每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 白亞靜 杜冉樂發(fā)自深圳、成都    

◎每經(jīng)記者 白亞靜 杜冉樂發(fā)自深圳、成都

一直謀求輕資產(chǎn)運作，并在去年仿效美國鐵獅門推出“小股操盤”模式的萬科，在進(jìn)行了各種試驗后，似乎找到了最適合自己的理想模式。

近日，中國證監(jiān)會網(wǎng)站公告顯示，萬科與鵬華基金公司旗下“鵬華前海萬科REITs封閉式混合型證券投資基金”于4月22日被證監(jiān)會受理。業(yè)內(nèi)認(rèn)為，這是內(nèi)地版公募REITs啟航?！睹咳战?jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，早些年，包括北辰實業(yè)等知名房企為了騰挪資產(chǎn)，曾試圖發(fā)行A股REITs，但最終只有越秀、開元、金茂等個別企業(yè)繞道港交所，發(fā)行H股REITs或商業(yè)信托。萬科距離成功公開發(fā)行內(nèi)地首只公募REITs，已經(jīng)近在咫尺。

由萬科深圳公司負(fù)責(zé)

截至目前，被業(yè)內(nèi)封為內(nèi)地公募REITs破冰之作的鵬華前海萬科REITs仍未對外公布其產(chǎn)品詳情。萬科董秘譚華杰表示，該基金現(xiàn)由萬科深圳公司負(fù)責(zé)。

在美國NAI新巢地產(chǎn)成都總經(jīng)理蔣鵬看來，雖然這款具體產(chǎn)品的細(xì)則還沒看到，但相比于其他機(jī)構(gòu)作為內(nèi)地公募REITs的發(fā)起人和管理人，由公募基金來發(fā)起這款REITs估計是考慮到成本問題，這樣會比私募低一些，應(yīng)該接近于理財產(chǎn)品，在行業(yè)收益率上應(yīng)該會高一些。

“鵬華的這款REITs象征性意義更多一些，順應(yīng)了當(dāng)前政策。”蔣鵬表示，“凡是與破冰有關(guān)的任何REITs，比如鵬華前海萬科REITs，主要看幾個點位，包括與財務(wù)、稅務(wù)結(jié)構(gòu)等是否掛鉤。如果不掛鉤，僅屬個案。‘個案’就是說，用其他手段平衡成本。”

據(jù)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者了解，在前海管理局成立以來的15次土地拍賣中，萬科并未參與其中，目前僅有的項目是前海企業(yè)公館。該項目系前海首個企業(yè)實體辦公園區(qū)，由萬科建設(shè)并運營8年后移交給前海管理局，現(xiàn)有40多棟低密度企業(yè)辦公樓和部分公共商業(yè)配套設(shè)施。由于前海地區(qū)注冊的企業(yè)數(shù)量眾多，而前海大多數(shù)土地還處于沉降整備狀態(tài)，所以該項目在租賃方面一度供不應(yīng)求，租金在每月每平方米300元左右。

據(jù)悉，封閉型REITs在證券交易所上市流通，發(fā)行量在發(fā)行之初就被限制，不得任意追加發(fā)行，投資者如果想買賣REITs份額，只能在二級市場上競價交易，不能直接以凈值進(jìn)行申購贖回。

去年，中信證券推行了兩款類REITs產(chǎn)品，一是“中信啟航”專項資產(chǎn)管理計劃，成功實現(xiàn)在深交所綜合協(xié)議交易平臺掛牌轉(zhuǎn)讓；二是中信華夏蘇寧云創(chuàng)資產(chǎn)支持專項計劃，推出售后返租。但受限于前者的轉(zhuǎn)讓額度過高（劣后級甚至都不得低于3000萬元），以及私募定位（投資者限制在200人以內(nèi)），兩款產(chǎn)品的流動性大打折扣。

收益率要看稅收政策

REITs上馬，使得萬科距離凱德、鐵獅門等又進(jìn)一步。

目前，萬科在商業(yè)地產(chǎn)（體驗式商業(yè)）、產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)方面均有涉獵，融資成本高、重資產(chǎn)、回報周期長是這些類型地產(chǎn)開發(fā)運營的難題。

除了銀行貸款外，房企的資金來源還有私募或者信托，但兩者的融資成本并不低。

倚天投資投資總監(jiān)葉飛稱，房企在私募渠道的融資成本平均在20%左右，信托渠道的融資成本在10%~11%，而且樓市下行后，融資額度逐漸降低。

萬科的解決辦法是出售股權(quán)給第三方，自己負(fù)責(zé)操盤管理運營，比如2013年，萬科將北京金隅萬科廣場股權(quán)售予麥格理，以實現(xiàn)商業(yè)地產(chǎn)資本化。上述模式，也即萬科此前提出的“小股操盤”模式。

在傳統(tǒng)的融資模式下，租金收益很大一部分被融資成本吞噬。萬科提出小股操盤后，杠桿率上升，融資成本下降，但這種模式只是將絕大多數(shù)的融資成本轉(zhuǎn)嫁給第三方，資產(chǎn)仍未盤活，很難退出。

與國內(nèi)不同，鐵獅門在合資基金助力下，通過提取運營鏈條各個環(huán)節(jié)的相關(guān)管理費，以及基金的收益分配，以不到5%的資本投入，賺取了項目40％以上的利潤。

凱德除了賺取基金收益外，還在項目實現(xiàn)增值后，以REITs的方式退出。

去年，萬科與凱雷合作時，就曾提出未來資產(chǎn)平臺公司會以資產(chǎn)證券化的方式退出。如果上述REITs產(chǎn)品順利成行，可以預(yù)見，萬科的小股操盤模式將得到有力支撐。

當(dāng)然，從首只公募REITs到全面鋪開還有距離，新加坡從建立REITs法律到第一只產(chǎn)品成功上市，整個過程用了5年。

目前，國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)的租金收益普遍偏低，REITs若想在收益率上達(dá)到7%以上，至少還要等到政府層面針對REITs推出免稅政策。

蔣鵬表示，美國REITs收益在企業(yè)層面不收稅，而目前內(nèi)地REITs最大的問題是稅收，包括營業(yè)稅5.8%加上個稅25%，這些都是跑不掉的。

據(jù)悉，美國在設(shè)計REITs結(jié)構(gòu)時，當(dāng)初的關(guān)鍵優(yōu)勢就是避免雙重征稅。

多年為推廣REITs而奔走的全國房地產(chǎn)基金聯(lián)盟秘書長閆宗成也深有體會。他說，REITs到底是讓證監(jiān)會管還是銀監(jiān)會來管等，稅收政策也沒到位，或難吸引投資者。