15家券商入圍首批期權(quán)做市商 50ETF期權(quán)的準(zhǔn)備工作進(jìn)入倒計時。上周五開始，上交所對券商50ETF期權(quán)做市業(yè)務(wù)、技術(shù)系統(tǒng)等準(zhǔn)備工作情況進(jìn)行了專項檢查；昨日，上交所下發(fā)《關(guān)于股票期權(quán)做市業(yè)務(wù)專項檢查通過情況的通知》，15家準(zhǔn)備50ETF期權(quán)做市業(yè)務(wù)的券商驗收合格。這意味著首批50ETF期權(quán)做市商將在這些券商之中產(chǎn)生。 根據(jù)文件，通過交易所專項檢查的15家券商分別為：中信證券、海通證券、光大證券、廣發(fā)證券、國泰君安證券、申銀萬國證券、國信證券、華泰證券、中信建投證券、招商證券、長江證券、東方證券、齊魯證券、西南證券和西部證券。 上海一家已通過專項檢查的券商自營人士向記者表示：“下一步就是向證監(jiān)會申請做市業(yè)務(wù)資格了。不過是否能成為做市商監(jiān)管層還要進(jìn)一步篩選，估計會篩掉幾家?！? 據(jù)上述自營人士介紹，本次專項檢查主要依據(jù)之前例行檢查的工作底稿里40多項重點內(nèi)容一一對照，進(jìn)行錄像，監(jiān)管層收到影像資料后對相關(guān)部門隨機(jī)進(jìn)行電話問詢。 “影像資料里包括人員情況、系統(tǒng)演練等都要體現(xiàn)，且中間不能夠有任何剪輯，文件不能被改動。電話問詢范圍涉及業(yè)務(wù)部門負(fù)責(zé)人、投資經(jīng)理、風(fēng)控等，問很多很細(xì)很專業(yè)的問題，每個層面問的問題側(cè)重點都不一樣?！鄙鲜鲎誀I人士告訴記者。 另一家通過專項檢查的券商金融衍生品部負(fù)責(zé)人則更為關(guān)心是否能順利晉級做市商?！笆遣皇且褡鯫TC創(chuàng)新產(chǎn)品那樣到證監(jiān)會那邊做演講或者路演進(jìn)行專業(yè)評價？接下來監(jiān)管層還有什么要求？我們也還在問?！? 牽一發(fā)而動全身。隨著50ETF期權(quán)開閘日期臨近，多家已通過上交所做市業(yè)務(wù)專項檢查驗收的券商向記者表示，現(xiàn)在期權(quán)業(yè)務(wù)已經(jīng)上升到整個公司層面，全面配合準(zhǔn)備工作。 上述衍生品部負(fù)責(zé)人告訴記者：“一項新業(yè)務(wù)出來，業(yè)務(wù)部門是一塊，后臺部門也要跟進(jìn)，各種管理辦法、結(jié)算辦法、制作流程全部都得出來。上周我們風(fēng)控和合規(guī)部門做制度就弄到了凌晨兩點多?！? 上述自營部門人士也表示：“上周末風(fēng)控和結(jié)算部門整日都在加班，配合上交所做各種測試工作，包括系統(tǒng)、結(jié)算以及繁多的功能性的檢查。而期權(quán)比較復(fù)雜，有較高的專業(yè)門檻，所以業(yè)務(wù)部門基本上每個環(huán)節(jié)都要參與協(xié)調(diào)。估計年前基本上都要配合交易所忙期權(quán)的事情了?！? 對于即將到來的50ETF期權(quán)，券商人士顯得既期待又忐忑。滬上一位參與期權(quán)做市業(yè)務(wù)籌備的券商人士稱：“國內(nèi)有豐富期權(quán)經(jīng)驗的人寥寥，做市方面更是摸著石頭過河。所以現(xiàn)在每天都還是在不斷學(xué)習(xí)做模型、做策略?！?上海證券報) 中信證券:擬增發(fā)H股、資本實力有望大幅提升但估值已不便宜 中信證券600030 研究機(jī)構(gòu)：瑞銀證券分析師：潘洪文,崔曉雁撰寫日期：2015-01-13 擬增發(fā)H股,我們測算將增厚BVPS13.4%、攤薄EPS7.6% 中信擬增發(fā)不超過15億股H股,假設(shè)募資凈額為RMB302億元,我們預(yù)計公司總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)分別增厚約+8.0%和+32.6%,2015EBVPS將增厚13.4%、EPS攤薄7.6%。增發(fā)尚待股東會和監(jiān)管層審批,股東會將于2月16日召開。本次募資70%用于支持資本中介業(yè)務(wù)發(fā)展。我們預(yù)計凈資產(chǎn)增厚將使公司15年有效杠桿率由4.6x降至3.8x,ROE由13%降至11%。 資本實力大幅提升,看好公司資本中介業(yè)務(wù)持續(xù)高增長及盈利能力提升 中信創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展較快,凈資本已制約公司發(fā)展。H股募資后我們預(yù)計公司凈資本將達(dá)790億元,較2014年中期+89%。若考慮長期次級債計入凈資本,公司凈資本上限有望升至990億元。資本實力大幅提升使得短融、公司債等融資工具上限進(jìn)一步提升,從而資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張空間全面打開。中信是證券業(yè)龍頭、綜合金融服務(wù)能力突出且戰(zhàn)略定位于資本中介。考慮公司融資后資金更為充裕,我們繼續(xù)看好公司資本中介業(yè)務(wù)持續(xù)高增長及盈利能力提升。 我們小幅上調(diào)公司2014-16年盈利預(yù)測 考慮到(1)增發(fā)H股后資本實力大幅提升,以及各項融資上限提高;(2)資金到位后,資本中介業(yè)務(wù)有望持續(xù)高增長,我們上調(diào)2014-16年凈利潤預(yù)測至104.2/135.0/170.6億元,分別上調(diào)4.0%、5.0%和8.2%。 估值:估值不便宜,下調(diào)評級至“中性” 基于分部估值法,我們將目標(biāo)價小幅上調(diào)至36.45元,上調(diào)7.1%,對應(yīng)2015EP/B3.28x。盡管我們已考慮公司H股融資后資產(chǎn)快速擴(kuò)張及2015-16年較為樂觀的經(jīng)紀(jì)、融資融券等假設(shè),但公司目前股價對應(yīng)2015EP/E、P/B已高于可比公司平均,估值不便宜,因此我們將評級由“買入“下調(diào)至“中性“。 海通證券:H股增發(fā)補(bǔ)充資本創(chuàng)造估值提升空間 海通證券600837 研究機(jī)構(gòu)：群益證券(香港)分析師：鄭春明撰寫日期：2014-12-24 結(jié)論與建議: 12月21日晚,海通證券發(fā)布H股定增預(yù)案,擬以15.62港幣/股價格,發(fā)行19.17億股,募資299.43億港幣,主要用于信用交易類業(yè)務(wù)。我們認(rèn)為本次定增將有效補(bǔ)充資本,并提升公司長期競爭力,同時顯著降低了公司估值,為上漲帶來空間,預(yù)計增發(fā)后公司2015年A/HPB將分別降至2.2X、1.5X左右,維持A/H股“買入”的投資建議。 資本得到補(bǔ)充,估值得以降低:海通此次增發(fā)H股發(fā)行約19.17億股,發(fā)行后總股本提升至115.02億股,本次發(fā)行股本占發(fā)行后總股本的16.67%;發(fā)行后將補(bǔ)充約240億元人民幣左右的凈資產(chǎn),以2014年Q3數(shù)據(jù)靜態(tài)計算,凈資產(chǎn)將提升約36%,BVPS增厚約14%;我們發(fā)行后公司2015年P(guān)B將由3.0X降至2.2X左右,對比目前A股券商估值有較大的提升空間。 發(fā)行價較H股折價約16%:海通證券與承配人簽訂了認(rèn)購協(xié)議,本次H股增發(fā)發(fā)行價格確定為15.62港幣/股,較認(rèn)購協(xié)議簽署前30個交易日H股均價折價約5%,較H股最新價(18.6港幣)折讓約16%,較A股最新價(22.51人民幣元)折價約45%;不過考慮到目前H/A折價本身已達(dá)到34%,因此在H股不同的市場體系下增發(fā)價格尚屬合理。 參與者多為資管機(jī)構(gòu):本次參與的發(fā)行人共有7家,分別為DawnState(88.94億港幣,占發(fā)行后股本4.95%)、鼎勝(77.55億港幣,4.32%)、Vogel(38.74億港幣,占發(fā)行后股本2.16%)、睿豐(34.90億港幣,占發(fā)行后股本1.94%)、Amtd(23.27億港幣,占發(fā)行后股本1.30%)、MarshallWace(20.54億港幣,占發(fā)行后股本1.14%)和新華(15.50億港幣,占發(fā)行后股本0.86%);其中DawnState為國家開發(fā)投資公司間接持有,Vogel為史玉柱之女史靜全資擁有。 資金主要投向信用交易類:公司公告將此次募集資金主要投向信用交易業(yè)務(wù),其中60%用于融資融券,15%投向約定購回及質(zhì)押回購,10%用于開展結(jié)構(gòu)化銷售交易業(yè)務(wù),10%用于補(bǔ)充營運資金,5%用于增資直投子公司。 11月末海通兩融市場份額目前為5.38%,市場排名第七位;由于融資融券以及質(zhì)押回購等業(yè)務(wù)收益見效迅速且確定性強(qiáng),預(yù)計也將有效抵消增發(fā)帶來的股本攤薄。 盈利預(yù)測與投資建議:海通證券各項業(yè)務(wù)均處于行業(yè)領(lǐng)先地位,今年業(yè)績增長低于同業(yè)水平,主要是由于資管業(yè)務(wù)收入同比下降所致;預(yù)計公司2014/2015年凈利潤分別增長85%、44%至75億元、108億元。我們測算2014年海通證券A股的PE、PB分別為28.2X、3.2X,在行業(yè)中處于偏低水準(zhǔn);假設(shè)2015年H股增發(fā)完成,考慮到增發(fā)后凈資產(chǎn)的增厚以及業(yè)績提升對股本攤薄的抵消,2015年A股PE、PB將分別錄得19.5X、2.2X,H股PE、PB更分別低至13.4X、1.5X,創(chuàng)造了較大的估值提升空間;維持A/H股買入的投資建議。 光大證券:集團(tuán)重組有序推進(jìn) 光大證券601788 研究機(jī)構(gòu)：中信建投證券分析師：劉義撰寫日期：2014-11-25 事件 公司發(fā)布公告,中央?yún)R金投資有限責(zé)任公司與財政部共同設(shè)立中國光大集團(tuán)股份公司而間接收購光大證券股份有限公司的股份,已取得中華人民共和國財政部和國務(wù)院的批準(zhǔn)。本次收購尚需履行中國證券監(jiān)督管理委員會豁免收購人的要約收購義務(wù)的審核程序,尚待根據(jù)《證券法》、《證券公司監(jiān)督管理條例》的相關(guān)規(guī)定辦理有關(guān)程序。 簡評 集團(tuán)股權(quán)關(guān)系理順 光大集團(tuán)前身是1983年在香港創(chuàng)辦的紫光實業(yè)有限公司,于1984年更名為中國光大集團(tuán)有限公司,總部設(shè)在香港,屬于中央管理的國有企業(yè)。1990年,中國光大集團(tuán)在北京成立總公司,即光大集團(tuán)北京總部,而此前的中國光大集團(tuán)有限公司改為香港總部,且北京和香港總部互不隸屬,形成了獨特的“一個集團(tuán)兩個總部”的模式。這種獨特的模式也導(dǎo)致了光大內(nèi)部缺乏協(xié)同。 本次收購是由匯金公司參與光大總公司重組改制所引起的,即財政部以光大總公司凈資產(chǎn)、100%的光大香港股權(quán)及對光大總公司2,374,560,000元債權(quán)本息出資,匯金以持有的部分光大銀行股份及其他資產(chǎn)出資共同設(shè)立光大集團(tuán)股份公司,由此取得光大集團(tuán)股份公司55.67%股權(quán),從而間接持有光大證券67.25%的權(quán)益。 通過該重組方案,不僅解決了歷史遺留的光大集團(tuán)雙總部問題,也理順了匯金公司--光大集團(tuán)--光大銀行的股權(quán)關(guān)系,集團(tuán)下屬企業(yè)均并表進(jìn)行管理,形成了一個牌照完整、股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰、具有協(xié)同效應(yīng)的金融控股集團(tuán)。 投資建議 目前,券商股中我們首推光大證券:1、公司2015年業(yè)績大幅增長的確定性很強(qiáng);2、非公開發(fā)行有望成為公司股價催化劑;3、光大集團(tuán)股權(quán)關(guān)系理順,并有整體上市預(yù)期。維持“買入”評級,強(qiáng)烈推薦! 廣發(fā)證券:創(chuàng)新業(yè)務(wù)結(jié)碩果多重利好露崢嶸 廣發(fā)證券000776 研究機(jī)構(gòu)：中銀國際證券分析師：魏濤,孫潔妮撰寫日期：2014-12-30 今年以來,券商的業(yè)績和股價齊放異彩、萬山紅遍。在無風(fēng)險利率下降、證券行業(yè)改革創(chuàng)新的大背景下,我們戰(zhàn)略性看好券商行業(yè)。廣發(fā)證券作為行業(yè)里的藍(lán)籌股,具有強(qiáng)大的創(chuàng)新基因和市場彈性,我們看好公司在赴港上市之后的股價表現(xiàn)。 支撐評級的要點。 公司創(chuàng)新業(yè)務(wù)“敢為天下先”,積極轉(zhuǎn)型帶來新的盈利增長模式和拐點,公司迎來快速成長期。在深入分析了廣發(fā)證券在過去十年積極創(chuàng)新、勇于創(chuàng)新的發(fā)展歷程之后,我們有理由相信公司將以最大的智慧和全部的熱忱,投入到證券行業(yè)創(chuàng)新改革的浪潮中來,我們也期待公司在諸多行業(yè)熱點(如期權(quán)衍生品設(shè)計、新三板做市、互聯(lián)網(wǎng)金融、資產(chǎn)證券化等方面)可能有的突破性表現(xiàn)。 廣發(fā)證券具有股權(quán)激勵的預(yù)期,并有復(fù)制太平洋證券、錦龍股份等股價走勢的潛力。遵循我們之前提出的邏輯——民營資本的進(jìn)入和長效股權(quán)激勵是下一輪刺激券商股價的主要助推力,我們認(rèn)為廣發(fā)證券完全有理由在接下來一年大展身手。 公司發(fā)行H股有利于增加公司資本金實力,拓展海外業(yè)務(wù);雄厚的資本實力將使公司在創(chuàng)新業(yè)務(wù)中大為受益,助力公司的國際化有序推進(jìn)。 評級面臨的主要風(fēng)險。 資本市場有一定不穩(wěn)定性。 估值。 預(yù)計公司14年和15年EPS分別為0.73和1.02,對應(yīng)PE估值35.88倍和25.68倍,公司股價相對板塊被低估,預(yù)計公司的合理價值為32.00元,對應(yīng)15年31.37倍PE。我們看好廣發(fā)證券的后續(xù)表現(xiàn),認(rèn)為其將會是一只極具業(yè)績發(fā)展和創(chuàng)新性潛力的牛股,結(jié)合現(xiàn)在的牛市行情,我們給予廣發(fā)證券32.00元/股的目標(biāo)價和買入評級。 國信證券:經(jīng)紀(jì)、投行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)實力強(qiáng)創(chuàng)新業(yè)務(wù)排在行業(yè)前列 國信證券002736 研究機(jī)構(gòu)：申銀萬國證券分析師：何宗炎撰寫日期：2014-12-30 投資要點: 我們運用PB相對估值法和整體市值法進(jìn)行估值,參照可比的公司國信合理的價格在15-20元,考慮到國信證券為新股,相對于其合理價格有30%左右的溢價,其價格可能會達(dá)到20-26元,公司發(fā)行價為5.83元。 截止最新行業(yè)整體PB估值為4.23倍,方正與光大的PB估值分別為3.94和4.13倍,二者均值為4.03倍。國信凈資產(chǎn)規(guī)模介于光大與方正之間,具有很強(qiáng)的可比性。因此我們認(rèn)為國信PB估值介于4.03與4.13之間較為合理,按此計算其發(fā)行上市后合理的價格為14.7-15.4元。 2013年公司營業(yè)收入67.76億,凈利潤21.08億。公司營業(yè)收入介于華泰與招商之間,公司凈利潤略低于招商。據(jù)此綜合實力,公司市值應(yīng)該與華泰、招商相當(dāng),而二者市值分別為1400億元和1685億元,據(jù)此計算國信發(fā)行上市后合理的價格為17.07-20.55元。 經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)綜合實力強(qiáng),對交易額彈性大。公司雖然只有85家營業(yè)部,與一家中型券商的水平相當(dāng),然,公司整體經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場份額為3.9%,處于行業(yè)前列。公司實行打造精品營業(yè)部的差異化品牌營銷戰(zhàn)略,通過主動營銷策略、大力推廣網(wǎng)上營業(yè)廳、“金太陽”手機(jī)證券等電子交易平臺方式,打造開放的“營銷加服務(wù)”平臺,提高單個營業(yè)部的運行效率,增加單個營業(yè)部的市場輻射范圍。 公司投行業(yè)務(wù)強(qiáng)大。保薦人數(shù)量和IPO市場份額行業(yè)第一。截至2014年6月30日,公司注冊保薦代表人155人,保薦代表人的數(shù)量行業(yè)排名第一。2014年隨著IPO恢復(fù),上半年公司完成8個IPO項目的承銷發(fā)行,承銷數(shù)量和承銷金額均名列行業(yè)第一。 公司其他業(yè)務(wù)均處于行業(yè)前列。公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)收入排行業(yè)第七,集合資產(chǎn)管理規(guī)模增長迅速;2014年11月公司融資融券業(yè)務(wù)余額達(dá)336億元,市場份額4.07%,超過經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場份額。 華泰證券:融資渠道打開信用業(yè)務(wù)迎新巔峰 華泰證券601688 研究機(jī)構(gòu)：宏源證券分析師：易歡歡撰寫日期：2014-11-27 公司融資渠道打開,或?qū)砬|級別新增資金。公司擬通過港股IPO、短期公司債、次級債、受益憑證以及融出資金資產(chǎn)證券化等五種途徑實現(xiàn)公司融資端的迅速擴(kuò)張,若此次五種融資方式全部按上限完成,則至少將為公司提供千億級別新增資金。 公司資本中介業(yè)務(wù)或?qū)⒂瓉硇乱惠喛焖侔l(fā)展。2014年3季度以來,公司信用業(yè)務(wù)出現(xiàn)了爆發(fā)式的增長,三季度實現(xiàn)凈利息收入6..1億,同比增長69%,環(huán)比增長86%,截止10月末,公司兩融余額已達(dá)393億,環(huán)比26%,在19家上市券商中增速排名第一。此次5項融資計劃將進(jìn)一步提升公司資金實力,保證公司資本中介業(yè)務(wù)高速發(fā)展。 互聯(lián)網(wǎng)證券先發(fā)優(yōu)勢明顯。華泰證券作為最早嘗試互聯(lián)網(wǎng)證券業(yè)務(wù)的大型綜合性券商,先發(fā)優(yōu)勢明顯。隨著公司互金的不斷推進(jìn),公司交易額市場份額不斷攀升,2014年第三季度,公司交易額市場份額達(dá)到6.57%,超越中信,成為行業(yè)第一。同時公司傭金率水平已低至萬分之五,其他券商要重新獲得華泰的客戶,需付出更大成本和傭金優(yōu)惠,華泰先發(fā)優(yōu)勢為未來的發(fā)展奠定了良好基礎(chǔ) 投資建議。公司融資渠道打開,將推動資本中介業(yè)務(wù)的快速發(fā)展,同時增加公司杠桿水平,提升ROE,帶動公司估值提升,公司互聯(lián)網(wǎng)證券業(yè)務(wù)先發(fā)優(yōu)勢明顯,成效顯著,預(yù)計公司14/15年EPS為0.51/0.55元,上調(diào)至買入評級,第一目標(biāo)價15.19元。 招商證券:投行、兩融推升業(yè)績結(jié)構(gòu)趨于合理 招商證券600999 研究機(jī)構(gòu)：群益證券(香港)分析師：鄭春明撰寫日期：2014-10-31 公司公布2014年三季報,前三季度實現(xiàn)實現(xiàn)營收65.7億元,YOY增長48.2%,實現(xiàn)凈利潤25.3億元,YOY增長60.1%,業(yè)績實現(xiàn)高速增長,一是受益于IPO重啟后投行業(yè)務(wù)的出色表現(xiàn),并且公司兩融類信貸業(yè)務(wù)在公司增發(fā)后表現(xiàn)突出;另外我們也注意到公司結(jié)構(gòu)漸趨于均衡,對傳統(tǒng)業(yè)務(wù)依賴性逐步降低,自營及資管板塊同樣表現(xiàn)穩(wěn)健。 在四季度股市繼續(xù)向好的判斷下,預(yù)計公司將繼續(xù)以傳統(tǒng)業(yè)務(wù)為基石,利用增發(fā)帶來的規(guī)模效應(yīng),在資金類等創(chuàng)新業(yè)務(wù)方面取得持續(xù)突破。目前公司股價對應(yīng)2015年P(guān)B約為1.7倍,估值不高,給予“買入”的投資建議。 投行、兩融推升業(yè)績:前三季取得高增長的主要原因之一,在于投行業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn),1-3Q公司共完成7單IPO,共貢獻(xiàn)承銷收入約3.3億元左右,加上增發(fā)及債券承銷,前三季公司實現(xiàn)投行業(yè)務(wù)收入8.04億元,YOY增長256%;此外,自5月定增111.5億元完成后,經(jīng)營杠桿也持續(xù)提升,有效的推動了兩融規(guī)模的增長,截止Q3末,公司兩融余額達(dá)345億元,仍穩(wěn)居行業(yè)第四位,前三季度凈利息收入增154%至12.8億元。 股市向好帶動經(jīng)紀(jì)及自營:除了投行及兩融外,Q3股市量價齊升也帶動了經(jīng)紀(jì)及自營業(yè)務(wù)的好轉(zhuǎn):滬深300單季度上漲約13.2%,市場日均成交量達(dá)2946億元,YOY增40%,帶動公司Q3實現(xiàn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈收入10.9億元,YOY增長31%,Q3實現(xiàn)投資凈收益(含公允)8.5億元,YOY增長275%,成為單季度貢獻(xiàn)業(yè)績的主力。 業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)趨于合理:從各業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)來看,傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占比已較去年同期降12個百分點至36.1%;而凈利息收入(主要為兩融)占比則提升8個百分點至19.4%,且隨著IPO的開閘,投行收入占比也恢復(fù)至12%的正常水準(zhǔn),我們認(rèn)為公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)逐漸趨于均衡,未來在行業(yè)加杠桿的背景下,兩融等創(chuàng)新類資金業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)有望進(jìn)一步提升。 展望未來:展望未來,我們認(rèn)為股市上漲的通道以基本確立,四季度成交量維持高位的概率較大,經(jīng)紀(jì)收入有望穩(wěn)步提升;且預(yù)計公司投行業(yè)務(wù)將延續(xù)高增長。此外,我們也看好公司在強(qiáng)大的資本實力下,在新三板、融資融券等創(chuàng)新業(yè)務(wù)方面的潛力。 盈利預(yù)測與投資建議:預(yù)計2014/2015年凈利潤分別為32.2億元、40.3億元,YOY分別增長44.6%、24.9%,目前股價交易于2014年P(guān)B1.7X,估值不高,給予為買入的投資建議。 長江證券:傳統(tǒng)業(yè)務(wù)依賴度仍偏高估值并不便宜 長江證券000783 研究機(jī)構(gòu)：瑞銀證券分析師：潘洪文,崔曉雁撰寫日期：2014-10-30 3Q凈利潤環(huán)比增長61%,但對經(jīng)紀(jì)、自營依賴度仍偏高 公司1-3Q營收31.11億元、同比+37%,凈利潤12.27億元、同比+51%,其中3Q凈利潤環(huán)比增長61%,使得公司1-3QROE升至9.39%、同比升2.83個點。前三季度經(jīng)紀(jì)/投行/自營/資管/利息收入占比分別為38%/9%/30%/4%/17%,公司對經(jīng)紀(jì)+自營依賴度仍偏高。 市場環(huán)境顯著回暖,自營、投行和資本中介驅(qū)動收入高增長 受益于股市債市優(yōu)異表現(xiàn),1-3Q公司投資收益9.26億元,同比+39%;股票和債券投行均進(jìn)步明顯,實現(xiàn)收入2.89億元、同比+418%,是業(yè)績增長重要原因。資本中介為公司業(yè)績增長另一驅(qū)動因素。公司1-3Q傭金率0.072%、同比降10.6%,降幅好于預(yù)期,1-3Q經(jīng)紀(jì)收入11.97億元,逆市同比+10%。 資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張速度超預(yù)期,融資融券、股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)規(guī)模增長亦超預(yù)期 去年公司管理層換屆,創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展落后。今年2Q以來公司發(fā)行兩期共45億短融、50億公司債獲批,資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張速度超預(yù)期。充裕資金支持下,9月末兩融余額109億元、股權(quán)質(zhì)押規(guī)模約31億元,增速超出我們預(yù)期。 估值:未來業(yè)績不確定性大、估值并不便宜,維持“賣出”評級 考慮到市場持續(xù)回暖且創(chuàng)新業(yè)務(wù)增長超預(yù)期,我們將公司2014-16年EPS由0.25/0.29/0.32元上調(diào)至0.30/0.33/0.36元?；诜植抗乐捣?將估值滾動至2015年,目標(biāo)價由5.23元上調(diào)至6.04元,對應(yīng)2015-16EP/E18.2x、16.9x,2015EP/B1.93x。我們認(rèn)為公司對經(jīng)紀(jì)和自營依賴度仍偏高,未來業(yè)績不確定性大,考慮到目前股價對應(yīng)2015年20xP/E估值并不便宜,維持賣出評級。 西南證券:國資改革加速推進(jìn)優(yōu)質(zhì)大投行標(biāo)的 西南證券600369 研究機(jī)構(gòu)：長江證券分析師：劉俊撰寫日期：2014-12-05 事件描述 公司今日公告,將于12月5日復(fù)牌,重慶渝富集團(tuán)轉(zhuǎn)讓股份事宜仍在推進(jìn)中,渝富集團(tuán)已收到四位股份受讓意向方,預(yù)計于20個工作日內(nèi)確定最終轉(zhuǎn)讓方。 鑒于公司特色業(yè)務(wù)突出、國企改革加速、業(yè)績表現(xiàn)靚麗,維持強(qiáng)烈推薦! 事件評論 公司業(yè)績從2013年以來持續(xù)高增長,主要由于自有資金高收益和投行增長迅速貢獻(xiàn)突出。2014年前三季度公司實現(xiàn)營收、歸屬凈利潤分別為25.8億元、8.9億元,分別同比增長107%、76%,前10個月凈利潤11.4億元,同比增長125%。從結(jié)構(gòu)看,公司對自有資金投資和投行兩者合計占營收的65%,遠(yuǎn)高于其他同類券商,尤其是投行業(yè)務(wù)。 另類投資構(gòu)建綜合金融平臺,公司采用量化投資交易,同時通過股權(quán)投資、直投基金等形式大幅提升自有資金使用效率。同時公司目前全資子公司西證創(chuàng)新投資、西證國際和公司的場外市場部分別在小額貸款和P2P、國際業(yè)務(wù)以及新三板業(yè)務(wù)方面不斷拓展,其中公司于近期收購老牌香港證券期貨公司敦沛金融,將極大推動公司進(jìn)軍國際證券、貴金屬、外匯等業(yè)務(wù),而且目前公司的杠桿僅為2.4倍,遠(yuǎn)低于行業(yè)的3.5倍。 公司投行業(yè)務(wù)突出,把握并購重組大趨勢,打造“中國版拉加德”。公司前三季度承銷定增項目292億元,高于中信和海通,而在會排隊的IPO項目合計22家,并購重組項目數(shù)量居上市券商首位。高于華泰和中信。在行業(yè)格局分化的局面下,西南有望未來充分利用投行優(yōu)勢,打造精品投行,享受高估值,專注于并購顧問的精品投行拉加德和格林希爾PB分別為10倍和4.8倍,而高盛和摩根斯坦利的PB估值僅為1.04和0.94倍。 維持強(qiáng)烈推薦,主要看點:1、公司充分把握區(qū)域資源,通過另類投資打造綜合金融平臺,使其自有資金使用效率持續(xù)提高,確保業(yè)績面持續(xù)靚麗,并推動小貸、P2P、國際業(yè)務(wù)的快速發(fā)展;2、投行優(yōu)勢突出,營收占比高達(dá)28%,公司抓住并購浪潮機(jī)遇,推動定增和并購重組業(yè)務(wù)快速放量,前三季度兩項指標(biāo)遠(yuǎn)高于同類券商,在行業(yè)格局分化的環(huán)境下,有望成為“中國版拉加德”,專注企業(yè)并購重組,享有精品投行的高估值;3、公司混合所有制改革已進(jìn)入落地階段,有望極大激發(fā)活力,提升經(jīng)營效率,預(yù)計2014年和2015年公司EPS分別為0.42元和0.59元,對應(yīng)PE為25和18倍,估值明顯偏低,強(qiáng)烈推薦! 西部證券:基本面良好定增開啟收入估值上升空間 西部證券002673 研究機(jī)構(gòu)：平安證券分析師：繳文超撰寫日期：2014-11-05 地處陜西享地緣優(yōu)勢,經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金率較高 西部證券是陜西唯一上市的綜合性券商,享有地緣優(yōu)勢,經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金率雖然也步入下行通道,但是較行業(yè)平均仍然處于高位,顯示陜西省經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)競爭較小,公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入具有一定的防御性。 提升杠桿加速,定增開啟收入估值上升通道 公司的13年底凈資本為38.78億元,行業(yè)內(nèi)排名40;公司13年底的杠桿率1.18,在上市券商中,處于低位;公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中,經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占比近60%,而資本占用類的業(yè)務(wù)自營投資收益和資本中介類業(yè)務(wù)利息收入在行業(yè)中排名較低,公司領(lǐng)導(dǎo)層已經(jīng)意識到公司的資金瓶頸,因此14年進(jìn)行了三次短期融資共計17億元,極大促進(jìn)了公司業(yè)務(wù)的發(fā)展。 2014年6月20日,公司停牌策劃非公開增發(fā)事宜;6月27日,公司董事會召開通過非公開發(fā)行股票議案擬募集不超過50億資金;7月15日,公司召開2014年第一次臨時股東代表大會,討論非公開發(fā)行股票議案;9月3日,證監(jiān)會受理了公司非公開發(fā)行股票議案。公司擬將募集的資金將大部分用來發(fā)展公司的自營和資本中介業(yè)務(wù),有利于公司的業(yè)績提升,也有利于公司使用其他提升杠桿融資方式,從而打通公司收入估值上升通道。 公司基本面良好,資金補(bǔ)充有利于優(yōu)化公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu) 公司基本面良好,享受地緣優(yōu)勢,經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)傭金率受互聯(lián)網(wǎng)券商影響較小;投行業(yè)務(wù)中新三板業(yè)務(wù)排名靠前,預(yù)見隨著新三板盈利模式的成熟,公司投行業(yè)務(wù)將迎來快速發(fā)展;自營投資中固定收益類資產(chǎn)占比高,收益穩(wěn)定;資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)穩(wěn)定發(fā)展,集合資產(chǎn)管理計劃費率較高;資本中介業(yè)務(wù)發(fā)展迅速。隨著非公開增發(fā),公司的業(yè)務(wù)尤其是自營投資和資本中介業(yè)務(wù)將進(jìn)一步發(fā)展,實現(xiàn)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型。 投資建議 西部證券基本面良好,收入結(jié)構(gòu)中占比較大的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)享有地緣優(yōu)勢,傭金率維持在較高水平;新三板業(yè)務(wù)排名靠前,未來有望帶動投行業(yè)務(wù)收入的上升;資本中介類業(yè)務(wù)發(fā)展較快,隨著資金的補(bǔ)充,自營和資本中介類業(yè)務(wù)將迎來快速發(fā)展期。因此維持公司“推薦”評級。 風(fēng)險提示: 金融資產(chǎn)價格波動對自營業(yè)務(wù)影響,非公開定向增發(fā)發(fā)行的不確定性。