東源電器：動(dòng)力電池標(biāo)桿，協(xié)同優(yōu)勢(shì)凸顯

類別：公司 研究機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司 研究員：張帥，姚罡，蘇廣寧 日期：2015-01-08

投資邏輯

動(dòng)力電池業(yè)務(wù)整合即將完成，以區(qū)域領(lǐng)先為起點(diǎn)，憑扎實(shí)基礎(chǔ)拓全國(guó)，鞏固行業(yè)龍頭地位：公司將完成對(duì)國(guó)內(nèi)汽車動(dòng)力電池龍頭企業(yè)——國(guó)軒高科的整合，實(shí)際控制人將變更；國(guó)軒高科依托優(yōu)勢(shì)地區(qū)，先生存后發(fā)展，2014年動(dòng)力電池出貨量位居獨(dú)立動(dòng)力電池供應(yīng)商之首，且擁有磷酸鐵鋰正極材料核心技術(shù)，產(chǎn)品在材料、電芯及電池系統(tǒng)能量密度方面業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，有望在更加精細(xì)化的補(bǔ)貼政策驅(qū)動(dòng)下，轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品溢價(jià)和更大份額；公司基本完成動(dòng)力三元電池量產(chǎn)技術(shù)準(zhǔn)備，亦儲(chǔ)備了后續(xù)更高性能動(dòng)力電池的相關(guān)技術(shù)；公司的經(jīng)營(yíng)狀況在過去3年中持續(xù)改善，體現(xiàn)了公司的競(jìng)爭(zhēng)力提升以及整個(gè)動(dòng)力電池行業(yè)的穩(wěn)步快速健康發(fā)展；

傳統(tǒng)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力突出，穩(wěn)中有增：公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)包括開關(guān)系列產(chǎn)品、變壓器等電力設(shè)備產(chǎn)品，產(chǎn)業(yè)鏈縱向整合程度高，掌握斷路器核心技術(shù)，產(chǎn)品性價(jià)比高，行業(yè)地位領(lǐng)先，在鞏固傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)地區(qū)市場(chǎng)的同時(shí)，積極開發(fā)海內(nèi)外其他地區(qū)市場(chǎng)，保持一定的增長(zhǎng)；公司變壓器業(yè)務(wù)完成整合后，加大市場(chǎng)開發(fā)力度，加快產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，交叉銷售帶來的協(xié)同效應(yīng)開始顯現(xiàn)，整合進(jìn)入收獲期，形成傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)點(diǎn)；

兩家公司業(yè)務(wù)及技術(shù)協(xié)同效應(yīng)顯著：兩家公司整合后，預(yù)計(jì)能夠在供應(yīng)鏈共享、客戶共享、儲(chǔ)能系統(tǒng)新產(chǎn)品開發(fā)和市場(chǎng)開發(fā)等方面形成多方位的協(xié)同效應(yīng)，有助于降低成本，產(chǎn)生新的增長(zhǎng)點(diǎn)；投資建議。

我們認(rèn)為公司動(dòng)力電池業(yè)務(wù)需求將持續(xù)高速增長(zhǎng)，兩家公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)及技術(shù)協(xié)同效應(yīng)強(qiáng)，整合后將進(jìn)一步產(chǎn)生正向協(xié)同，擴(kuò)大市場(chǎng)，降低成本，提升競(jìng)爭(zhēng)力；公司給出的業(yè)績(jī)承諾為2014年2.28億，2015年3.33億，2016年4.23億，2017年4.68億，我們認(rèn)為盈利將顯著超過承諾值；

估值

考慮整合后公司在動(dòng)力鋰電池領(lǐng)域的龍頭及行業(yè)標(biāo)桿地位，我們給予公司“買入”評(píng)級(jí)，近6個(gè)月目標(biāo)價(jià)23元，對(duì)應(yīng)15/16 P/E 為30/19倍。

風(fēng)險(xiǎn)

整合方案未能通過審批、競(jìng)爭(zhēng)加劇、新能源汽車銷量低于預(yù)期、公司整合出現(xiàn)問題；