央行兩年來(lái)首度降息。盡管央行表態(tài)不代表政策轉(zhuǎn)向，但各方依然猜測(cè)貨幣政策轉(zhuǎn)向全面刺激。未來(lái)降息之路還有多遠(yuǎn)，仍將取決于防范各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)“托底”的需要，以及改革打通金融脈絡(luò)的速度。毫無(wú)疑問(wèn)，把降息與全面刺激劃等號(hào)是一種錯(cuò)覺(jué)，中國(guó)不能重回“貨幣放水-投資驅(qū)動(dòng)-資產(chǎn)泡沫和高負(fù)債”的老路，大力推進(jìn)改革激發(fā)創(chuàng)新能力才是宏觀調(diào)控長(zhǎng)遠(yuǎn)的根本職責(zé)。

理清降息的邏輯和長(zhǎng)期趨勢(shì)，有三個(gè)問(wèn)題值得深思。首先，此次降息的根本目的是什么？年內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速保持7-7.5%問(wèn)題不大，全年就業(yè)目標(biāo)在9月就已提前完成。因此，降息不是要為GDP和就業(yè)“托底”，而是主要針對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的風(fēng)險(xiǎn)。一是企業(yè)融資難、融資貴帶來(lái)的資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)。在一定意義上，降息是前期緩解融資難多項(xiàng)舉措未達(dá)預(yù)期所“逼”出來(lái)的。二是食品價(jià)格波動(dòng)和輸入型通縮帶來(lái)的實(shí)際利率上行風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，降息也是對(duì)未來(lái)可能的經(jīng)濟(jì)下行壓力做出的預(yù)調(diào)，這一壓力主要來(lái)自于內(nèi)外需回升的速度慢于預(yù)期。

其次，降息為什么選在這個(gè)時(shí)點(diǎn)？目前時(shí)點(diǎn)的特別之處有三：一是APEC和G20兩個(gè)重磅會(huì)議之后，各方對(duì)全球經(jīng)濟(jì)前景的認(rèn)識(shí)達(dá)成一些共識(shí)和默契。二是明年美國(guó)即將開啟9年來(lái)的首次加息 ，中國(guó)或面臨資金流出風(fēng)險(xiǎn)，尤其是近期美元相對(duì)歐元、日元升值過(guò)快，未來(lái)歐洲和日本進(jìn)一步寬松預(yù)期仍較高，人民幣如果不放慢升值步伐，未來(lái)經(jīng)濟(jì)下行壓力將更大。三是盡管在增速放緩的“新常態(tài)”下，整體經(jīng)濟(jì)并未“傷筋動(dòng)骨”，但過(guò)剩產(chǎn)能和地方融資平臺(tái)承受著“截肢之痛”，一些大企業(yè)和地方投資項(xiàng)目面臨資金困境，亟待療傷。

再次，降息將帶來(lái)怎樣的實(shí)際調(diào)控效果？一是貸款利率主要是大企業(yè)貸款成本有望下降，房地產(chǎn)貸款由于個(gè)人放貸的緣故受到的利好明顯。然而，貸款利率上限早已經(jīng)放開，基準(zhǔn)利率在短期內(nèi)起到窗口指導(dǎo)作用，中長(zhǎng)期銀行依然要根據(jù)實(shí)際資金成本來(lái)對(duì)貸款利率市場(chǎng)化定價(jià)。而中小企業(yè)貸款難、融資成本高難以從降息中獲取太大收益，除非利率“一降再降”，徹底改變整個(gè)社會(huì)的資金供求關(guān)系，從而改變真實(shí)利率水平，然而代價(jià)是大量資金將低成本涌向大企業(yè)、過(guò)剩產(chǎn)能、僵尸企業(yè)。

二是銀行的資金成本易升難降?？疾煺笺y行存款最大比重的活期存款(占比三四成以上)利率變動(dòng)情況，大銀行未變，部分中小銀行“一浮到頂”。在“一浮到頂”情況下，活期利率上升幅度達(dá)到9%，其余四個(gè)檔次利率升降幅度不大，基本互相抵消，總的來(lái)說(shuō)資金成本應(yīng)是提高。這種情況下銀行主動(dòng)“割肉”大幅降低貸款利率并不現(xiàn)實(shí)。

因此，當(dāng)前調(diào)控面臨著關(guān)鍵的抉擇：是繼續(xù)通過(guò)不斷調(diào)整銀行存貸款利率這一“偽利率錨”，來(lái)間接調(diào)控社會(huì)融資成本，還是打通金融脈絡(luò)，

通過(guò)加快市場(chǎng)化改革步伐、大力發(fā)展直接融資來(lái)實(shí)現(xiàn)高效率的“降息”？是冒著傳統(tǒng)投資驅(qū)動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)進(jìn)行貨幣放水，還是提高技術(shù)水平和創(chuàng)新能力、提高勞動(dòng)生產(chǎn)率來(lái)實(shí)現(xiàn)中高速增長(zhǎng)？前面的路無(wú)疑更容易，但長(zhǎng)期看成本較高。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”有很多特征，其中經(jīng)濟(jì)增速放緩是公認(rèn)的。這一放緩的根本原因是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到現(xiàn)在規(guī)模，投資回報(bào)邊際遞減，建立在模仿和學(xué)習(xí)基礎(chǔ)上的后發(fā)追趕優(yōu)勢(shì)逐漸削弱。固定資產(chǎn)投資增速連年下降，目前已經(jīng)降至15.9%，但經(jīng)濟(jì)體整體實(shí)際并不缺錢，M2連續(xù)保持在13%以上，遠(yuǎn)高于GDP與CPI之和。在投資消化不了過(guò)多貨幣的情況下，一味寬松和刺激，必然會(huì)產(chǎn)生寬松“后遺癥”。

經(jīng)濟(jì)增速放緩會(huì)一直持續(xù)下去嗎？有一些觀點(diǎn)認(rèn)為會(huì)，認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速會(huì)不斷下滑并最終落入中等收入陷阱，因此要出臺(tái)政策去不斷刺激經(jīng)濟(jì)。應(yīng)該看到，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)從根本上是由勞動(dòng)生產(chǎn)率提高帶來(lái)的，中國(guó)要突破增長(zhǎng)瓶頸、獲得長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力，只有依靠科技進(jìn)步和創(chuàng)新，提高勞動(dòng)生產(chǎn)率。

宏觀調(diào)控在目前要做的是一方面進(jìn)行經(jīng)濟(jì)“托底”，避免“脫軌”影響改革和創(chuàng)新的開展，另一方面是不斷解放生產(chǎn)力，大力鼓勵(lì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)創(chuàng)造。在這方面，政策松綁的空間很大。

例如，金融改革要建立完整的體系，以金融價(jià)格來(lái)?yè)?dān)當(dāng)科技創(chuàng)新行業(yè)和企業(yè)的“指揮棒”，保證極少數(shù)的優(yōu)秀企業(yè)最終能夠脫穎而出。社會(huì)保障體系要建立有利于支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的“兜底網(wǎng)”，保證大多數(shù)的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)“試錯(cuò)”后能夠公平而有效率地退出。教育、人力資源體系要作培養(yǎng)和發(fā)現(xiàn)真正的創(chuàng)新人才的“搖籃”，支持人力資源自由流動(dòng)，支付反映其市場(chǎng)價(jià)值的對(duì)價(jià)。其他資源價(jià)格、行業(yè)準(zhǔn)入也要走向市場(chǎng)化，打破壟斷，拆除“玻璃門”。財(cái)稅政策要與之相協(xié)調(diào)，不僅把錢花到真正該花的地方，還要集合資金建立起能夠長(zhǎng)期支持創(chuàng)新的“錢包”。政府監(jiān)管、行政職能轉(zhuǎn)變更要走在前頭，自斷“手臂”，還市場(chǎng)之手。

試問(wèn)，這些系統(tǒng)性工作豈是數(shù)次降息能夠代替？以貨幣放水、全面刺激代替結(jié)構(gòu)調(diào)整、深化改革的努力不可取、不可行。