益盛藥業(yè)：藥品逐步分化，參業(yè)布局加速

益盛藥業(yè)002566

研究機(jī)構(gòu)：中航證券分析師：趙浩然撰寫日期：2014-08-21

事件回顧：

公司2014年中期報告披露：報告期內(nèi)公司實現(xiàn)營業(yè)收入3.41億元，同比增長幅度為8.93%；歸屬上市公司股東的凈利潤約為4882.11萬元，較去年同期增加2.07%（扣非后約為4119.06萬元，同比下滑6.69%）；基本每股收益為0.15元。

投資要點：

藥品逐步分化，核心品種穩(wěn)定：今年上半年公司累計實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入3.40億元，同比增加8.64%，其中醫(yī)藥行業(yè)營業(yè)收入3.37億元，較去年同期增長9.55%，保健品及其他行業(yè)營業(yè)收入274.59萬元，同比下滑46.33%，由此可見，醫(yī)藥行業(yè)依舊是公司當(dāng)前的核心業(yè)務(wù)，短期內(nèi)難以發(fā)生改變；雖然醫(yī)藥行業(yè)整體增長趨勢良好，但是具體品種卻分化趨勢明顯，清開靈、生脈注射劑受當(dāng)前基藥招標(biāo)進(jìn)展緩慢、市場競爭加劇等因素的影響，上半年收入出現(xiàn)不同程度下滑，尤其是清開靈注射液報告期內(nèi)收入僅為0.55億元，同比下滑26.25%，同期在公司學(xué)術(shù)推廣力度加大的帶動下，拳頭產(chǎn)品振源膠囊、心悅膠囊銷售持續(xù)穩(wěn)步上升，1-6月分別實現(xiàn)銷售收入1.28、0.20億元，較去年同期分別增加了26.94%和27.08%，顯示出了較好的市場潛力；

盈利能力提高，費用增加明顯：報告期內(nèi)公司綜合毛利率約為74.55%，較去年同期增加2.78個百分點，盈利能力的提高主要源于高毛利拳頭品種業(yè)務(wù)占比提高、單品毛利率上升兩個方面，但是公司當(dāng)期盈利能力提高并未帶來業(yè)績的快速增長，上半年公司銷售費用、財務(wù)費用增加明顯，帶動期間費用率同比增加5.16%，侵蝕了當(dāng)期利潤，其中銷售費用同比增加15.24%，公司解釋為銷售增加及市場開拓投入所致，在項目明細(xì)中可以清楚的看到，銷售費用的增加主要來源于市場開發(fā)及服務(wù)費、職工薪酬兩個科目增長，我們認(rèn)為這是公司加大市場開拓的正?，F(xiàn)象，預(yù)計隨著其未來銷售規(guī)模擴(kuò)大，該項費用存在一定的改善空間；

人參行情延續(xù)，存貨持續(xù)增加：在此前的報告中，我們分析認(rèn)為，未來一段時間，在供需失衡的現(xiàn)象依舊較為嚴(yán)重，國內(nèi)人參價格仍有望持續(xù)高位運行，中藥材天地網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，今年07月紅參（小抄）價格約為370元/kg，較年初上漲接近6%，與此同時，公司存貨量也在持續(xù)增加，截止到2季末，公司存貨約為7.20億元，較期初增加2.43億元，公司解釋為采購紅參及紅參種植增加所致，其中原材料約為4.71億元，增加1.82億元，我們認(rèn)為在當(dāng)前人參行情持續(xù)高漲的情況下，高存貨無疑將利于公司盈利能力的提升；依托種植優(yōu)勢，延伸產(chǎn)業(yè)鏈條：公司作為國內(nèi)“非林地栽參”的先行者，依托種植規(guī)模優(yōu)勢，不斷延伸人參產(chǎn)業(yè)鏈，上半年公司持續(xù)推進(jìn)“非林地栽參”擴(kuò)建項目建設(shè)，在擴(kuò)大種植面積的同時，做好田間管理和防病、妨害工作，生產(chǎn)基地通過了國家GAP檢查，利用現(xiàn)有廠房建成的人參飲片加工車間通過GMP認(rèn)證，人參食品在原有已審批品種的基礎(chǔ)上，繼續(xù)加大新品的研發(fā)工作，同時還投資設(shè)立吉林省益盛漢參化妝品有限責(zé)任公司，進(jìn)行人參系列化妝品的開發(fā)。

定增收購皇封，加速產(chǎn)業(yè)布局：公司在6月底公布發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金方案，擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式購買長白山皇封參業(yè)有限公司100%的股權(quán)，皇封參業(yè)在人參飲片、人參食品、人參保健品以及人參化妝品、人參發(fā)酵品等方面進(jìn)行了大量的研發(fā)投入，具備了一定的生產(chǎn)能力，終端方面在北京、長春、撫松等地?fù)碛?家直營店，我們認(rèn)為，公司具有較好的品牌優(yōu)勢，但是在人參下游產(chǎn)品儲備、市場渠道開拓上劣勢明顯，收購?fù)瓿珊?，公司能夠快速切入人參下游產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，進(jìn)一步延伸產(chǎn)業(yè)鏈，同時借助皇封現(xiàn)有市場渠道，加快市場開拓進(jìn)程。

投資評級：

根據(jù)公司中期報告以及前期股本變動情況，在不考慮未來增發(fā)收購影響的前提下，我們暫調(diào)整公司14-16年EPS分別為0.30/0.34/0.42元，對應(yīng)的動態(tài)市盈率分別為56、48、39倍；我們認(rèn)為隨著公司營銷能力提升，核心品種有望保持穩(wěn)定增資趨勢，公司人參種植優(yōu)勢明顯，并逐步向產(chǎn)業(yè)下游延伸，隨著人參飲片以及下游產(chǎn)品投向市場，將成為驅(qū)動其未來增長的核心因素，公司近期通過增發(fā)收購加快產(chǎn)業(yè)布局，形成優(yōu)勢互補(bǔ)局面，因此維持公司的“買入”評級。

投資風(fēng)險：

上游種植風(fēng)險；產(chǎn)品降價風(fēng)險；品牌塑造風(fēng)險；并購管理風(fēng)險。