每經(jīng)編輯 張茉楠    

◎張茉楠

近來(lái)，隨著全球主要央行貨幣政策大分化，以及新一輪全球?qū)捤珊徒迪⒊?，全球主?quán)貨幣將面臨重新洗牌的過(guò)程。

美元主導(dǎo)全球經(jīng)濟(jì)金融周期，美元周期的轉(zhuǎn)變是認(rèn)識(shí)全球經(jīng)濟(jì)金融體系的前提。美聯(lián)儲(chǔ)退出QE，這是美聯(lián)儲(chǔ)從過(guò)去10年的量化寬松周期開始轉(zhuǎn)向緊縮周期的開始。如果參考美國(guó)貨幣政策周期與美元周期的關(guān)系，美元強(qiáng)勢(shì)周期可能會(huì)持續(xù)4~5年時(shí)間。這將導(dǎo)致其他非美系貨幣出現(xiàn)一輪貶值潮。

全球主權(quán)貨幣新一輪洗牌過(guò)程正在逐漸展開。近日，歐洲央行啟動(dòng)歐版QE，實(shí)施更大規(guī)模的資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃來(lái)擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債表，從今年3月起每個(gè)月購(gòu)買600億歐元債券，持續(xù)到2016年9月，總規(guī)模預(yù)計(jì)1.08萬(wàn)億歐元，歐洲央行對(duì)付通縮與支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的決心非常堅(jiān)定。事實(shí)上，全球正在掀起新一輪降息潮，目前已有土耳其、丹麥、瑞士、印度、埃及、加拿大等12個(gè)國(guó)家的央行步入降息周期，只有巴西、俄羅斯和新西蘭因國(guó)內(nèi)通脹和本幣貶值等因素困擾逆勢(shì)加息，許多國(guó)家紛紛降低基準(zhǔn)利率或?qū)嵤捤烧撸踔烈恍﹪?guó)家主動(dòng)誘發(fā)貨幣貶值，全球貨幣戰(zhàn)一觸即發(fā)。

人民幣匯率貶值風(fēng)險(xiǎn)需要引起高度警惕。匯率與資產(chǎn)價(jià)格有很大相關(guān)性，對(duì)人民幣匯率在短時(shí)間內(nèi)持續(xù)下跌，以及可能產(chǎn)生的連鎖反應(yīng)絕不可低估。由于以人民幣跨境貿(mào)易、人民幣存款和人民幣債券三個(gè)指標(biāo)來(lái)衡量的離岸市場(chǎng)規(guī)模還比較小，更容易受到全球跨境資金流動(dòng)的沖擊，離岸人民幣自然首當(dāng)其沖，在岸、離岸人民幣雙雙大幅走低。在岸人民幣暴跌逾200點(diǎn)，最低觸及6.2531，創(chuàng)去年6月以來(lái)新低。離岸人民幣暴跌逾100點(diǎn)，表明已經(jīng)大幅減少離岸人民幣頭寸，貶值預(yù)期開始形成，并可能對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成新的沖擊。

一方面，QE退出后，美元升值，人民幣跟隨美元對(duì)歐元也相應(yīng)升值。2014年以來(lái)，歐元對(duì)人民幣已經(jīng)貶值近13%，今年迄今為止貶值6.4%。歐元區(qū)和美國(guó)同屬中國(guó)兩個(gè)最大的貿(mào)易對(duì)象，歐元的大幅貶值將對(duì)中國(guó)出口形成負(fù)面影響。另一方面，其他國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)性貶值導(dǎo)致人民幣相對(duì)堅(jiān)挺，并不利于中國(guó)貨物貿(mào)易出口。

對(duì)于新興市場(chǎng)國(guó)家而言，金融體系的脆弱性和完全浮動(dòng)匯率機(jī)制加劇了風(fēng)險(xiǎn)的暴露。亞洲金融危機(jī)就與金融自由化進(jìn)程相關(guān)。在華盛頓共識(shí)和IMF的推動(dòng)下，上世紀(jì)80~90年代正是全球資本賬戶自由化的高峰時(shí)期。以東南亞和拉美國(guó)家為代表的發(fā)展中國(guó)家開始大力利用外資發(fā)展經(jīng)濟(jì)，但與此同時(shí)并沒(méi)有建立完善的資本管制防火墻，尤其是對(duì)資本流出的管理過(guò)于寬松，特別是那些外債比例高、經(jīng)常賬戶赤字較大、且外匯儲(chǔ)備匱乏的國(guó)家遭致猶如“銀行擠兌”一樣的“宏觀擠兌”，直至導(dǎo)致金融危機(jī)。

美國(guó)作為全球中心國(guó)家，其貨幣、信用的擴(kuò)張與收縮，將通過(guò)金融與貿(mào)易渠道向全球傳導(dǎo)。美聯(lián)儲(chǔ)在今年加息將是大概率事件，美元強(qiáng)勢(shì)周期已經(jīng)確立。在此大背景下，其他非美貨幣對(duì)美元貨幣波動(dòng)性勢(shì)必增強(qiáng)，許多外圍國(guó)家不得不面對(duì)保羅·克魯格曼的“不可能三角悖論”，并可能出現(xiàn)全球新一輪貨幣貶值潮和資本外流等系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

“不可能三角悖論”意味著一個(gè)國(guó)家或地區(qū)的貨幣政策獨(dú)立性、資本的自由流動(dòng)性以及匯率穩(wěn)定性三個(gè)目標(biāo)是無(wú)法同時(shí)實(shí)現(xiàn)的，如果要滿足其中的兩個(gè)，就必然要放棄一個(gè)。國(guó)際資本的大量流入/流出實(shí)際上就是滿足資本自由流動(dòng)的目標(biāo)，但直接沖擊了一個(gè)國(guó)家的匯率和貨幣市場(chǎng)。

國(guó)際清算銀行數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前全球每天日均4萬(wàn)億美元的外匯交易中，只有2%是因貿(mào)易和國(guó)際投資引起的，其它都是投機(jī)性交易。這些投機(jī)資本對(duì)各個(gè)金融市場(chǎng)匯差、利差和各種價(jià)格差、有關(guān)國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策等高度敏感，并可能出現(xiàn)過(guò)度反應(yīng)，從而對(duì)整個(gè)金融市場(chǎng)產(chǎn)生不可逆的正反饋機(jī)制。事實(shí)上此次金融危機(jī)、債務(wù)危機(jī)，乃至大宗商品價(jià)格與新興經(jīng)濟(jì)體的資產(chǎn)泡沫無(wú)一例外都有跨境資本的“興風(fēng)作浪”。

短期內(nèi)人民幣匯率的大幅動(dòng)蕩是一個(gè)非常危險(xiǎn)的信號(hào)。近兩年，短期投機(jī)資本以及人民幣套利風(fēng)潮興起積累了大量的風(fēng)險(xiǎn)，決不可小覷。貨幣當(dāng)局要對(duì)離岸市場(chǎng)和在岸市場(chǎng)匯率波動(dòng)加強(qiáng)管理，密切關(guān)注人民幣貶值影響及可能產(chǎn)生的連鎖反應(yīng)，避免資產(chǎn)價(jià)格的斷崖式下跌和資本大量外流，應(yīng)考慮征收托賓稅，加強(qiáng)資本流動(dòng)安全預(yù)警機(jī)制，切實(shí)維護(hù)中國(guó)金融穩(wěn)定和金融安全。

從全球?qū)用婵?，主?quán)貨幣紛爭(zhēng)已經(jīng)成為各國(guó)共同的糾結(jié)，而更深層次也凸顯出全球金融貨幣治理機(jī)制的重大缺失。特別在全球貨幣金融周期大分化的背景下，建立新的全球貨幣治理機(jī)制以及更加穩(wěn)定的全球匯率架構(gòu)就變得愈發(fā)迫切和重要。

（作者為中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交流中心副研究員）