去的窘境。

舉例來(lái)說(shuō)，該券商曾給某沿海企業(yè)做過(guò)一單私募債，某國(guó)有公司作擔(dān)保，綜合成本在11.5%-12%，最后發(fā)現(xiàn)沒(méi)人愿意購(gòu)買。

券商人士提出，在當(dāng)前的私募債信息披露體制下，市場(chǎng)機(jī)構(gòu)了解一只私募債存在的唯一途徑，是承銷券商在發(fā)行時(shí)召開的路演會(huì)。

由于缺乏官方信息披露平臺(tái)，市場(chǎng)中存量的私募債和私募債投資者成為一個(gè)個(gè)信息孤島，難以互相溝通。目前市場(chǎng)中的一些第三方機(jī)構(gòu)提供的私募債統(tǒng)計(jì)信息也往往是從各家券商逐一詢問(wèn)收集而來(lái)，信息質(zhì)量良莠不齊。

“私募債雖然存在理論上的交易可能，但如果潛在的機(jī)構(gòu)交易者連有這個(gè)債券都不知道，又怎么可能開展交易呢？流動(dòng)性的缺失使很多機(jī)構(gòu)投資者對(duì)私募債望而卻步。”一位券商固定收益部門負(fù)責(zé)人如是表示。

中小企業(yè)私募債在設(shè)計(jì)之初就強(qiáng)調(diào)了其私募屬性，在信息披露上基本遵循只有持有人才能了解具體信息的原則。券商人士就此建議，在滿足這一前提的基礎(chǔ)，可以由交易所出門設(shè)立平臺(tái)，允許債券持有人有限度地披露手中債券的情況，以此活躍交易。

“在這個(gè)平臺(tái)上披露的信息可以經(jīng)過(guò)篩選，只透露價(jià)格、期限和聯(lián)系方式。能夠登陸機(jī)構(gòu)身份也經(jīng)過(guò)適格遴選。具體信息可以在有意者之間非公開交流。如果有這樣的平臺(tái)，私募債的交易會(huì)比現(xiàn)在活躍很多，發(fā)行的難度也會(huì)有所緩解。”這位負(fù)責(zé)人說(shuō)。