江南憤青 從去年12月爆發(fā)寶能萬科之爭(zhēng)，到現(xiàn)在華潤(rùn)加入形成新的矛盾沖突，圍繞萬科的一系列沖突，都回避不開現(xiàn)代交易制度中的核心——產(chǎn)權(quán)制度。 產(chǎn)權(quán)清晰是構(gòu)建現(xiàn)代商業(yè)文明的核心，離開這個(gè)點(diǎn)談企業(yè)建設(shè)、企業(yè)發(fā)展、企業(yè)規(guī)劃，都是不成立的。而恰恰在萬科的股權(quán)之爭(zhēng)中，很多人都把這個(gè)給忽略了。 萬科作為企業(yè)到底是誰的？ 所謂企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度，核心就是一句話——企業(yè)到底是誰的？他是創(chuàng)業(yè)者的？還是股東的？還是經(jīng)營(yíng)管理層的？ 現(xiàn)代企業(yè)制度里面其實(shí)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)往往是分離的，在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，很多公司所有者會(huì)因?yàn)楦鞣N原因事情做不好，不得不聘請(qǐng)職業(yè)經(jīng)理人來進(jìn)行業(yè)務(wù)操作，這就產(chǎn)生了委托代理關(guān)系。 委托代理關(guān)系，簡(jiǎn)單說就是“公司是我的，但是交給你管”。因?yàn)槲矣X得你做得比我要好，所以交給你。這里一定隱含了很大的前提：就是如果你做不好，我可以隨時(shí)換了你。因?yàn)闁|西是我的，我說了算。你只是代理我行使一系列的權(quán)利而已。 那么萬科是誰的呢？曾經(jīng)是王石的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的，但在很多年前他引入了華潤(rùn)，然后上市變成了公眾公司。從這個(gè)時(shí)候起，王石的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)就完成了一個(gè)從所有權(quán)者到經(jīng)營(yíng)權(quán)者的轉(zhuǎn)變，萬科已經(jīng)不是王石的了。這里一定要記住，華潤(rùn)和股民是付了對(duì)價(jià)的，不管是多少錢，總歸是當(dāng)時(shí)大家協(xié)定好的價(jià)格。 所以，成為公眾公司之后的萬科，已經(jīng)不是王石所帶領(lǐng)的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的了（雖然還留有一點(diǎn)股份）。從這以后看，無論王石之后帶著萬科做得有多好，其實(shí)都是基于萬科的所有者信任并相信他的專業(yè)能力基礎(chǔ)上，再委托給管理團(tuán)隊(duì)去做的，這個(gè)委托也不是白委托，是支付了較高的報(bào)酬的：核心高管差不多年薪在千萬元左右，還不算各種費(fèi)用開支等。 有很多人跟我爭(zhēng)論說，王石陪著萬科干了30年，是真正把萬科當(dāng)成自己的東西在用心維護(hù)和經(jīng)營(yíng)，寶能和華潤(rùn)能干得好么？能有王石這么用心么？這一點(diǎn)我不否認(rèn)。但必須認(rèn)清的是：萬科的高管團(tuán)隊(duì)本質(zhì)上是個(gè)受雇傭者，而不是所有者。只有界定好這個(gè)，才能繼續(xù)探討下去。 事實(shí)上，有很多人的問題恰恰就出在沒有弄明白“公司到底是誰的”這一點(diǎn)上。其實(shí)很多散戶也白操心了，現(xiàn)代商業(yè)制度事實(shí)上規(guī)定了股東雖然是所有者，但是基本沒有分割財(cái)產(chǎn)權(quán)利的可能性，一般而言只能選擇用腳投票，而不太可能實(shí)際參與公司運(yùn)作。 一般的情況下，股東是通過董事會(huì)來進(jìn)行權(quán)利行使，而董事的選舉產(chǎn)生是少數(shù)關(guān)鍵大股東博弈的結(jié)果，跟絕大部分所謂的所有者（即股民）關(guān)系并不大。也就是說，公司的實(shí)際所有者應(yīng)該是誰呢？不是真正由絕大部分萬科的股東所有，而是少數(shù)核心股東博弈后產(chǎn)生的董事會(huì)控制者所有，如過去的萬科是華潤(rùn)加萬科團(tuán)隊(duì)所有。 現(xiàn)在呢？寶能進(jìn)來以后，理所當(dāng)然獲得一定數(shù)量的董事會(huì)席位，那么董事會(huì)的結(jié)構(gòu)會(huì)發(fā)生變化。在這個(gè)過程中，為了對(duì)抗寶能，萬科引入了深圳地鐵重組，本意可能只是對(duì)抗寶能，但是卻不小心觸動(dòng)了華潤(rùn)的利益，使得華潤(rùn)居然跟寶能走到一起去了。 但簡(jiǎn)單地說，就是持有少數(shù)股權(quán)的萬科管理團(tuán)隊(duì)準(zhǔn)備干掉第一大股東和第二大股東，辦法是拉一個(gè)新的第一大股東進(jìn)來，通過增發(fā)股份的方式進(jìn)行，對(duì)價(jià)不是錢，而是三塊地。 這個(gè)做法很難說是對(duì)是錯(cuò)。但是從產(chǎn)權(quán)角度考慮，在沒有新進(jìn)來股東之前，公司理論上總應(yīng)該是大股東的。無論董事會(huì)成員設(shè)置如何，充分尊重大股東意見是必須的。哪怕你對(duì)大股東再有想法、再不喜歡，你的位置總需要擺正。當(dāng)初萬科管理團(tuán)隊(duì)為了錢，放棄了大股東的地位，現(xiàn)在又不尊重大股東的意見，自然很難得到市場(chǎng)認(rèn)同，至于要拉進(jìn)新股東干掉支持了公司15年的老股東，市場(chǎng)可能更不會(huì)喜歡。 所有權(quán)跟控制權(quán)為什么會(huì)背離？ 畢竟從真正的產(chǎn)權(quán)角度考慮，萬科現(xiàn)在的管理層只是接受股東委托代理公司運(yùn)營(yíng)的團(tuán)隊(duì)，哪怕他們?cè)?jīng)是創(chuàng)始人，也必須得接受資本化帶來的后果，這個(gè)后果就是所有權(quán)的變化。公司在被賣掉的那一刻起其實(shí)就不是創(chuàng)始人的了，這是商業(yè)規(guī)則。 董事會(huì)雖然的確是公司所有權(quán)的支配者，但是更應(yīng)該體現(xiàn)的是股份的意圖，否則所有者的邊界就容易混亂，顯然這是現(xiàn)代商業(yè)制度最容易出現(xiàn)瑕疵和爭(zhēng)議的地方。董事會(huì)跟股東會(huì)之間的關(guān)系容易被控制力所影響，所有的股權(quán)之爭(zhēng)都產(chǎn)生在這個(gè)危險(xiǎn)的領(lǐng)域。 萬科其實(shí)是典型的所有權(quán)跟控制權(quán)背離的公司。事實(shí)上，股東人數(shù)越多，股權(quán)結(jié)構(gòu)越分散的公司，就越容易被小部分人控制，此時(shí)委托代理關(guān)系中最大的問題就容易出現(xiàn)：一幫不是公司真正所有者的人，卻能享受管理過程中大量的現(xiàn)實(shí)好處，而真正所有者的權(quán)益可能無法得到保證。 王石當(dāng)年設(shè)計(jì)了現(xiàn)在的萬科股權(quán)結(jié)構(gòu)，通過出讓大部分股份套現(xiàn)賺了不少錢，同時(shí)還是能堅(jiān)定地控制住公司，這也是為什么萬科其實(shí)從來不太關(guān)心二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)會(huì)如何的根本性原因——因?yàn)槎?jí)市場(chǎng)上的股價(jià)，對(duì)于以王石為代表的管理團(tuán)隊(duì)來說，利益相關(guān)性不是決定性因素。 不管如何，所有權(quán)是可以被量化為股份多少的。依照現(xiàn)代公司治理制度，大家都贊同和支持更多的股份所有者為公司的實(shí)際所有者。他們對(duì)公司的意志必須得到體現(xiàn)，一切否決這種意志的行為，都不太容易被接受。 從所有權(quán)的角度來看，哪怕大股東的意志再有偏差，再有問題，本質(zhì)上都是他們自己的事情，與別人無關(guān)，管理團(tuán)隊(duì)作為受雇傭者，更不能左右和改變這種選擇，哪怕看上去再怎么可惜，都是公司所有者自己的選擇，要予以足夠的尊重。 顯然，這次輿論對(duì)王石團(tuán)隊(duì)的所有爭(zhēng)議，都來自對(duì)公司所有者不尊重的基礎(chǔ)上，尤其是對(duì)寶能的不尊重，甚至是貶低和歧視寶能這個(gè)第一大股東，這讓市場(chǎng)很失望。而對(duì)華潤(rùn)這個(gè)默默支持萬科15年的公司而言，萬科一系列的行為也有不妥的地方，為此傅育寧公開表達(dá)了不滿，這至少說明萬科貌似不太得合伙人的人心。 從靠實(shí)力爭(zhēng)利益看管理層持股重要性 事實(shí)上，人性總是趨利避害的，也容易多變，沒有持久的感情，只有不變的利益之爭(zhēng)。而決定利益的往往還是靠實(shí)力。從這幾次的風(fēng)波來看，萬科管理團(tuán)隊(duì)最大的問題或許就在于實(shí)力不夠，說白了就是股份太少，而決定董事會(huì)人選的核心一定是股份比例，但是在市場(chǎng)上拉散戶的可能性成本又很高，變數(shù)也很大，所以大比例持股的幾個(gè)股東通常都能決定董事會(huì)席位。從這個(gè)角度來看，我感覺無論是寶能、華潤(rùn)還是準(zhǔn)備進(jìn)來的深圳地鐵集團(tuán)，才是本次董事會(huì)席位的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。這個(gè)事情走到最后，或許已經(jīng)跟王石團(tuán)隊(duì)沒有太大的關(guān)系了。 以我個(gè)人的感覺，今后無論誰上臺(tái)，都不太可能會(huì)給王石太多的話語權(quán)，哪怕留了估計(jì)也只會(huì)是過渡階段。為什么？根本原因還是實(shí)力不夠。 這個(gè)世界最終是靠實(shí)力說話，王石唯一能留下來的期望只有深圳地鐵成為第二個(gè)華潤(rùn)，繼續(xù)信任王石團(tuán)隊(duì)。但依我的感覺，哪怕是這種可能性都不可持久，深圳地鐵如果真注入大量資產(chǎn)和大量資源來做這個(gè)事情，事實(shí)上也不太可能只做個(gè)財(cái)務(wù)投資人，然后對(duì)公司事務(wù)不怎么插手，這種案例本身在資本市場(chǎng)就少之又少。有人認(rèn)為，或許連華潤(rùn)自己都在反思，過去十幾年是不是把王石“寵壞了”，比如此前深圳地鐵“插足”，連董事會(huì)層面都沒有溝通，就直接開發(fā)布會(huì)了。 這一次大家也看到，董事會(huì)決議未達(dá)成一致就進(jìn)行公告，幾乎是一點(diǎn)回旋余地也沒有。溝通和尊重都是必要的，要鬧到給外人看笑話的場(chǎng)面，那么一定是很不愉快的了。我不知道深圳地鐵會(huì)接受這樣的團(tuán)隊(duì)么？即使會(huì)，能持久么？感覺不太容易吧。 人性是很難經(jīng)得起考驗(yàn)的。所以哪怕這次深圳地鐵重組成功，在成為第一大股東之后，對(duì)萬科的控制權(quán)多半也會(huì)加強(qiáng)，而不會(huì)像華潤(rùn)那么簡(jiǎn)單地放手，從這個(gè)角度來看，核心其實(shí)是王石團(tuán)隊(duì)的股份比例實(shí)在太少，而又缺乏回購足夠股份的實(shí)力，所以只能在幾個(gè)大佬之間縱橫捭闔。但是再怎么捭闔，還是因籌碼太少而不足以應(yīng)對(duì)。 很多人說團(tuán)隊(duì)能干是王石團(tuán)隊(duì)最大的優(yōu)勢(shì)，但能干這個(gè)東西往往是不可測(cè)的。多少能干的人都被雨打風(fēng)吹去，江山更迭，英雄遲暮，這都很正常。過去能干不代表永遠(yuǎn)能干。時(shí)代也不一樣，所以這個(gè)結(jié)論很難下。一方面年紀(jì)增長(zhǎng)，精力不濟(jì)；另一方面，專注度也可能不一樣，因此結(jié)果也會(huì)不一樣。 從這個(gè)角度來看，世界上最不靠譜的事情，就是把自己的未來放在別人身上，沒有絕對(duì)話語權(quán)實(shí)力的個(gè)人很難一直得到最好的結(jié)果。從這個(gè)角度上講，王石團(tuán)隊(duì)很可能出現(xiàn)的結(jié)果是為了趕走兩頭狼，結(jié)果弄了條老虎回家，結(jié)果還是出局。我個(gè)人感覺這個(gè)可能性比較大。（作者為財(cái)經(jīng)專欄作家） （本評(píng)論僅代表作者觀點(diǎn)，不代表本報(bào)立場(chǎng)）