每經記者 王一鳴

今日 （26日），申萬宏源（000166，SZ）將正式在深交所掛牌，這樁券商行業(yè)迄今為止規(guī)模最大的并購案亦正式落地。

上市首日開盤參考價為14.88元/股，按此定價，結合148.57億股的總股本，申萬宏源將以約2200億元的總市值，取代國信證券成為深交所市值最大的上市公司，在證券行業(yè)內僅次于中信證券。

在經歷了兩融“黑天鵝”的打擊后，申萬宏源正式掛牌是否會激發(fā)券商股新一輪的投資熱情？買還是不買？《每日經濟新聞》記者注意到，在港股市場，申銀萬國H股上周最后兩個交易日累計上漲48.14%，充分體現(xiàn)了市場的熱情。

對投資者來說，最關心的問題無疑是申萬宏源14.88元的定價高嗎？對比其他同規(guī)模券商是否還有升值空間？目前看來，買方機構對申萬宏源股價較為樂觀，而來自賣方的定價則更為謹慎。

搶占深市市值頭把交椅

作為證券行業(yè)迄今最大的并購案例，申萬宏源聯(lián)手打造出了一艘業(yè)界“巨無霸”，躋身券商業(yè)第一梯隊。

截至上周五（1月25日），A股券商中市值最大的公司為中信證券，總市值約為2873.85億元；國信證券緊隨其后，1935.20億元。即將掛牌的申萬宏源總市值將達到2211.17億元，成為深市市值第一大公司、國內券商市值第二大公司。

興業(yè)證券在22日發(fā)布的研報中測算，合并后申萬宏源在經紀業(yè)務方面市場份額約為5.38%，市場排名第三位，低于中信證券6.88%的水平，略高于海通證券4.83%的水平。

新公司兩融市場份額合計為5.64%，低于中信、華泰、廣發(fā)，與招商證券相當，略高于海通證券的5.57%；而申萬宏源的投行、自營業(yè)務則排名相對靠后。

根據申萬此前已發(fā)布的2014年未經審計的財務報告，當年實現(xiàn)營收75.36億元，凈利31.83億元。結合宏源證券2014年業(yè)績快報，營收56億元，凈利潤19.4億元。

由此，《每日經濟新聞》記者初步測算，合并后的申萬宏源2014年全年營收約為131.36億元，排在已公布業(yè)績的海通證券 （179.7億元）、國泰君安（177.5億元）等券商之后，加上未公布業(yè)績的中信證券，申萬宏源營業(yè)收入排名應在行業(yè)第四位。

新生事物更有想象空間

當前申萬宏源對應2014年業(yè)績的PE為48.8倍，PB為4.4倍，在上市券商中屬于估值較高的水平。但在專業(yè)人士看來，申萬+宏源的“合并效應”，可能形成1+1＞2的效果。

上海某機構投研人士認為，以目前的公司規(guī)模和利潤水平，申萬宏源尚不及中信證券。但國信市值超越海通的例子，說明了市場總是對新生事物有更大期望。

從市場對中國南、北車復牌后的追捧也能說明這個道理。截至上周五（1月23日），南車市盈率（PE）和市凈率（PB）已分別達到35.79倍和4.86倍，遠高于同類公司中國中鐵的對應值18.43倍和1.83倍。

開源證券則認為，申萬和宏源合并后，將通過優(yōu)勢互補，擴大領先優(yōu)勢，而集團公司綜合金融平臺后續(xù)有望進一步吸納銀行、保險、信托等金融資源，完善金控平臺和金融全產業(yè)鏈，預計總市值有望超過2000億元。

一位市場觀察人士向 《每日經濟新聞》記者表示，本次并購的一大亮點是創(chuàng)建了“投資控股集團（上市公司）+證券子公司”的雙層架構，新公司“匯金的金融資產證券化平臺”這一定位，給予了想象空間；宏源證券停牌前，不少機構已潛伏其中，在首日沒有漲跌幅限制情況下，是否會遭遇炒作是一個懸念。

按相關交易規(guī)則，本次股票開盤集合競價的有效競價范圍為即時行情顯示的前收盤價的900%以內，連續(xù)競價、盤中臨時停牌復牌集合競價、收盤集合競價的有效競價范圍為最近成交價的上下10%。盤中成交價若較當日開盤價首次上漲或下跌達到或超過10%、20%以及盤中換手率達到或超過50%的，深交所可以對其實施盤中臨時停牌措施。

低流通盤更易催生高估值

據《每日經濟新聞》記者觀察，相對買方機構，來自賣方的定價則更為審慎。興業(yè)證券給出了“市值對比”、“倒推”等多種估值標準?！爸饕攧罩笜撕透黜棙I(yè)務分析的情況來看，申萬宏源的合理市值在海通證券之下、廣發(fā)、招商之上，合理估值在1500億至1900億元左右，對應上市每股股價為10.1~12.8元。

若以股價倒推法來看，自宏源證券終止交易以來，證券行業(yè)區(qū)間漲跌幅接近0，假設宏源證券股價維持不變，按照換股比例對申萬宏源股價進行倒推，那么每股股價約為14.9元，對應市值在2200億左右，興業(yè)證券指出。

在上述市場觀察人士看來，較低的流通盤往往會令市場給予投資標的較高的估值溢價，申萬宏源普通股總數為148.57億股，其中本次公開發(fā)行81.41億股，其中32.55億股自1月26日起開始上市交易。申萬宏源本次流通盤占總股本比例約21.9%。若按14.88元/股參考價計算，上市首日流通市值約在484.34億元，流通市值處于上市券商較低水平。

“券商行業(yè)平均PB水平目前超過3倍，參考剛完成IPO的國信證券，其流通市值目前僅為283.2億元，行業(yè)倒數第二，目前PB則高達7.2倍?！痹撊耸扛嬖V記者。