◎劉紀(jì)鵬龔若舟 健全多層次資本市場(chǎng)體系，是我國(guó)近期金融改革的重點(diǎn)，而此中又以私募市場(chǎng)的發(fā)展為當(dāng)務(wù)之急。私募市場(chǎng)主要包括私募證券投資與私募股權(quán)投資，私募證券投資主要投資于二級(jí)市場(chǎng)，私募股權(quán)投資主要直接投資于未上市企業(yè)。私募證券投資在我國(guó)已有較大發(fā)展，部分已經(jīng)實(shí)現(xiàn)陽(yáng)光化運(yùn)作與規(guī)范化監(jiān)管；而私募股權(quán)投資卻是在最近一段時(shí)間才開(kāi)始從幕后走向臺(tái)前，其運(yùn)作與監(jiān)管還有諸多不明朗之處。 從實(shí)質(zhì)上健全多層次資本市場(chǎng)、切實(shí)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的改革理念出發(fā)，大力發(fā)展私募股權(quán)投資將是未來(lái)一段時(shí)間的重點(diǎn)任務(wù)。 發(fā)展私募股權(quán)的必要性 私募市場(chǎng)將補(bǔ)充公募市場(chǎng)，為社會(huì)提供更豐富的投融資路徑。公開(kāi)募集資金往往受到非常嚴(yán)格的限制與監(jiān)管，反觀私募股權(quán)投資由于其涉及范圍有限、投資者風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)，而具有更高的靈活性，其投資效率也往往高于公募。但整體來(lái)看，私募股權(quán)投資在我國(guó)尚處于初級(jí)發(fā)展階段，影響力極其有限，這就導(dǎo)致了社會(huì)上大量富人的資金閑置，欲投無(wú)門；而另一方面，又有很多中小企業(yè)因?yàn)槿谫Y難而陷入發(fā)展瓶頸。因此，大力發(fā)展私募股權(quán)投資將為社會(huì)閑置資金提供更豐富的投資出路，也會(huì)為中小企業(yè)提供更高效的融資途徑，從而提高社會(huì)資源的配置效率。 私募股權(quán)投資將促進(jìn)多層次的二級(jí)市場(chǎng)繁榮發(fā)展。早有研究表明，曾獲得私募股權(quán)投資的上市公司要比其他上市公司具有更高的綜合素質(zhì)，其原因就在于私募股權(quán)投資的早期介入不僅給企業(yè)帶來(lái)了發(fā)展所急需的資金，同時(shí)也使企業(yè)可以較早地接觸到現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)以及專業(yè)化的運(yùn)營(yíng)管理。因此，大力發(fā)展私募股權(quán)投資將有助于規(guī)范潛在的上市公司，更好解決我國(guó)上市公司質(zhì)量不高這一普遍存在的問(wèn)題，進(jìn)而為各層次二級(jí)市場(chǎng)，尤其是剛剛起步的新三板市場(chǎng)的繁榮發(fā)展打下更為堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。 三個(gè)切入點(diǎn) 加快制定私募股權(quán)投資行業(yè)規(guī)則與政策。在去年中央編辦明確私募股權(quán)投資基金管理的職責(zé)分工后，近期基金業(yè)協(xié)會(huì)出臺(tái)了《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法》，使私募股權(quán)投資在20年左右的蠻荒生長(zhǎng)后，終于開(kāi)始走出灰色地帶。在此背景下，證監(jiān)會(huì)等有關(guān)部門應(yīng)在分工安排下盡快出臺(tái)“信息披露”、“合格投資者”、“資金托管”等細(xì)則，以指導(dǎo)私募股權(quán)投資的陽(yáng)光規(guī)范發(fā)展。除此之外，私募股權(quán)投資更偏好中小、初創(chuàng)企業(yè)，而這些小企業(yè)的發(fā)展對(duì)于國(guó)家產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型意義重大，因此可以適時(shí)出臺(tái)相應(yīng)優(yōu)惠政策，引導(dǎo)其投向新能源、環(huán)保、醫(yī)藥等未來(lái)發(fā)展的重點(diǎn)領(lǐng)域；同時(shí)也可引導(dǎo)其投向欠發(fā)達(dá)地區(qū)，以使全國(guó)各地均衡發(fā)展。 大力發(fā)展專業(yè)中介機(jī)構(gòu)。私募股權(quán)投資具有較高風(fēng)險(xiǎn)，為了使投資者方便獲取更多信息以降低投資風(fēng)險(xiǎn)，從而吸引更多資金進(jìn)入此領(lǐng)域，就需要注重培育能提供更加專業(yè)、規(guī)范服務(wù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所和資產(chǎn)評(píng)估公司等，建立能夠被投資者隨時(shí)查詢的專門針對(duì)中小、初創(chuàng)企業(yè)的征信系統(tǒng)，以及能夠更高效對(duì)接資方與項(xiàng)目方的投融資平臺(tái)。其中投融資平臺(tái)可更多以地方政府牽頭設(shè)立，并以此為基礎(chǔ)來(lái)發(fā)展征信系統(tǒng)。 多層次資本市場(chǎng)均衡發(fā)展。私募股權(quán)投資的目的是為了退出時(shí)能獲得高額回報(bào)，而只有多層次的資本市場(chǎng)均衡發(fā)展，其退出通道才能暢通，也才能引導(dǎo)更多資金進(jìn)入這個(gè)行業(yè)。目前我國(guó)私募股權(quán)投資的主要退出通道是IPO，但與IPO對(duì)接的二級(jí)市場(chǎng)卻存在嚴(yán)重的制度缺陷，去年IPO暫停使當(dāng)年大量私募股權(quán)投資難以退出，或以其他方式退出后未能獲得預(yù)期回報(bào)。因此，在大力發(fā)展私募股權(quán)投資時(shí)，必須配套地發(fā)展好不同層次的資本市場(chǎng)，讓主板、新三板等二級(jí)市場(chǎng)各司其職，同時(shí)又積極推進(jìn)并購(gòu)重組等市場(chǎng)不斷完善，以使私募股權(quán)投資在助力小企業(yè)發(fā)展后可以順利全身而退。 如何避免發(fā)展中的問(wèn)題 避免非法集資借勢(shì)發(fā)展。私募股權(quán)投資與非法集資的邊界存在很大的模糊性，為了避免非法集資借其陽(yáng)光化之際大勢(shì)蔓延，必須盡快就“信息披露”、“合格投資者”、“資金托管”等方面出臺(tái)細(xì)則，并在這些方面加強(qiáng)監(jiān)管，嚴(yán)厲打擊非法集資，切實(shí)保護(hù)好投資者，建立起投資者對(duì)市場(chǎng)的充分信任。 避免私募股權(quán)投資綁架企業(yè)。在投融資的博弈中，私募股權(quán)投資方相對(duì)于企業(yè)往往是強(qiáng)者，因此經(jīng)常會(huì)為投資設(shè)定非常嚴(yán)苛的條件，甚至是簽訂對(duì)賭協(xié)議以保證自己的收益。這一方面雖能激勵(lì)企業(yè)家，但另一方面也會(huì)為企業(yè)過(guò)早被兼并收購(gòu)而失去發(fā)展機(jī)會(huì)埋下隱患。曾經(jīng)的中國(guó)連鎖行業(yè)十強(qiáng)上海永樂(lè)，就因急于擴(kuò)張而與摩根士丹利等簽訂對(duì)賭協(xié)議，后因難以達(dá)到協(xié)議的嚴(yán)苛條件而被國(guó)美收購(gòu)。行業(yè)十強(qiáng)尚且如此，眾多中小、初創(chuàng)企業(yè)的艱難處境更見(jiàn)一斑。對(duì)此，監(jiān)管者應(yīng)促使行業(yè)自律組織形成良好可持續(xù)發(fā)展的行業(yè)道德標(biāo)準(zhǔn)，給予小企業(yè)更成熟穩(wěn)定的成長(zhǎng)環(huán)境。 避免監(jiān)管過(guò)度。雖然私募股權(quán)投資不可避免地必須受到一定監(jiān)管，但其靈活性與高效性很大程度來(lái)自較少的監(jiān)管與限制。并且私募股權(quán)投資是直接投資于未上市企業(yè)，外部性較弱，其運(yùn)行中的大部分關(guān)系可以直接適用已有的民商法調(diào)整。因此監(jiān)管者除了制定必要的“信息披露”等細(xì)則、促使形成行業(yè)道德標(biāo)準(zhǔn)，并以優(yōu)惠政策引導(dǎo)其進(jìn)入特定行業(yè)或地區(qū)外，更多地應(yīng)允許私募股權(quán)投資按照市場(chǎng)規(guī)律自由發(fā)展。 目前中國(guó)正面臨著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的巨大壓力，大力發(fā)展私募股權(quán)投資以促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)更好更快發(fā)展，不僅對(duì)于我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整意義重大，同時(shí)還對(duì)我國(guó)轉(zhuǎn)型成金融強(qiáng)國(guó)有著不可忽視的作用。在為私募股權(quán)投資正名后，如何更高效引導(dǎo)其發(fā)展，并在監(jiān)管與市場(chǎng)化之間找到平衡，將是對(duì)監(jiān)管者的又一重大考驗(yàn)。 （劉紀(jì)鵬系中國(guó)政法大學(xué)資本研究中心主任；龔若舟系中國(guó)政法大學(xué)碩士研究生）