上汽集團(tuán):電話會(huì)議總結(jié)-穩(wěn)健增長的汽車行業(yè)龍頭

類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：交銀國際證券有限公司 研究員：姚煒 日期：2015-01-26 

近日我們和上汽集團(tuán)組織了一次電話會(huì)議,主要內(nèi)容如下:

中國汽車行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)。上汽集團(tuán)是一家綜合性的汽車生產(chǎn)及制造企業(yè)。公司的產(chǎn)品系列比較寬泛,基本上涵蓋了所有汽車品種。上汽集團(tuán)是中國汽車行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)。根據(jù)中國汽協(xié)公布的數(shù)據(jù),公司2014年市場份額為23.8%,比第二名的東風(fēng)汽車集團(tuán)高了7.6個(gè)百分點(diǎn)。上汽集團(tuán)的利潤來源主要來自於上海通用和上海大眾等合資企業(yè)的投資收益。2013年,上汽集團(tuán)的投資收益254.6億元,占凈利潤比重103%,公司的自主品牌仍然處於虧損狀態(tài)。

15年行業(yè)看法較為積極。2014年,上汽集團(tuán)總共銷售汽車561.99萬輛,同比增長10.1%。其中上海通用和上海大眾分別銷售176.02萬輛和 172.5萬輛,分別同比增長11.7%和13.1%。上汽通用五菱/自主品牌分別銷售180.6萬輛/18.0萬輛,分別同比增長12.8% /-21.7%。2015年來看,管理層對(duì)於2015年汽車市場的看法比較積極,全年汽車行業(yè)增長7.5-8%。15年公司的整體目標(biāo)銷售620萬輛,同比增長10.3%,其中上海通用/大眾/通用五菱均為190萬輛,自主品牌為24萬輛。

上海通用/大眾進(jìn)入產(chǎn)品換代周期。2015/2016年公司有多款新產(chǎn)品上市,2015年共有15款車,上海通用有3款全新產(chǎn)品/換代產(chǎn)品上市,上海大眾有3款換代+2款改款。通用五菱有3款新車;自主品牌有2款新車+2款改款車。16年共有11款,其中上海通用2款換代;上海大眾有2款換代+2款新車+1款改款,通用五菱有2款新車+1款改款;自主品牌有1款大改款+1款混動(dòng)車型。上海大眾和上海通用進(jìn)入到新產(chǎn)品換代周期,除了上述新車外,14年年底推出的新車型如昂科威、淩渡對(duì)15年的銷量貢獻(xiàn)也值得關(guān)注。

新能源汽車技術(shù)儲(chǔ)備豐富。對(duì)於新能源汽車,公司認(rèn)為未來行業(yè)發(fā)展方向仍然值得探討,但上汽做各個(gè)方向均有一定的技術(shù)儲(chǔ)備。目前來看,新能源汽車有3種發(fā)展路徑:純電動(dòng)+插電式混合動(dòng)力+燃料電池轎車。純電動(dòng)和插電動(dòng)式是目前國家重點(diǎn)扶持的方向,但從現(xiàn)實(shí)推廣角度來看,插電式混合動(dòng)力比較有推廣意義。上汽榮威550插電式混合動(dòng)力目前仍處於供不應(yīng)求的狀態(tài),14年賣了1300多臺(tái),今年產(chǎn)能瓶頸解決,今年1.3-1.5萬臺(tái)目標(biāo)。對(duì)於燃料電池,相比純電動(dòng)在電池技術(shù)方面問題,燃料電池沒有技術(shù)難度,產(chǎn)業(yè)化沒有問題,目前主要問題來自於燃料電池用鉑金來做燃料催化劑,材料價(jià)格很貴,成本比較高。目前國內(nèi)企業(yè)中,上汽的燃料電池汽車儲(chǔ)備最早,未來發(fā)展若該方向,公司有望顯著受益。

高派息+國企改革標(biāo)的。2014年,公司分紅比例達(dá)到53.3%,分紅比例為上市以來最高,公司也成為高派息概念公司,預(yù)計(jì)未來若沒有特殊情況,高分紅比例有望維持。另外上汽也可能是國企改革重點(diǎn)標(biāo)的。國企改革目前有兩個(gè)方向,一是股權(quán)激勵(lì);二是混合所有制改革。目前股權(quán)激勵(lì)方案仍不明確,但未來若推出有助於提高管理層效率;對(duì)於混合所有制改革,未來有可能引入P/E在內(nèi)的戰(zhàn)略投資者,這有助於做保持經(jīng)營層穩(wěn)定的前提下,優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)。

結(jié)論:

我們尚未覆蓋該公司。我們認(rèn)為公司的亮點(diǎn)主要來自於以下幾方面:1、公司是汽車行業(yè)龍頭,市場份額多年保持行業(yè)第一。2、公司成長性依然較為穩(wěn)健,尤其是上海通用/大眾進(jìn)入產(chǎn)品換代周期,這有助於推動(dòng)公司超越行業(yè)表現(xiàn),市場預(yù)計(jì)14-16三年凈利潤復(fù)合增長13.8%。3、股息分派比例高,目前的股息率具有較強(qiáng)吸引力。4、國企改革預(yù)期。估值來看,目前股價(jià)對(duì)應(yīng)14/15年動(dòng)態(tài)市盈率分別為9.3倍/8.1倍,14/15年股息率分別為5.7% /6.5%。