每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 楊可瞻    

每經(jīng)記者 楊可瞻

說(shuō)到退市制度，就不得不提在全球有著最成熟監(jiān)管體系之一的美國(guó)股市。事實(shí)上，美國(guó)《1934年證券交易法》為退市提供了法律依據(jù)，規(guī)定美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）有權(quán)在必要和適當(dāng)時(shí)，下令否決或取消證券的登記注冊(cè)，同時(shí)美國(guó)各交易所有很大自主權(quán)做出退市決定，故各交易所的退市制度有所不同。

達(dá)標(biāo)即強(qiáng)制退市/

以上市高科技企業(yè)為主的納斯達(dá)克為例，其分為若干子市場(chǎng)，包括納斯達(dá)克全球精選市場(chǎng)和納斯達(dá)克全球市場(chǎng)等，已上市企業(yè)如果要繼續(xù)掛牌，必須達(dá)到三組條件中的至少一組，否則該企業(yè)將被退市處理。

這三組條件分別是股東權(quán)益標(biāo)準(zhǔn)、市值標(biāo)準(zhǔn)和總資產(chǎn)/總收入標(biāo)準(zhǔn)。比如全球精選市場(chǎng)，在股東權(quán)益標(biāo)準(zhǔn)中，股東權(quán)益需要達(dá)到1000萬(wàn)美元，對(duì)應(yīng)市值至少500萬(wàn)美元，總股東至少400人，做市商至少2家；在市值標(biāo)準(zhǔn)中，不對(duì)股東權(quán)益做要求，但公眾持股數(shù)量至少110萬(wàn)股，對(duì)應(yīng)市值1500萬(wàn)美元；在總資產(chǎn)/總收入標(biāo)準(zhǔn)中，不對(duì)市值和股東權(quán)益做要求，但總資產(chǎn)和總收入需至少5000萬(wàn)美元（最近一財(cái)年或最近三個(gè)財(cái)年中的兩年），其他條件則和市值標(biāo)準(zhǔn)一樣。

值得注意的是，上述三組條件還包含一個(gè)重要指標(biāo)，即股票價(jià)格需要連續(xù)30個(gè)交易日高于1美元，否則將觸發(fā)退市程序，隨后納斯達(dá)克將立即通知公司在180個(gè)自然日內(nèi)整改以達(dá)到要求，整改期內(nèi)，如果股價(jià)能最少連續(xù)10天內(nèi)維持在1美元之上，則被視為達(dá)到整改標(biāo)準(zhǔn)。可以看出，美國(guó)股市非常重視投資者通過(guò) “用腳投票”來(lái)發(fā)揮市場(chǎng)作用。

在退市程序上，納斯達(dá)克則比較復(fù)雜。首先，納斯達(dá)克上市資格審查部負(fù)責(zé)確認(rèn)不符合掛牌條件的上市公司，通知公司不符合的原因并發(fā)布退市決定書(shū)和公開(kāi)譴責(zé)信，若上市公司服從決定，退市決定將立即生效。通常情況下，退市決定書(shū)將同時(shí)告知企業(yè)必須在規(guī)定日期內(nèi)提交整改計(jì)劃，若在期限內(nèi)企業(yè)仍未能達(dá)標(biāo)，則將面臨立即停牌。

當(dāng)然，上市公司并非完全被動(dòng)，在接到退市決定書(shū)后可向納斯達(dá)克聽(tīng)證委員會(huì)提交上訴申請(qǐng)。即使納斯達(dá)克聽(tīng)證委員會(huì)判決退市，上市公司還可以再往上申訴，包括向納斯達(dá)克上市和聽(tīng)證審查委員會(huì)和納斯達(dá)克董事會(huì)。

相比之下，紐交所退市規(guī)則要更復(fù)雜一些。在紐交所上市的企業(yè)，如果不滿足四大條款，紐交所將考慮啟動(dòng)停牌或退市，分別是利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)、市值/收入和現(xiàn)金標(biāo)準(zhǔn)、純粹市值/收入標(biāo)準(zhǔn)和關(guān)聯(lián)公司標(biāo)準(zhǔn)，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者發(fā)現(xiàn)，這四大條款都對(duì)市值做出了要求，比如利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)就要求連續(xù)30天總市值不低于5000萬(wàn)美元，而關(guān)聯(lián)公司標(biāo)準(zhǔn)則要求平均總市值在過(guò)去30天中不低于7500萬(wàn)美元。

據(jù)國(guó)泰君安研究報(bào)告顯示，從1985年~2008年，美國(guó)納斯達(dá)克累計(jì)有1.4萬(wàn)家企業(yè)退市，比同期新上市企業(yè)數(shù)量高10%。在退市原因中，納斯達(dá)克主要是因股價(jià)流動(dòng)性和市值不達(dá)要求。

由于經(jīng)營(yíng)指標(biāo)不達(dá)標(biāo)，被交易所勒令退市屬于強(qiáng)制退市，還有一種退市屬于主動(dòng)退市且非常普遍，即上市公司由于不滿意估值偏低等原因，選擇私有化退市。

“集體訴訟”保證投資者權(quán)益/

當(dāng)然，還有一種退市是所有市場(chǎng)參與者和監(jiān)管層都不愿意看到的，即公司由于財(cái)務(wù)造假等嚴(yán)重違規(guī)行為而退市，這樣的結(jié)果之一是公司往往面臨滅頂式災(zāi)難。

而在美國(guó)證券史上，能源巨頭安然造假案可謂是最轟動(dòng)，也是影響最大的造假退市案之一。2001年，該公司發(fā)布二季報(bào)，宣布虧損高達(dá)6.2億美元，同年11月安然被迫承認(rèn)財(cái)務(wù)造假，自1997年以來(lái)虛報(bào)盈利共計(jì)6億美元。

而在安然破產(chǎn)案中，損失最慘重的無(wú)疑是那些投資者，尤其是那些頭寸較大的機(jī)構(gòu)股東，按美國(guó)法律，在申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)后，安然的資產(chǎn)將優(yōu)先繳納稅款，再償還銀行借款、發(fā)放員工薪資，最后`投資者自然血本無(wú)歸。

為挽回?fù)p失，投資者只有提起訴訟，按照美國(guó)法律，投資者可對(duì)審計(jì)公司安達(dá)信在財(cái)務(wù)審計(jì)時(shí)未盡職責(zé)提起訴訟，如果法庭判定指控成立，安達(dá)信將不得不為他們的損失做出賠償。資料顯示，安達(dá)信美國(guó)母公司安達(dá)信環(huán)球與安然股東和雇員達(dá)成協(xié)議，同意支付6000萬(wàn)美元以解決由破產(chǎn)案所引發(fā)的法律訴訟，最終導(dǎo)致安達(dá)信放棄在美全部審計(jì)業(yè)務(wù)，并退出從事了89年的審計(jì)行業(yè)。

一位不愿具名的資深美股投資者告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，由于美股實(shí)行注冊(cè)制，所以一般情況下如果有上市公司因造假退市，投資者造成的損失主要是通過(guò)集體訴訟進(jìn)行索賠，SEC和交易所主要保證信息的透明準(zhǔn)確，至于退市后如何保護(hù)投資者利益，更多靠律師事務(wù)所等第三方機(jī)構(gòu)協(xié)助。

這里就不得不提到證券集體訴訟制度，該制度也是美國(guó)特殊的法律制度，即規(guī)定所有在股票受影響的時(shí)間段買(mǎi)入的股東均可成為原告，而最后判決或和解協(xié)議也默認(rèn)覆蓋所有股東，訴訟一般由代表原告的律師事務(wù)所推動(dòng)，原告費(fèi)用由律師預(yù)支，一般采取風(fēng)險(xiǎn)代理模式，律師能夠分到20%~30%的賠償。

這些證券集體訴訟普遍歷時(shí)1~3年不等，大部分都以和解告終。據(jù)美國(guó)必百瑞律師事務(wù)所合伙人皮特·基隆，“一般來(lái)說(shuō)有60%案件會(huì)在初步階段被法院通過(guò)，通常都以庭前和解告終，很少進(jìn)入法庭審理，但了結(jié)一場(chǎng)證券集體訴訟的代價(jià)非常昂貴，如在2010年，集體訴訟平均和解費(fèi)用高達(dá)3630萬(wàn)美元，具體范圍從百萬(wàn)美元至數(shù)億美元不等?！?/p>

這意味著，一旦在美國(guó)財(cái)務(wù)造假，最終結(jié)果便是傾家蕩產(chǎn)，再以安然案件為例，公司不僅被處以5億美元罰款外，直接造假者、首席執(zhí)行官弗里·斯基林被判刑24年罰款4500萬(wàn)美元，財(cái)務(wù)欺詐策劃者費(fèi)斯托被判6年監(jiān)禁外加2380萬(wàn)美元罰金。刑事訴訟外，安然投資者通過(guò)集體訴訟獲得了高達(dá)71.4億美元的和解賠償金。

而對(duì)于如何嚴(yán)懲那些違法者，美國(guó)也有明確法律條文，根據(jù)2002年頒布的薩班斯法案，對(duì)編制違法違規(guī)財(cái)務(wù)報(bào)告的刑事責(zé)任，最高可處500萬(wàn)美元罰款或者20年監(jiān)禁；篡改文件的刑事責(zé)任，最高可處20年監(jiān)禁；證券欺詐的法律責(zé)任，最高可處25年監(jiān)禁；對(duì)舉報(bào)者進(jìn)行打擊報(bào)復(fù)的法律責(zé)任，最高可處10年監(jiān)禁等等，大大提高了財(cái)務(wù)欺詐的違規(guī)成本。