每經(jīng)網(wǎng) 2015-03-01 13:49:12
北京時(shí)間2月28日晚,現(xiàn)年85歲的股神巴菲特親自執(zhí)筆寫給2014年伯克希爾爾·哈撒韋公司(Berkshire Hathaway)股東的公開信終于在萬(wàn)眾期待中揭開了神秘面紗。
每經(jīng)編輯 劉海軍
內(nèi)在企業(yè)價(jià)值
雖然查理和我經(jīng)常提到內(nèi)在企業(yè)價(jià)值,我們無(wú)法準(zhǔn)確地告訴你伯克希爾股票的內(nèi)在價(jià)值是多少(事實(shí)上任何其他股票都是如此)。不過,在2010年的年度報(bào)告中,我們提出了內(nèi)在價(jià)值的三大要素,其中之一是定性的。我們認(rèn)為這三大要素是合理估算伯克希爾內(nèi)在價(jià)值的關(guān)鍵。本報(bào)告在123-124頁(yè)完全復(fù)制了這部分討論。
下面是兩個(gè)定量要素的最新估算:2014年我們的每股投資增長(zhǎng)8.4%至140123美元,除保險(xiǎn)和投資之外的業(yè)務(wù)利潤(rùn)增長(zhǎng)19%至每股10847美元。
從1970年到現(xiàn)在,我們的每股投資以19%的復(fù)合年率增長(zhǎng),我們的盈利增長(zhǎng)率是20.6%。如此一來(lái),在隨后的44年中,伯克希爾股價(jià)以與兩個(gè)價(jià)值衡量標(biāo)準(zhǔn)類似的速度增長(zhǎng)也就不足為奇了。查理和我希望看到兩部分都能夠增長(zhǎng),但我們主要的精力放在提升運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)上面。這正是為何去年我們選擇用Phillips 66和Graham Holdings的股票來(lái)?yè)Q取運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù),并通過類似的手段從寶潔(85.13, -0.04, -0.05%)(Procter and Gamble)手中收購(gòu)金霸王(Duracell),后者將在2015年完成交易。
關(guān)于對(duì)樂購(gòu)(Tesco)的投資
細(xì)心的讀者可能會(huì)注意到樂購(gòu)已不在我們最大的普通股投資清單中,而去年它是有份的。作為一個(gè)細(xì)心的投資者,我不得不尷尬地向大家報(bào)告,稍早時(shí)我們已售出樂購(gòu)的股票。我由于懶散,在這一投資上犯了一個(gè)巨大的錯(cuò)誤。
2012年底,我們擁有4.15億股樂購(gòu)的股票,當(dāng)時(shí)和現(xiàn)在樂購(gòu)都是英國(guó)領(lǐng)先的食品零售商,在其他國(guó)家也是一個(gè)重要的食雜商。我們這一投資的成本是23億美元,與這些股票的市值差不多。
2013年,我對(duì)樂購(gòu)當(dāng)時(shí)的管理層略感失望,因此出售了1.14億股,獲得了4300萬(wàn)美元的盈利。我閑散的售股方式最后被證明代價(jià)高昂。查理將這類行為稱為“吮拇指”。(考慮到我的延誤給我們?cè)斐傻膿p失,他這樣說(shuō)真是寬宏大量。)
2014年,樂購(gòu)的問題與日俱增,公司市值縮水,利潤(rùn)率萎縮,財(cái)會(huì)問題暴露。在商業(yè)世界,壞消息經(jīng)常是接踵而至:一旦你在廚房里看到一只蟑螂,幾天后你就會(huì)遇到它的“親戚”。
我們?cè)谌ツ曩u光了樂購(gòu)的股票,現(xiàn)在已沒有任何倉(cāng)位。(我們要指出的是,這家公司已聘用了新的管理層,我們希望他們一切順利)。我們這筆投資的稅后虧損是4.44億美元,相當(dāng)于伯克希爾1%凈值的五分之一。過去50年中,我們僅有一次投資的售出時(shí)實(shí)現(xiàn)虧損達(dá)到我們凈值2%的水平。另外有兩次,我們經(jīng)歷了相當(dāng)于凈值1%的投資損失。所有三次大虧損都發(fā)生在1974-1975年間,當(dāng)時(shí)我們以非常便宜的價(jià)格出售股票,是為了換錢購(gòu)買那些我們認(rèn)為更為便宜的股票。
我們的投資業(yè)績(jī)得到了一個(gè)巨大有利因素的幫助。1964-2014年,標(biāo)普500指數(shù)從84點(diǎn)漲至2059點(diǎn),如果將股息再投資,整體回報(bào)將達(dá)到我們?cè)诘?頁(yè)中所提及的11196%的水平。與此同時(shí),美元的購(gòu)買力萎縮了令人吃驚的87%。這樣的暴跌意味著現(xiàn)在需要1美元買到的東西,在1965年花13美分就可以得到(以消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)CPI為度量)。
這是一個(gè)向投資者發(fā)出的重要信號(hào):股市和美元的表現(xiàn)能差上十萬(wàn)八千里。
可以回顧我們2011年的年度報(bào)告,其中我們將投資定義為:將當(dāng)下購(gòu)買力讓渡給他人,同時(shí)合理預(yù)期在未來(lái)將獲得更大的購(gòu)買力。
從過去50年獲得的一個(gè)反常規(guī)但不容辯駁的結(jié)論就是,投資于一個(gè)美國(guó)企業(yè)的組合比投資于比如美國(guó)國(guó)債等證券要安全得多,后者的價(jià)值與美元緊密關(guān)聯(lián)。在再往前的半個(gè)世紀(jì),包括了大蕭條和兩次世界大戰(zhàn)的時(shí)段內(nèi),這一結(jié)論也是正確的。投資者應(yīng)該關(guān)注這一歷史。在某種程度上,在未來(lái)的一個(gè)世紀(jì)這幾乎肯定會(huì)重演。
股票價(jià)格的波動(dòng)性總是會(huì)比現(xiàn)金等價(jià)物的高得多。但是,從長(zhǎng)期來(lái)看,貨幣計(jì)價(jià)的投資品比廣泛多元化,隨著時(shí)間推移買入的股票組合的風(fēng)險(xiǎn)更高,甚至是風(fēng)險(xiǎn)要高很多,當(dāng)然我們擁有股票組合的方式應(yīng)該是僅招致象征性的費(fèi)率和傭金。這樣的知識(shí)通常不能在商學(xué)院獲得,在那里波動(dòng)性幾乎肯定會(huì)被用作衡量風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)。雖然這樣的學(xué)術(shù)假設(shè)使教學(xué)變得容易,但它錯(cuò)得離譜:波動(dòng)性遠(yuǎn)不是風(fēng)險(xiǎn)的同義詞。流行觀念將兩者劃等號(hào)導(dǎo)致了學(xué)生、投資者和CEO們誤入歧途。
當(dāng)然,毫無(wú)疑問的是,擁有股票一天、一周或一年的風(fēng)險(xiǎn)比將資金投入現(xiàn)金等價(jià)物高,無(wú)論從名義值還是購(gòu)買力衡量都是如此。這對(duì)于某些投資者,比如說(shuō)投行有意義,因?yàn)樗鼈兊纳婵赡苁艿劫Y產(chǎn)價(jià)格下滑的威脅,它們可能在市場(chǎng)低迷時(shí)被迫出售股票。此外,任何可能有重大的近期內(nèi)資金需求的人,他們都應(yīng)該將適當(dāng)資金投向國(guó)債或有保險(xiǎn)的銀行存款。
但是,對(duì)絕大多數(shù)投資者來(lái)說(shuō),他們可以也應(yīng)該在數(shù)十年的維度下投資,股價(jià)的下跌并不重要。他們的關(guān)注點(diǎn)應(yīng)鎖定在投資周期內(nèi)獲得顯著增長(zhǎng)的購(gòu)買力。對(duì)他們來(lái)說(shuō),隨著時(shí)間推移買入而建立的多元化的股票組合將被證明風(fēng)險(xiǎn)比基于美元的證券要小得多。
幾十年前,本-格雷厄姆(Ben Graham)就準(zhǔn)確指出了投資失敗的根源,他引用了一句莎士比亞名劇中的臺(tái)詞:“錯(cuò),不在我們的星運(yùn),而在于我們自身。”
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