“我逆流而上，去尋找逝去的時(shí)光。”就像歌詞里面寫的，如同鱒魚一樣，有的人寧愿選擇孤獨(dú)前行。

程琨是廣發(fā)逆向策略基金經(jīng)理，在國內(nèi)公募基金圈子中，他管理的這只基金本身就是一個(gè)“非主流”的存在——不追熱點(diǎn)、不炒概念。從一開始，程琨就選擇了“逆流而行”，做一名獨(dú)立思考的價(jià)值投資者。

追求復(fù)利逆向投資挖掘被忽略的牛股

“真正做價(jià)值投資，追求的其實(shí)是復(fù)利。”程琨這樣描述自己對(duì)投資的理解，他認(rèn)為，人的本性讓市場當(dāng)中大多數(shù)人都在做趨勢(shì)投資，而真正的價(jià)值投資是在追求復(fù)利，爭取每年獲得穩(wěn)定的回報(bào)，而不是一夕暴富。

也是在這一理念之下，程琨與其他多數(shù)基金經(jīng)理不同，多年以來，他在投資中都顯得低調(diào)淡泊，不追熱點(diǎn)、不炒概念。

“成功的價(jià)值投資來自于復(fù)利，而復(fù)利來自于優(yōu)秀企業(yè)的長期盈利回報(bào)、有效的組合風(fēng)險(xiǎn)控制以及獨(dú)立于市場的投資見解。”程琨說。

因此，程琨更愿意通過逆向投資的方法去尋找市場中被忽略的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

什么是逆向投資？程琨指出，逆向投資是對(duì)價(jià)值投資操作行為的一種表述方式，是尋找到低估價(jià)值股票的一種有效手段。但歸根結(jié)底，投資的核心價(jià)值還是來自于企業(yè)本身，而合理的復(fù)利回報(bào)不僅符合經(jīng)濟(jì)學(xué)原理也符合企業(yè)發(fā)展的客觀規(guī)律，如果一味地追求脫離客觀規(guī)律的爆發(fā)式收益，可能會(huì)面臨小概率博弈帶來的高風(fēng)險(xiǎn)暴露問題。因此價(jià)值投資只是更尊重自然規(guī)律的本原，所以它往往會(huì)顯得太過于平庸，沒那么耀眼。

在“逆向投資”的思路之下，程琨常常能挖掘到一些被市場忽略的機(jī)會(huì)。

2013年，管理廣發(fā)大盤成長(270007)基金的程琨注意到了廣電運(yùn)通(002152)的投資價(jià)值。當(dāng)時(shí)，廣電運(yùn)通市盈率不足9倍，程琨認(rèn)為這一ATM的龍頭價(jià)值明顯被低估。于是，從2013年一季度開始，程琨開始大舉建倉廣電運(yùn)通，建倉成本為9元左右。此后一年內(nèi)，程琨一路加倉，廣電運(yùn)通也一躍成為廣發(fā)大盤(270007)成長基金組合的第一大重倉股。不過，在這期間，廣電運(yùn)通的股價(jià)只是緩慢上漲。程琨的眼力與耐心在時(shí)間中得到了肯定，2015年廣電運(yùn)通的價(jià)值獲得市場認(rèn)可，在短短半年內(nèi)，股價(jià)就翻了兩倍，最高時(shí)曾達(dá)到58元。

此外，金正大(002470)、圣農(nóng)發(fā)展(002299)等曾經(jīng)都是被市場忽略的冷門股，也都是在底部的時(shí)候就被程琨挖掘出來，但在后來一兩年時(shí)間中帶來了幾倍的回報(bào)。在這過程中，程琨就如同孤獨(dú)的小王子，一直耐著寂寞守護(hù)玫瑰的盛放。而等到市場發(fā)現(xiàn)并追捧這些公司時(shí)，也就是程琨落袋為安的時(shí)刻。這就是程琨奉行的逆向投資策略。

注重風(fēng)險(xiǎn)控制回避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

2015年6月中旬，上證指數(shù)從5178點(diǎn)一路下跌，截至今年3月20日累計(jì)下跌幅度超過40%。而程琨管理的廣發(fā)逆向策略凈值回撤幅度則在30%左右，顯示出基金經(jīng)理在市場行情不好時(shí)對(duì)基金組合倉位的控制能力。

價(jià)值投資的本質(zhì)是追求復(fù)利，因此有效的風(fēng)險(xiǎn)控制是達(dá)到復(fù)利最大化的有效手段之一，特別是在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)來臨時(shí)，更需要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有足夠的警惕。

盡管如此，回想起2015年年中的操作，程琨仍承認(rèn)自己“犯了一個(gè)錯(cuò)誤”。

早在去年4月份的時(shí)候，程琨就已經(jīng)對(duì)市場的上漲開始有所警覺。當(dāng)時(shí)，上證指數(shù)正站上4000點(diǎn)，進(jìn)入最后的瘋狂階段。

“當(dāng)時(shí)我就覺得股票整體都挺貴的了，很難找到符合自己選股標(biāo)準(zhǔn)的標(biāo)的。”程琨回憶道，自己當(dāng)時(shí)處于一個(gè)較為“尷尬”的狀態(tài)，但由于組合中價(jià)值股比起創(chuàng)業(yè)板那些高估值的股票，還是顯得十分便宜，最終他還是選擇繼續(xù)持倉。

但是沒想到的是，上證指數(shù)在攻上5000點(diǎn)之后隨即迎來一場閃電式的下跌，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)來臨時(shí)，市場泥石俱下無一幸免，低估值的價(jià)值股同樣出現(xiàn)下跌。程琨覺得自己的錯(cuò)誤就在于過分在意相對(duì)收益。

“當(dāng)時(shí)我覺得我的股票比別人漲得少，估值又比別人的低，就算調(diào)整，跌幅也會(huì)比別人少。”程琨說，但實(shí)際上這種想法是錯(cuò)誤的，因?yàn)橄到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)下什么股票都會(huì)跌，既然會(huì)跌，為什么你不減倉呢？

經(jīng)過過去三個(gè)季度的市場波動(dòng)后，程琨更加確定了自己在價(jià)值投資上的堅(jiān)持。“投資就是很簡單的一件事，什么東西值得買，什么東西不值得買，做一個(gè)選擇就行了。知行一致，才能夠達(dá)到自己最初的目的。”程琨說，投資的最終目的是給基金持有人帶來長期復(fù)利回報(bào)，而不是追求短期排名。

低倉位等待機(jī)會(huì)市場仍有低估機(jī)會(huì)

2015年底，市場曾一致預(yù)期年初會(huì)迎來春季行情。但出乎市場意料的是，1月市場真正來臨的是“挖坑尋底”，主要股指階段性跌幅超過20%，而逆向策略組合年初以來跌幅小于2%。開年即遇調(diào)整，這讓市場情緒變得悲觀和謹(jǐn)慎。但對(duì)于二季度的市場，程琨表示會(huì)“越來越樂觀”。

“現(xiàn)在越來越多的股票已經(jīng)進(jìn)入我的投資區(qū)間，買入低估股票的機(jī)會(huì)可能會(huì)越來越多越來越好，所以如果接下來市場有調(diào)整的話，會(huì)是我加倉的機(jī)會(huì)。因?yàn)楝F(xiàn)在很多股票，如果放3到5年的時(shí)間來看，可能已經(jīng)會(huì)有幾倍收益了，所以當(dāng)前恰恰是可以獲得可靠收益的一個(gè)很好時(shí)期。”程琨說。

一個(gè)細(xì)節(jié)可以側(cè)面印證程琨對(duì)股票市場“越來越樂觀”的態(tài)度。2015年5月，市場狂熱時(shí)期，程琨的選股模型篩選出來的股票只有十幾只。今年3月，篩選出來的數(shù)量達(dá)到接近百只。值得注意的是，在2012年市場極度低迷時(shí)期，其選股模型篩選的股票數(shù)量為一兩百家。從這個(gè)細(xì)節(jié)看，經(jīng)過三個(gè)季度調(diào)整的A股，正逐步接近程琨心目中的長期價(jià)值投資區(qū)域。

在等待市場出現(xiàn)更好的買點(diǎn)時(shí)，程琨今年年初已在關(guān)注黃金股。他認(rèn)為，過去十年是一個(gè)信用擴(kuò)張期，大家都在享受信用擴(kuò)張帶來的資產(chǎn)價(jià)格上升，如果我們未來會(huì)進(jìn)入信用收縮期，黃金可能會(huì)是一種被低估的資產(chǎn)。

程琨指出，信用收縮開始后，當(dāng)期回報(bào)會(huì)存在補(bǔ)償遠(yuǎn)期信用的風(fēng)險(xiǎn)，因此，在這個(gè)時(shí)期更需要獨(dú)立于市場的思考來獲取收益，而信用收縮往往對(duì)不需要提供信用補(bǔ)償?shù)馁Y產(chǎn)有利，同時(shí)也會(huì)提供“當(dāng)期回報(bào)補(bǔ)償”的投資機(jī)會(huì)，因此對(duì)于價(jià)值投資來說在現(xiàn)在是一個(gè)不錯(cuò)的投資機(jī)會(huì)。