每經記者曾子建 在上周一（8月11日）的“決戰(zhàn)滬港通·贏在香江”欄目中，《每日經濟新聞》不僅報道了上證所在滬港通準備過程中的最新進展，還從滬港通創(chuàng)新性的交易機制中梳理出相較A股投資的三大變化，為投資者介紹了新的投資模式。在本期“決戰(zhàn)滬港通·贏在香江”中，《每日經濟新聞》將為投資者介紹港交所、恒生指數的歷史，以及港股市場幾十年來多次重大行情，試圖為讀者理清香港股市的運行脈絡。 隨著滬港通啟動日期逐漸臨近，越來越多的內地投資者開始關注香港股市，更有不少人已經提前到香港開戶入市。與A股相比，港股有著更為悠久的歷史，自從1964年恒生指數推出50年來，港股市場也經歷了多次牛熊交替。那么，在歷次大牛市和大股災的背后，港股市場被哪些因素所左右？和A股市場相比，從運行的特性來看，港股市場又存在哪些重要的差異？ 港股近25年“熊短牛長”/ 要想理清香港股市運行的脈絡，回顧港股多年來的走勢，是一個比較簡單的方法。而觀察恒生指數歷年來的走勢，最直觀的印象是，盡管在每一輪牛熊交替的過程中，恒生指數同樣波動幅度巨大，但總體來講，都是牛市的時間更長，熊市往往來勢兇猛，但去得也快。 如果把恒生指數的時間軸拉回1990年，最近25年恒指的年線中，只有1994年、1997年、1998年、2000年、2001年、2002年、2008年和2011年這8年的年K線收出了陰線，其余17年年K線均為陽線。相比之下，上證指數1990年推出以來，已有11年的年K線收出陰線，而最近的六年中，已有2008年、2010年、2011年和2013年這4年的年K線收陰。 從近10年的情況來看，港股市場強于A股市場的特征更為明顯。A股上一輪牛市是于2005年滬指跌到998點之后啟動，約兩年之后，滬指在2007年漲到6124點后，牛市告終。恒指則早在2003年于8331點見底，并迎來了長達4年的牛市，到2007年，恒生指數漲到31958點之后宣告見頂。 在2008年的金融風暴中，港股市場和全球股市一樣，都遭遇股災。不過，2008年10月27日，恒指跌至10676點見底后，很快從熊市陰影中恢復。隨后幾年，雖然市場起起落落，但每一次調整的低點都在不斷提升，在2009年至今的5年多時間里，除了2011年恒指收陰外，其余每年恒指都保持上漲態(tài)勢。而截至上周五（8月15日），恒生指數一度突破25000點高點，創(chuàng)出近6年新高，而這一點位已經回到了2008年5月份的位置。 相比之下，2008年之后，滬市除了2009年有過一輪翻番的小牛市行情外，其余年份均慘淡經營。目前，上證指數依然只有2200多點，距離2008年5月的3600多點還有很長的距離。 那么，究竟是什么原因導致了“港強滬弱”的差異？港股市場的牛熊交替，又是受到了哪些因素的左右？ 國際化程度高于A股/ 港股市場，無疑是亞洲最為重要的資本市場之一，和A股市場相比，其最重要的一個特點是國際化程度遠遠高于后者。 判斷一個股市國際化程度的高低主要有兩方面因素，一是上市公司的分布是否國際化，二是參與資金（投資者）的國際化程度。從港股市場來看，其最主要的國際化就表現在投資者結構上。根據港交所公布的數據顯示，2013年度，外地投資者依然是市場交易的主要來源，占市場總成交金額的46%。其中，來自外地機構投資者的交易總成交額達到41%，而外地個人投資者的成交額也達5%。相比之下，香港本地機構投資者的成交額僅占20%，本地個人投資者成交額占18%，而交易所參與者本身的交易額占16%。 從外地投資者交易資金的分布來看，美國資金占28%、英國資金占26%，歐洲（不包括英國）占14%，而中國內地資金也占11%的份額。 由此可見，外部資金的流入或者流出，無疑將對港股市場漲跌起到重要影響。實際上，同樣是因為這個原因，一旦歐美經濟出現衰退，大量外資如果瘋狂撤出，也將對恒指起到明顯的打壓。比如在2008年歐債危機爆發(fā)之后，外資就迅速從港股市場撤離，恒指也快速下跌。不過，如果外部因素趨于穩(wěn)定，外資也將陸續(xù)回流，并迅速帶領港股重新走好。 而A股相對封閉，目前外資主要通過QFII渠道進入，且受額度限制，對市場牛熊更替影響并不明顯。 市場化程度更高/ 雖然目前A股市場化程度在不斷提高，但政策市的烙印依然無法抹去。歷史上，A股出現牛市或者暴跌，多與政策面變化有關。比如2006、2007年，受股改政策刺激，引發(fā)了大牛市；2007年5月30日，證券印花稅突然宣布上調，導致當時市場出現短期暴跌，這也是A股歷史上有名的“半夜雞叫”；此外，A股IPO制度也是時常變化，行情好了新股多如牛毛，行情一旦步入熊市，又出現新股停發(fā)的情況。 相比之下，港股的市場化程度顯然更高。就新股發(fā)行而言，港股市場不論是IPO數量還是發(fā)行價格，都由市場說了算：行情好了，新股上市多，融資多；行情走差，不會有停發(fā)新股的“行政命令”，新股自然會大面積“破發(fā)”，也有擬上市公司主動延后新股發(fā)行計劃。 此外，港股市場也有“半夜雞叫”，但這與A股市場不同。由于港股市場國際化、市場化程度很高，因此受歐美股市的影響也非常明顯。歐洲三大股市、紐約股市等指數在前一晚的漲跌，往往會對次日恒指的走勢產生較大影響。 不過，隨著近年來內地公司赴港上市數量越來越多，內地宏觀經濟、上市公司業(yè)績對港股的影響也開始逐漸增大。從紐約股市來看，2009年以來，道瓊斯指數和納斯達克指數已經走出了連續(xù)5年的大牛市，而且新高不斷。相比之下，恒生指數表現卻要弱一些。于是，有業(yè)內人士指出，正是由于A股市場對港股的影響開始增大，導致近年來恒指的走勢既沒有道指和恒指那么強，也沒有滬指那么弱。 指數結構存差異/ 關于為何A股市場更弱，港股表現更強的討論，實際上已經持續(xù)了很長時間，其中還有一個很重要的因素，就是滬港指數結構差異的問題。 就上證指數或者滬深300指數而言，權重最大的主要是金融地產。而恒生指數是以香港股市50家上市公司為成分股樣本，以其發(fā)行量為權數的加權平均股價指數，因此成分股的結構，將直接影響指數的運行。盡管從恒生指數成分股的名單來看，恒指成分股也不乏匯豐控股、工行、建行等大盤金融股，但一些非傳統(tǒng)行業(yè)的藍籌股，已開始起到更為重要的作用。例如，騰訊控股目前總市值高達1.2萬億港元，截至上周五收盤，排列第二；博彩行業(yè)的金沙中國有限公司，食品行業(yè)的中國旺旺、康師傅控股和蒙牛乳業(yè)，都在恒指成分股中占有一席之地。 業(yè)內人士指出，相對上證綜指代表的是所有滬市公司，恒生指數更能代表優(yōu)質上市公司的股價表現。而隨著新經濟上市公司影響力越來越大，未來還將有更多的優(yōu)質公司調入恒指成分股中，這將對恒指的上升起到新的推動力。今年5月，《每日經濟新聞》曾經做過一次模擬測算，以2013年末滬深300指數自由流通市值5.19萬億元為參考，騰訊和百度自由流通市值約占此流通市值的13.3%。粗略計算，以（騰訊和百度作為股指2013年末的指數-基期指數）*13.3%，那么這兩只個股若在A股上市，可能會給滬深300指數帶來326點上漲貢獻。 《《《 背景閱讀 細數港股牛熊：受惠內地屢創(chuàng)新高高度開放易受沖擊 每經記者孫宇婷 滬港通備戰(zhàn)提速，恒生指數繼續(xù)高歌猛進，上周五（8月15日），恒指盤中一舉突破2010年高點24998點，且沖破25000點大關，創(chuàng)下6年來新高，收盤報24954.94點，漲0.62%。 從1964年恒指面世，至今已經過去50年有余?！睹咳战洕侣劇酚浾呤崂戆l(fā)現，期間恒指經歷了多輪牛熊市，而在這些劇烈的起伏背后，除了受香港地區(qū)內生性經濟發(fā)展的影響外，香港與內地市場愈發(fā)緊密的聯系以及高度接軌國際資本市場的生態(tài)環(huán)境，令港股較之A股市場，顯得更為復雜多變，這也是香港股市一道獨特的風景，值得初入港股的投資者細細體味。 受惠內地經貿往來港股屢創(chuàng)新高/ 據香港聯合交易所史料記載，恒指原是恒生銀行在1964年開始編制，以33只具有代表性股票表現為基準的內部參考指數。 目前，恒指已經發(fā)展成為一項自由流通股市值加權指數，成分股為精選香港證交所上市公司，共計50家，恒指成分股再細分為四個子指數，分別是工商業(yè)、金融、公用事業(yè)以及房地產?！睹咳战洕侣劇酚浾呓y(tǒng)計發(fā)現，截至上周五收盤，按指數權重排序，最大的五家依次為匯豐控股、騰訊控股、中國移動、友邦保險和建設銀行。 1992年7月，海虹集團股份成為首家利用IPO在聯交所上市的香港注冊成立的內地企業(yè)，次年7月，首家H股公司青島啤酒開始在港交易。 隨著1997年香港回歸，內地與香港市場的經貿往來愈發(fā)密切。2003年6月，香港與內地簽訂《關于建立更緊密經貿關系的安排》（CEPA），港交所在內地的首個代表辦事處于同年在北京啟用。不久后，恒生中國企業(yè)指數期貨及期權合約推出，交通銀行、建設銀行、工商銀行等大型金融股紛紛登陸港交所。 受益于香港地區(qū)及內地經濟的強勁增長，港交所旗下證券及衍生產品市場在2006年表現卓越，接連刷新多項紀錄。恒指于2006年12月28日升至20001點的歷史新高，H股指數飆升94%，衍生品市場交投量大增，全年共有4291萬張期貨及期權合約成交，較2005年增加68%。 這一次，即將開啟的滬港通又會否成為新一輪牛市的發(fā)動機？據記者統(tǒng)計，自4月10日李克強總理在博鰲宣布“滬港通”項目以來，目前恒指累計漲幅為7%，最近兩個月來漲勢明顯。 高度開放易受國際市場影響/ 內地投資項目的涌入為香港經濟注入了活力，由此帶來的紅利也在二級市場上顯露無遺。然而，作為一個高度開放的國際化資本市場，在面對來自全球市場的沖擊時，香港往往成為首先受到攻擊的對象?！睹咳战洕侣劇酚浾甙l(fā)現，歷史上極為兇險的幾次股災均與香港作為亞洲金融中心的市場地位不無關系。 1987年10月16日（周五），美國道瓊斯指數當日收盤大幅下跌91.55點，引發(fā)全球股市連鎖反應，在隨后的周一（10月19日），恒指急挫，收報3362.39點，受香港暴跌影響，各亞太地區(qū)股市全面下瀉，如多米諾骨牌般隨各時區(qū)陸續(xù)開市擴展至歐洲市場，并最終繞地球一圈回到紐約，當日道指大跌逾20%，這一天后來被稱為“黑色星期一”。 香港聯交所于10月20日至23日緊急停市四天，期間恒指期貨亦暫停交易，市場信心受到重挫。為挽回投資者信心，10月24日，銀行公會宣布降息，次日晚，香港財政司宣布以期貨市場的主要經紀商及香港期貨公司股東提供的10億港元，加上外匯基金中提取的10億港元，共計20億港元，作為備用貸款，支持香港期貨保證有限公司，拯救期貨市場。 然而，如此大力度的救市行動依舊無力驅趕咆哮而來的熊市，當10月26日重新開市時，恒指日內暴跌43%，期指更下跌1554點，以八萬張未平倉合約計算，共62億港元，遠超保證公司的承受能力。 10月27日，香港財政司宣布由外匯基金撥款10億港元，連同中國銀行、匯豐銀行、渣打銀行再貸款10億港元共20億港元備用貸款，并發(fā)動香港大財團聯手救市，才勉強保證市場生存。 在這次襲擊全球的股災中，唯有香港地區(qū)停市四天，香港作為金融中心的聲譽遭到嚴重損害。很多投資者爆倉出局，更極大地打擊了海外基金對香港市場的投資信心，使股市、期貨市場長期低迷。 另一次令港股投資者印象深刻的熊市出現在亞洲金融危機期間。為了趁亂大賺一票，1997年，以喬治·索羅斯為首的國際炒家將矛頭對準了東南亞金融市場，被視為最薄弱一環(huán)的泰國成為最先被攻擊的對象。1997年7月2日，泰國宣布放棄固定匯率制，實行浮動匯率制，泰銖匯率一瀉如注，亞洲金融風暴一觸即發(fā)。 當年10月，國際炒家轉戰(zhàn)香港，與美元掛鉤的港元受到沖擊，恒指在10月20日跌至12967.82點后，10月23日進一步下跌至9766.72點。隨著銀行同業(yè)息率持續(xù)波動，恒指于1998年8月13日跌至6544.79點低位。 為捍衛(wèi)聯系匯率制度，政府向市場注入約1200億港元購入藍籌股，恒指在兩星期內反彈至8000點水平，其后恒指穩(wěn)步上揚。 2008年，美國次貸危機開始浮現，當年1月16日，恒生指數下跌1386點。時任美國總統(tǒng)喬治·布什其后宣布救市，但仍難扭轉市場信心，全球股市繼續(xù)大跌。由于港股市場沒有實施限制沽空，市場一旦有消息出現時，其往往成為沽貨首選地，令股市波動異常劇烈。 2008年9月至10月間，美國投行雷曼兄弟宣布破產，同時美國國際集團亦瀕臨破產邊緣，受全球金融風暴沖擊，恒指在2008年10月27日下挫至10676.29點，創(chuàng)下2004年5月以來新低。