每經(jīng)編輯 作者為民生證券研究員    

◎管清友、朱振鑫

經(jīng)濟(jì)新常態(tài)

工具箱里的工具還很多

今年的“兩會(huì)”上，政府工作報(bào)告首次把經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)下調(diào)至7%。不當(dāng)家不知柴米油鹽貴，李總理顯然最清楚新常態(tài)之下保持高速增長(zhǎng)已不現(xiàn)實(shí)：中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前的經(jīng)濟(jì)總量已有10萬(wàn)億美元，每年增長(zhǎng)7%就基本相當(dāng)于一個(gè)中等國(guó)家的經(jīng)濟(jì)規(guī)模。所以中央已經(jīng)不可能再繼續(xù)強(qiáng)求不現(xiàn)實(shí)的高增長(zhǎng)，而是著重“穩(wěn)定市場(chǎng)長(zhǎng)期預(yù)期”。

這應(yīng)該算是對(duì)資本市場(chǎng)的一次明確提醒：所謂的穩(wěn)定長(zhǎng)期預(yù)期，就是要杜絕大規(guī)模刺激的預(yù)期，這也表明此前市場(chǎng)傳言的10萬(wàn)億中國(guó)版QE當(dāng)是空穴來(lái)風(fēng)。

當(dāng)然，正確認(rèn)識(shí)經(jīng)濟(jì)增速換擋的新常態(tài)并不意味著坐視不管。李克強(qiáng)總理強(qiáng)調(diào)如果速度影響到“就業(yè)”和“收入”的下限，依然會(huì)“加大定向調(diào)控的力度”，“工具箱里的工具還很多”。

據(jù)此我們分析：首先，貨幣寬松還會(huì)繼續(xù)，降息降準(zhǔn)有望繼續(xù)出現(xiàn)，預(yù)計(jì)4月將是下一個(gè)關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)；其次，類(lèi)財(cái)政擴(kuò)張還可能繼續(xù)，盡管赤字率沒(méi)有大幅提升，但通過(guò)PSL支持棚戶(hù)區(qū)改造、保障房等民生工程投資實(shí)際上發(fā)揮了類(lèi)財(cái)政的作用；再次，充分調(diào)動(dòng)社會(huì)資本參與投資，PPP模式將繼續(xù)推進(jìn)，醫(yī)療教育等服務(wù)業(yè)開(kāi)放將加大力度。

金融風(fēng)險(xiǎn)

不存在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》記者的提問(wèn)從中國(guó)居民海外購(gòu)房的現(xiàn)象切入，提到了債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)。李總理雖然表示對(duì)海外購(gòu)房現(xiàn)象缺乏了解，但也明確了對(duì)這兩大金融風(fēng)險(xiǎn)的看法：不擔(dān)心。他指出，個(gè)案金融風(fēng)險(xiǎn)的確存在，但不存在系統(tǒng)性的金融風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)整體的債務(wù)率在全球仍處于較低水平，而且70%以上的地方債務(wù)是投資性的。他同時(shí)強(qiáng)調(diào)，所謂資本外逃缺乏數(shù)據(jù)支持，中國(guó)去年吸引外資（FDI）的規(guī)模還是全球最大的。

對(duì)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，可以認(rèn)清亮點(diǎn)：第一，逐步打破剛性?xún)陡?，允許金融風(fēng)險(xiǎn)的有序釋放。由此，個(gè)案性的違約事件有可能增多，債券牛市之下閉著眼拿債的時(shí)代或已結(jié)束。

第二，允許風(fēng)險(xiǎn)的有序釋放、有序降低企業(yè)杠桿率有助于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的繼續(xù)下行，但這個(gè)過(guò)程是漸進(jìn)而且漫長(zhǎng)的。

第三，中央不會(huì)因?yàn)閾?dān)心所謂資本外逃的風(fēng)險(xiǎn)而掣肘貨幣寬松，也不會(huì)因此妨礙對(duì)匯率市場(chǎng)化的推進(jìn)。

房地產(chǎn)

調(diào)控更靈活更有針對(duì)性

對(duì)房地產(chǎn)的態(tài)度在去年的記者會(huì)上已經(jīng)明確，今年繼續(xù)強(qiáng)化。

從需求端來(lái)看，中央的策略依然是“因地制宜、分城施策”。大部分人口增長(zhǎng)較慢、供需較為平衡的城市已經(jīng)先后放開(kāi)了限購(gòu)。李克強(qiáng)特別強(qiáng)調(diào)“需求是剛性的”，一方面表明房地產(chǎn)市場(chǎng)不存在崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也意味著對(duì)合理的剛性住房需求必須予以支持，不能因?yàn)榭刂品績(jī)r(jià)就扼殺掉合理的住房需求。預(yù)計(jì)下一步可能繼續(xù)在信貸政策方面有所松動(dòng)，支持合理的自住和改善型購(gòu)房需求。

而從供給端來(lái)看，應(yīng)當(dāng)會(huì)繼續(xù)實(shí)行雙軌制，即政府繼續(xù)保低端市場(chǎng)，加快棚戶(hù)區(qū)改造和保障房建設(shè)；而中高端則交給市場(chǎng)自發(fā)調(diào)節(jié)。

互聯(lián)網(wǎng)

電子商務(wù)迎來(lái)黃金時(shí)代

李總理從網(wǎng)上購(gòu)書(shū)，這應(yīng)該是對(duì)電子商務(wù)等互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)新業(yè)態(tài)的最佳廣告。

對(duì)于網(wǎng)購(gòu)沖擊實(shí)體店的看法，李總理并不認(rèn)同。第一，網(wǎng)店對(duì)就業(yè)有更大的拉動(dòng)作用，800戶(hù)人家開(kāi)了2000多家網(wǎng)店。第二，實(shí)體店與網(wǎng)店并不沖突，總理提到了調(diào)研中的經(jīng)歷，很多實(shí)體店已經(jīng)線上線下相結(jié)合，不僅不會(huì)受到?jīng)_擊，還會(huì)借助“互聯(lián)網(wǎng)+”的風(fēng)口重獲新生。

對(duì)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，以電子商務(wù)為代表“互聯(lián)網(wǎng)+”經(jīng)濟(jì)已經(jīng)迎來(lái)黃金時(shí)代，未來(lái)互聯(lián)網(wǎng)對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的改造將是不可忽視的投資思路。但值得注意的是，總理借助“3·15”特別強(qiáng)調(diào)產(chǎn)品質(zhì)量，也顯示出高層對(duì)電子商務(wù)粗放發(fā)展初期產(chǎn)品質(zhì)量問(wèn)題的高度關(guān)注，未來(lái)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)的淘汰率會(huì)更高，分化會(huì)更嚴(yán)重。

簡(jiǎn)政放權(quán)

數(shù)量擴(kuò)張過(guò)渡到質(zhì)量提升

簡(jiǎn)政放權(quán)幾乎已成為李總理的特色標(biāo)簽。今年簡(jiǎn)政放權(quán)可能從數(shù)量擴(kuò)張向質(zhì)量提升過(guò)渡：一是全面取消非行政許可，不能松了“手剎”，還踩著“腳剎”；二是全面實(shí)施責(zé)任清單和權(quán)力清單；三是探索事中事后監(jiān)管的新模式。

對(duì)資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，今年的食品安全和產(chǎn)品質(zhì)量監(jiān)管可能成為一個(gè)重要主題。

創(chuàng)新

發(fā)揮市場(chǎng)決定性作用

創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略是中央確定的最重要的國(guó)家戰(zhàn)略之一。記者關(guān)于政府為什么要為創(chuàng)新操心的提問(wèn)引出了一個(gè)非常重要的問(wèn)題：政府在創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略中應(yīng)該扮演什么角色。

李總理思路的核心是發(fā)揮市場(chǎng)的決定性作用。一方面，不單純依靠對(duì)科研創(chuàng)新的財(cái)政資金支持，而是借助資本市場(chǎng)、撬動(dòng)社會(huì)資本，發(fā)展眾籌、天使投資、風(fēng)險(xiǎn)投資等新的融資模式，這對(duì)資本市場(chǎng)和金融業(yè)者來(lái)說(shuō)絕對(duì)是好消息。

另一方面，更注重的是為“創(chuàng)新”清障，也就是通過(guò)降低創(chuàng)業(yè)的門(mén)檻、減少創(chuàng)業(yè)的審批和障礙，除了提升公眾的參與度之外，也會(huì)通過(guò)科研管理體制改革激活現(xiàn)有體制內(nèi)人員的創(chuàng)新能力。預(yù)計(jì)今年以中科院為代表的科研院所改革將加速推進(jìn)。

人口政策

決策過(guò)程將謹(jǐn)慎而漫長(zhǎng)

人口結(jié)構(gòu)變化是中國(guó)經(jīng)濟(jì)常態(tài)之下最重要的一個(gè)變量。

2013年以來(lái)，隨著計(jì)劃生育的后續(xù)影響開(kāi)始顯現(xiàn)，中國(guó)的勞動(dòng)適齡人口占比出現(xiàn)下降，未來(lái)十年老齡化的壓力將明顯加大。

為適應(yīng)這種變化，中國(guó)正逐步放開(kāi)單獨(dú)二孩政策。從李克強(qiáng)總理的回答來(lái)看，目前中央已經(jīng)在考慮人口政策的調(diào)整，但還沒(méi)有具體的時(shí)間表。首先，盡管社會(huì)普遍反映單獨(dú)二孩帶來(lái)的人口增量低于預(yù)期，但中央層面仍在評(píng)估過(guò)程，人口變化畢竟是個(gè)慢變量。其次，人口政策一旦修改，影響長(zhǎng)遠(yuǎn)，所以必定是一個(gè)謹(jǐn)慎而又漫長(zhǎng)的過(guò)程。在評(píng)估單獨(dú)二孩的效果之后，中央應(yīng)該會(huì)全面重估長(zhǎng)期的人口戰(zhàn)略。

降低融資成本

多層次資本市場(chǎng)建設(shè)提速

從李克強(qiáng)總理對(duì)融資難提問(wèn)的回答來(lái)看，未來(lái)降低融資成本的核心思路應(yīng)當(dāng)是以下幾個(gè)：一是加強(qiáng)貨幣政策調(diào)控，李克強(qiáng)總理回避了降息降準(zhǔn)，而是強(qiáng)調(diào)定向調(diào)控，這其實(shí)在一定程度上說(shuō)明中央并不認(rèn)為降息降準(zhǔn)就違背了定向?qū)捤?、總量穩(wěn)定的思路，這是市場(chǎng)的一個(gè)誤區(qū)，所以下一步的定向調(diào)控依然會(huì)包括降息、降準(zhǔn)、PSL、再貸款、SLF、MLF等多種工具。

二是加強(qiáng)多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)。從間接融資向直接融資為主過(guò)渡是大方向，地方政府債務(wù)將加快從高息的銀行貸款向低息的地方政府債券置換，新三板等更加靈活便利的股權(quán)市場(chǎng)將繼續(xù)得以生長(zhǎng)。

三是加快發(fā)展民營(yíng)銀行?？偫硖岬浇衲暌雠_(tái)存款保險(xiǎn)條例，其重要目的就是為發(fā)展民營(yíng)銀行掃清障礙，今年初總理視察微眾銀行也是在為民營(yíng)銀行站臺(tái)。

（作者為民生證券研究員）