◎桂浩明

QFII制度，是亞太新興市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)曾經(jīng)普遍采用過的一種引進(jìn)外資投資本地資本市場(chǎng)的制度。10年前，為了給A股市場(chǎng)引進(jìn)外資，我們開始嘗試這種制度。不過，出于穩(wěn)健性原則的考慮，從一開始就對(duì)QFII實(shí)施額度管理，最初是規(guī)定100億美元，后來(lái)陸續(xù)增加，現(xiàn)在的額度上限是800億美元。另外，前幾年開始試行的RQFII制度，同樣也是進(jìn)行額度管理。

現(xiàn)在的問題是，我們是否還需要維持這種額度管理制度呢？去年，上海自貿(mào)區(qū)設(shè)立，其中很重要的一條就是開放雙向投資，包括境外機(jī)構(gòu)與個(gè)人如果在自貿(mào)區(qū)開設(shè)賬戶，就可以自由投資境內(nèi)資本市場(chǎng)。這樣一來(lái)，在理論上也就突破了QFII的框框，額度管理也就不復(fù)存在。在實(shí)踐中我們也發(fā)現(xiàn)，盡管有關(guān)部門幾次提高了QFII的額度，但實(shí)際上現(xiàn)在這些額度的絕大部分是被空置的，也就是沒有足夠的機(jī)構(gòu)來(lái)申請(qǐng)這些額度，而且有的即便申請(qǐng)了，也沒有全部投入使用。QFII如此，RQFII也同樣。中國(guó)香港是獲得RQFII額度最多的地方，但時(shí)下有超過75%的額度沒有被使用。也就是說(shuō)，盡管存在額度管理，但其實(shí)這種對(duì)于數(shù)量的管制并沒有起作用?，F(xiàn)在并非海外機(jī)構(gòu)爭(zhēng)先恐后要進(jìn)入境內(nèi)市場(chǎng)，以致規(guī)定的額度還不夠用，而是相對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，額度有點(diǎn)多了。也就是說(shuō)，額度管理并不必要。再結(jié)合上海自貿(mào)區(qū)改革的措施，額度管理確實(shí)存在一個(gè)存廢問題。

毫無(wú)疑問，當(dāng)初在制度設(shè)計(jì)時(shí)，設(shè)置了額度上限是有道理的，一方面在10年前，人民幣還面臨很大升值壓力，有關(guān)部門必須考慮外資通過資本項(xiàng)目流入可能產(chǎn)生的套利結(jié)果；另一方面，當(dāng)時(shí)我國(guó)資本市場(chǎng)還很弱小，難以承受大量外資進(jìn)入所帶來(lái)的沖擊；最后，境內(nèi)市場(chǎng)的規(guī)范化程度還不夠完善，一些制度還存在漏洞，大量引入外資可能會(huì)帶來(lái)相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。不過，從這么多年的實(shí)踐看，基于人民幣升值的目的而進(jìn)入中國(guó)的外資，實(shí)際上有著多方面渠道，而走QFII通道又存在較為嚴(yán)格的監(jiān)管，所以很少有外資為了賭人民幣升值而借道QFII入市；另外由于我國(guó)資本市場(chǎng)本身所存在的問題，外資對(duì)它的興趣明顯不高。特別是2009年以來(lái)，A股市場(chǎng)持續(xù)低迷，而海外股市表現(xiàn)良好，因此對(duì)于正規(guī)的外資來(lái)說(shuō)，并沒有太高的積極性進(jìn)入，更談不上刻意利用A股市場(chǎng)缺陷來(lái)謀取收益；最后，在解決了股權(quán)分置問題，以及經(jīng)歷了數(shù)次大規(guī)模擴(kuò)容后，A股市場(chǎng)已有足夠的容量來(lái)吸收海外資金。因此，客觀而言，現(xiàn)在繼續(xù)對(duì)QFII以及RQFII實(shí)行額度管理，已經(jīng)沒有什么必要了。退一步說(shuō)即便存在額度管理，也起不到什么具體的作用，相反取消額度管理，倒更能夠營(yíng)造出一個(gè)積極開放，便利投資的良好氛圍。有意思的是，作為主管QFII的央行，在最近的政策文件中也提到，為加快資本市場(chǎng)對(duì)外開放的力度，在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候考慮取消QFII以及RQFII的額度管理。

當(dāng)然，取消QFII的額度管理，并不是徹底放棄對(duì)外資進(jìn)入我國(guó)資本市場(chǎng)的管理，實(shí)際上這種取消只是減少了額度管制，與之相對(duì)應(yīng)的，應(yīng)該是進(jìn)一步做好監(jiān)管。這種監(jiān)管，首先是要體現(xiàn)出對(duì)外資的國(guó)民待遇，也就是既歡迎它進(jìn)來(lái)，同時(shí)所給予的并非是超國(guó)民待遇，而是與境內(nèi)投資者處于同樣的投資環(huán)境中；其次是積極引導(dǎo)交易規(guī)則和市場(chǎng)制度與國(guó)際接軌，使得境內(nèi)外的投資者都處在一個(gè)良好的投資氛圍中。現(xiàn)在A股市場(chǎng)不太景氣，一個(gè)很大的原因在于制度不健全，違規(guī)行為得不到有力懲處，在這方面，加快與國(guó)際接軌是必要的。也只有這樣，境外資金才愿意入市，在遵守規(guī)則的前提下獲取風(fēng)險(xiǎn)投資收益。通過改善市場(chǎng)環(huán)境，強(qiáng)化管理模式來(lái)吸引海外資金，顯然要優(yōu)于設(shè)置額度來(lái)控制外資進(jìn)入，同時(shí)市場(chǎng)內(nèi)部卻又缺乏良性運(yùn)行的條件。從這個(gè)角度出發(fā)，現(xiàn)在是取消QFII額度的時(shí)候了，管理部門應(yīng)該把精力更多地集中到搞好市場(chǎng)發(fā)展上來(lái)，而不是給它安排多少有形無(wú)形的條條框框。

（作者為申銀萬(wàn)國(guó)證券研究所市場(chǎng)總監(jiān)）