ST板塊，歷來被看作是A股市場的殼資源“集中營”。而隨著新股發(fā)行注冊制改革的穩(wěn)步推進，在上市門檻大幅降低的預期之下，殼資源貶值似已成為市場的共識。 但盤點、梳理ST板塊2014年度眾多保殼案例可以發(fā)現(xiàn)，盡管注冊制漸行漸近，但大部分*ST公司及其大股東在扭虧保殼方面依舊動力十足，一些外來資本甚至趁機低價攬殼。 “目前股票發(fā)行等制度處于改革進程之中，具體實施操作細節(jié)及啟動時間尚不得而知。因此在一些產業(yè)資本眼中，殼資源目前還具有一定的價值。不過，在退市政策愈發(fā)嚴厲的背景下，采取何種手段保殼也是個學問?！蹦迟Y深市場人士表示。 回看過往數(shù)據，上市公司被實行退市風險警示，絕大部分是業(yè)績因素(連年虧損)。而在自身主業(yè)不濟的前提下，其扭虧大多憑借著“老三樣”，即資產出售、財政補貼和資產重組。然而在傳統(tǒng)方式的背后，2014年的“保殼大軍”中實際上還使用了一些“新玩法”：例如，*ST三維在無資產可賣的背景下，靠賣無形的技術許可填補了巨額虧損窟窿；面對著緊迫的運作時限，*ST東數(shù)大股東則不惜通過窗口期違規(guī)買賣股票的方式“奮力救子”；而天龍光電則設計了針對性保殼方案，在扭虧的同時將自身殼資源曲線賣給了外人，從而繞過了創(chuàng)業(yè)板借殼上市禁區(qū)…… 賣技術：出售技術許可保殼 涉及技術轉讓費共計4.5億元。而隨著相關費用的分批到賬，*ST三維去年上半年的業(yè)績頹勢也隨之逆轉，由之前的預虧變?yōu)橛?082萬元 對于*ST公司而言，通過出售股權、資產扭虧的保殼手法頗為常見，*ST中毅、*ST天業(yè)等多家公司2014年業(yè)績扭虧都是憑借此法。而在無值錢資產可賣的背景下，*ST三維通過出賣技術使用許可的扭虧手法則令人“大開眼界”。 根據*ST三維今年1月末發(fā)布的業(yè)績預告(修正后)，公司預計2014年度實現(xiàn)凈利潤將在4000萬至6000萬元區(qū)間，而結合公司此前一連串運作可以發(fā)現(xiàn)，其從關聯(lián)方新疆國泰處獲取的高額技術轉讓費乃是此番扭虧的關鍵所在。 因2012年、2013年連續(xù)兩年虧損，*ST三維去年3月26日被實行退市風險警示。時至2014年，公司主業(yè)虧損的局面仍未有改觀，在2014年一季報中，公司最初預計去年1至6月凈利潤將繼續(xù)虧損9000萬元。顯然，若任由該局面發(fā)展，公司2015年將面臨被暫停上市的風險。 不過，公司及大股東方面早已準備了針對性扭虧措施。去年3月份，*ST三維與新疆國泰新華化工有限責任公司(下稱“新疆國泰”)簽訂《技術許可合同》。據此，*ST三維授予新疆國泰使用公司炔醛法工藝技術來生產20萬噸/年1,4丁二醇產品，及使用公司CONSER法工藝生產6萬噸/年PTMEG產品的技術許可，涉及技術轉讓費共計4.5億元。而隨著相關費用的分批到賬，*ST三維去年上半年的業(yè)績頹勢也隨之逆轉，由之前的預虧變?yōu)橛?082萬元。 *ST三維保殼的堅定決心不止于此。根據財務報告，公司2014年第三季度單季再度出現(xiàn)虧損，而或者擔心上述技術轉讓費用不足以覆蓋主業(yè)的虧損，公司去年10月份還調整了壞賬計提比例(可增加850萬元凈利潤)。更值得一提的是，公司隨后又宣布對前述技術許可合同進行變更，將原合同約定最后階段支付款項由總金額的10%變更為5%，以此確保更多收入能在2014年實現(xiàn)結算，進而提振年度業(yè)績。此外，*ST三維去年12月份又宣布向新疆國泰派駐一部分熟練工，對其業(yè)務操作人員進行業(yè)務輔導、操作訓練及相關業(yè)務咨詢服務，通過收取服務費，從而令公司2014年度收入再增加約1500萬元。 盡管*ST三維堅稱其與新疆國泰的技術許可合同是參照國際國內同等裝置、技術、規(guī)模及服務費用而定，但外界卻早已將其看作是陽煤集團(間接控股股東)籌劃保殼所實施的無奈之舉。 作為交易對手方，新疆國泰與*ST三維同為陽煤集團控制企業(yè)，且2013年12月方才成立。彼時，*ST三維已基本確認2013年虧損行而將被“*ST”。 而相較于其他公司依靠賣資產扭虧，*ST三維能夠想出“賣技術扭虧”的奇招，也與其自身的慘淡處境相關。2014年半年報顯示，*ST三維旗下5家子公司、參股公司中，僅有1家當期實現(xiàn)微利，其余4家皆虧損，在此背景下，公司即便有意變賣子公司，也無法賺取高額收益來彌補主業(yè)的巨大虧損。 “在同一集團控制之下，新疆國泰向業(yè)績持續(xù)虧損的*ST三維購買技術使用許可，不僅為此支付高額費用，并允許隨意調節(jié)款項支付比例，若不是為了兄弟公司順利保殼，你覺得合理么？”一位長期關注*ST三維的市場人士反問記者。 當然，陽煤集團似乎也意識到如此極端方式保殼代價不菲，根據*ST三維最新停牌公告，公司控股股東現(xiàn)已籌劃股權轉讓事宜。 賣控股權：“騰籠換鳥”式保殼 天龍光電實際控制人與外來者靈光能源簽署增資擴股協(xié)議，即由靈光能源向天龍光電的大股東諾亞科技增資1.1億元，增資完成后成為諾亞科技的控股股東，從而間接控制天龍光電 當一家上市公司因業(yè)績連虧面臨暫停上市危局時，出手相救的往往是公司大股東。但當大股東自身也無力扭轉局面時，外來資本便等到了“殺價買殼”的機會。 與*ST三維類似，創(chuàng)業(yè)板公司天龍光電近年來業(yè)績表現(xiàn)同樣不容樂觀。2012年、2013年及2014年前三季度，公司凈利潤分別虧損5.1億、1.3億、6247萬元，如果去年第四季度無法完成扭虧，那么天龍光電極有可能成為創(chuàng)業(yè)板首家被暫停上市的公司。在此背景下，公司此前已確定將“轉讓中晟半導體46.37%股權”定為2014年度扭虧為盈的唯一方案。 眼見殼資源不保，公司大股東諾亞科技自然不能袖手旁觀。最終，諾亞科技出價1.94億元摘得該部分股權。而根據天龍光電預計，本次股權轉讓實施后預計可產生收益16729萬元，也是決定公司業(yè)績能否扭虧的關鍵一步。 若僅看上述操作，這仍是傳統(tǒng)保殼的“老橋段”。殊不知，股權轉讓背后其實另有“故事”。 原來，諾亞科技雖有心助天龍光電保殼，但自身也是“囊中羞澀”，且預留其運作的時間已不多。因此，在天龍光電宣布將子公司股權掛牌轉讓前夕，公司實際控制人與靈光能源簽署增資擴股協(xié)議。即由靈光能源向諾亞科技增資1.1億元，增資完成后成為諾亞科技的控股股東，從而間接控制天龍光電。而該筆增資款到位后隨即轉給了上市公司用于支付股權轉讓款。據天龍光電披露，為確認轉讓收益，公司在12月末收到了上述款項，并快速完成了過戶登記。 反觀靈光能源，其也有自己的“小算盤”。據天龍光電當時表述，只有公司股東大會通過處置江蘇中晟股權的議案后，靈光能源才向常州諾亞增資1.1億元，即該股權轉讓是公司控制權發(fā)生變更的前置條件。顯然，靈光能源是沖著天龍光電這一殼資源而來。 某券商分析人士向記者表示，監(jiān)管部門此前反復強調創(chuàng)業(yè)板不允許借殼，靈光能源在實施該筆交易前也應深知這一點，而通過本次增資，則曲線繞過了創(chuàng)業(yè)板借殼上市禁區(qū)。“從神霧環(huán)保的運作先例來看，在實際控制人變更后相關方同樣可以實施資本運作，只是要避開收購資產總額超過總資產100%這一認定借殼的指標?！? 而相比較其他買殼案例，在天龍光電“生死攸關”之際，靈光能源以幫助保殼為條件，借機低價買殼，其所付出的成本著實不高。 賣股票：股東減持助保殼 湯世賢將減持所獲資金先是全部借給了*ST東數(shù)用以度過難關。隨后又聯(lián)合威海市國有資本運營有限公司受讓了*ST東數(shù)子公司股權 A股市場中的投資者，歷來視大股東減持如“洪水猛獸”。然而*ST東數(shù)“掌舵者”湯世賢去年下半年以來實施的減持操作，卻沒有引發(fā)中小股東的反感，反而引得*ST東數(shù)股價節(jié)節(jié)走高。原因即在于，湯世賢將套現(xiàn)資金全部用于了*ST東數(shù)保殼計劃。在此過程中，湯世賢甚至在窗口期內違規(guī)減持套現(xiàn)。 與天龍光電類似，*ST東數(shù)的保殼希望也寄托于資產處置增利上。在2012年、2013年連續(xù)虧損后，*ST東數(shù)去年前三季度再度虧損7327.15萬元，保殼形勢已變得岌岌可危。 事實上，*ST東數(shù)此前也早早制定了保殼方案，即通過轉讓子公司華控電工和華東重裝股權獲得收益。而接手上述股權的主要交易方，則是公司實際控制人——湯世賢。但與諾亞科技所處境遇類似，湯世賢此時也面臨了“無錢可買”的局面，為出面救場，湯最終選擇二級市場減持套取資金。 事后來看，湯世賢將減持所獲資金先是全部借給了*ST東數(shù)用以度過難關。而有了資金底氣的湯世賢，隨后又聯(lián)合威海市國有資本運營有限公司受讓了*ST東數(shù)上述子公司股權，其中，湯世賢乃是將借予上市公司錢款中的1.5億元直接轉為其受讓華東重裝股權的首筆轉讓款，由此確保了*ST東數(shù)在年底之前完成相關股權交易，確立收益。 值得一提的是，或是急于籌錢的緣故，湯世賢及其一致行動人在前期減持過程中還不慎觸犯了“高管窗口期不得買賣股份”的規(guī)定。為此，湯世賢等人事后不得不將套現(xiàn)資金中的14萬元上繳給*ST東數(shù)，以彌補過錯。 可見，在*ST東數(shù)暫停上市和自身交易違規(guī)上，湯世賢最終選擇了“兩害取其輕”：自己雖付出了交易違規(guī)的代價，但卻為*ST東數(shù)及時湊足了保殼“救命錢”。 賣企業(yè)：巧用新規(guī)及時保殼 根據去年10月修訂實施的《上市公司重大資產重組管理辦法》，監(jiān)管部門已取消對不構成借殼上市的上市公司重大資產出售行為審批。沒有了審批門檻，*ST新材重大資產出售隨即于去年12月底快速完成，同時帶來了逾11億元的資產處置收益 對于*ST公司而言，并購重組也是其保殼的手法之一。但由于在重組推進過程中涉及審批等諸多事項，能否完成、何時完成具有較大的不確定性，導致相關收益無法及時確認，從而影響保殼的順利進行。 反觀*ST新材，其在2014年度則巧妙運用了分離式重組的方式，將本可捆綁于一個方案中的交易一拆為二，隨即套用重組新規(guī)，將資產出售環(huán)節(jié)所獲收益快速確認，避免了冗長的審批等待時間。 去年9月30日，*ST新材推出“雙料”重組方案。該方案包括兩大內容：一是公司向大股東藍星集團及關聯(lián)方中藍石化出售北化機100%股權、哈石化100%股權以及工程承包和設計相關業(yè)務的資產及負債；二是公司實施重大資產置換及發(fā)行股份并支付現(xiàn)金購買資產方式，收購藍星集團所持安迪蘇集團100%股權(后有修改). 需要指出的是，*ST新材實施的上述兩筆運作，是不互為條件、各自獨立的重大資產重組。公司如此運作，亦是為順應重組新規(guī)而制定的針對性舉措。根據去年10月修訂實施的《上市公司重大資產重組管理辦法》，監(jiān)管部門已取消對不構成借殼上市的上市公司重大資產出售行為審批。沒有了審批門檻，*ST新材重大資產出售隨即于去年12月底快速完成，同時帶來了逾11億元的資產處置收益，如愿扭虧。 而隨著暫停上市“警報”的解除，*ST新材前期還從容地對原有資產收購方案進行了修改完善?？梢韵胂?，倘若公司最初將重大資產出售與資產收購捆綁進行，倉促上陣之下，公司如今面臨的或是另外一番景象。 背后邏輯：保住殼才能賣殼 只要ST公司保住上市地位，便會有外來資本謀求買殼。按照“慣例”，大股東方面從中則可獲取上億元的“殼費”。反之，一旦ST公司暫停上市或退市，其吸引力也隨之大幅降低 從上述案例中可以看出，保殼的確不是一件容易的事，為了能留在A股，相關上市公司及其大股東都付出了“九牛二虎之力”。尤其是在*ST三維、*ST東數(shù)案例中，其大股東為保住上市公司殼資源地位可謂“不惜血本”，而如此執(zhí)著“輸血”是否值得？ “費盡周折全力幫助ST公司保殼，表面來看大股東吃虧，但事實上他們也有自己的大算盤。”一位長期研究ST板塊的分析人士向記者表示。在其看來，隨著退市政策的日趨嚴厲，相比保殼所付出的成本，T族公司一旦被暫停上市乃至終止上市，其重返市場交易的難度更大。而脫離A股市場，大股東們所持股權價值也將面臨大幅縮水。 另一方面，只要ST公司保住上市地位，便會有外來資本謀求買殼。按照“慣例”，大股東方面從中則可獲取上億元的“殼費”。反之，一旦ST公司暫停上市或退市，其吸引力也隨之大幅降低。而這，在已退市公司創(chuàng)智科技處體現(xiàn)得尤為明顯。 2007年末，大地集團通過股權拍賣入主創(chuàng)智科技，曾表態(tài)“積極尋找合適的、有實力的重組方置入優(yōu)質資產”，但未曾料到，創(chuàng)智科技后續(xù)推出的重組方案卻是收購大地集團旗下國地置業(yè)資產，自認為被欺騙的中小股東隨之兩度否決了這一重組方案，重組不成的創(chuàng)智科技無奈于2013年初黯然退市。 而創(chuàng)智科技董事長趙艷此前曾對外透露，公司退市后要找到能夠“接盤”的重組方非常困難，因為重新上市的門檻對重組方無論是資產還是盈利能力的要求都很高。 而基于上述種種考量，可以發(fā)現(xiàn)一些ST公司大股東在幫助上市公司完成保殼計劃后，也順勢籌謀賣殼離場，轉由更具有實力的資本接盤。除天龍光電易主靈光能源外，*ST中富大股東也于今年1月變更為深圳捷安德；而因大股東籌劃股權轉讓事宜，*ST三維目前也已停牌“待命”。