每經(jīng)編輯 作者為民生證券研究員    

◎李奇霖

在資本過(guò)剩的時(shí)代，市場(chǎng)缺的不是錢(qián)，而是優(yōu)質(zhì)標(biāo)的資產(chǎn)。只要有相對(duì)高收益或者被低估的資產(chǎn)，就會(huì)被過(guò)剩的資本瘋狂圍剿。從房地產(chǎn)資產(chǎn)、高收益?zhèn)紸股，再到今天的港股，每一次資本的追逐都是如此。

改革開(kāi)放以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)連年保持高速增長(zhǎng)。GDP的本質(zhì)是財(cái)富的流量，中國(guó)史無(wú)前例的GDP高增長(zhǎng)也帶來(lái)了存量財(cái)富的快速積累。截至2014年，一般性存款余額達(dá)110萬(wàn)億，其中居民儲(chǔ)蓄存款為50萬(wàn)億?？上鄬?duì)于經(jīng)濟(jì)的超高速增長(zhǎng)，中國(guó)的金融體系發(fā)展相對(duì)滯后，居民的財(cái)富配置也一直缺乏多元化的渠道。

當(dāng)前，金融機(jī)構(gòu)通過(guò)資產(chǎn)證券化、債務(wù)置換、企業(yè)并購(gòu)重組等形式所盤(pán)活的存量資金，以及存款利率和房地產(chǎn)價(jià)格下行所擠出的居民財(cái)富，正在大舉消滅一切高收益的資產(chǎn)。從信托的火爆到銀行理財(cái)產(chǎn)品的崛起，實(shí)際上，資金的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率正在下降。A股的回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)比也開(kāi)始回落，創(chuàng)業(yè)板兩年半上漲330%、市盈率突破90倍，投資者在瘋狂中已經(jīng)隱現(xiàn)了一絲不安。因此，市場(chǎng)依然有錢(qián)，但高回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)比的資產(chǎn)成為稀缺品。

A股本輪牛市行情，使得港股估值洼地的特性更加明顯。去年滬港通開(kāi)閘后，北熱南冷，重倉(cāng)A股同時(shí)沽空港股對(duì)沖A股系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，一度成為穩(wěn)贏的策略，而這也造成恒指被死死按在25000點(diǎn)下方。

事實(shí)上，在滬港通醞釀階段，A股對(duì)于H股的整體折價(jià)已基本填平——2014年7月A/H股折價(jià)約10%，到滬港通正式開(kāi)閘的11月份，A股對(duì)H股開(kāi)始出現(xiàn)小幅溢價(jià)；而在經(jīng)歷了A股此輪行情后，A/H股溢價(jià)已經(jīng)接近35%。在2014年至今全球大類(lèi)資產(chǎn)配置紛紛轉(zhuǎn)向股票市場(chǎng)的大環(huán)境中，港股正在成為為數(shù)不多的全球估值洼地。

互通渠道的擴(kuò)大，使得低估值的港股成為下一個(gè)投資金礦。從QDII到滬港通，再到港股投資對(duì)公募開(kāi)閘，A股與港股融通不斷深入，監(jiān)管限制放寬趨勢(shì)確立。自3月30日證監(jiān)會(huì)允許公募基金直接投資港股以來(lái)，港股通每日使用額度從不足10%上升至20%~25%。4月8日港股通105億元人民幣的額度全部用完，恒生指數(shù)收盤(pán)大漲3.8%，9日承接強(qiáng)勢(shì)再漲2.7%，主板成交也以2915億港元改寫(xiě)紀(jì)錄。

近期恒生指數(shù)的走強(qiáng)與成交量的急劇放大，一方面表現(xiàn)出港股通資金進(jìn)入帶來(lái)的交易活躍度提升，另一方面也表現(xiàn)了市場(chǎng)對(duì)港股走強(qiáng)情緒的確認(rèn)。考慮到H/A股之間的折價(jià)以及政策面對(duì)港股的利好，資金南下，港股這一輪行情或許才剛剛啟動(dòng)。

根據(jù)A股本輪牛市風(fēng)格與節(jié)奏，推測(cè)南下資金在港股市場(chǎng)“掃貨”的順序應(yīng)該是：先針對(duì)比A股折價(jià)的金融、國(guó)企等藍(lán)籌板塊，再殺入高科技板塊。

目前金融、國(guó)企等藍(lán)籌板塊H股對(duì)A股折價(jià)明顯，隨著南下資金的進(jìn)入，由于沒(méi)有單日漲跌幅的限制，低估值藍(lán)籌折價(jià)有望被快速抹平。4月8日恒生國(guó)企、恒生紅籌和恒生金融指數(shù)的走勢(shì)也印證了這一判斷。

來(lái)自創(chuàng)業(yè)板的資金對(duì)科技板塊的天然偏好，使該板塊也值得關(guān)注。港股發(fā)行制度實(shí)行的是注冊(cè)制，相比于A股的審核制，沒(méi)有持續(xù)盈利這一要求，門(mén)檻更低。一些高科技企業(yè)，盡管現(xiàn)階段盈利較差甚至虧損，但存在著較高預(yù)期收益率，這給投資者挖掘成長(zhǎng)股提供了空間。

（作者為民生證券研究員）