中國壽險公司的損益表結(jié)構(gòu)紊亂，雜項太多，說明不足，未剔除市場異常波動的影響。因此這些公司的基本趨勢很難評估，市場往往根據(jù)短期項目作出判斷，權(quán)益資本成本較高。

然而，近日麥格理研究認為，它們的基本商業(yè)模式遠比許多人所想的更穩(wěn)固！

“中國壽險公司的盈利能力很強很穩(wěn)固，且前景看好，繼續(xù)看好中國壽險行業(yè)?！?/p>

值得一提的是，麥格里研究還指出：平安壽險過去十年表現(xiàn)優(yōu)異，調(diào)整后凈資產(chǎn)收益率一直高于30%，近年來還在上升。他們認為，這點卻被市場忽視了。

調(diào)整后凈資產(chǎn)收益率一直高于30%

國際財務(wù)報告準則下的利潤情況到底怎樣？近日，麥格里研究比較了報告的利潤數(shù)和剔除市場異常波動影響后的利潤數(shù)。

國際財務(wù)報告準則下的利潤實際上展現(xiàn)了穩(wěn)步增長的局面……過去十年，任何壽險公司的利潤數(shù)都猶如過山車。然而在調(diào)整了準備金變化和資本利得/虧損后，基本利潤增長情況相對平穩(wěn)，自2009年以來達到了20%的復(fù)合年均增長率（CAGR）。

更值得注意的是凈資產(chǎn)收益率。就報告數(shù)字來看，凈資產(chǎn)收益率高低差別很大，5年的平均值為16%。但經(jīng)過調(diào)整后的凈資產(chǎn)收益率不僅更高，還更一致，并呈逐步攀升之勢。包括長期投資回報在內(nèi)，基本凈資產(chǎn)收益率的平均值為20%。此外，從長期看，隨著業(yè)務(wù)的成熟，基本凈資產(chǎn)收益率將繼續(xù)上升。麥格里研究認為：這些公司目前有可觀的利潤儲備，可在未來釋放。

那么，哪些公司從調(diào)整后利潤來看很好？

麥格里研究指出，平安壽險過去十年表現(xiàn)優(yōu)異，調(diào)整后凈資產(chǎn)收益率一直高于30%，近年來還在上升?！拔覀冋J為這點被市場忽視了?！?/p>

數(shù)據(jù)顯示，在截至2015年的8年里，平安壽險稅前利潤（報告數(shù)）達到了14%的復(fù)合年均增長率，頗為穩(wěn)固。按麥格里研的口徑調(diào)整后，平安壽險稅前利潤在這8年里達到了23%的復(fù)合年均增長率。

更值得注意的是凈資產(chǎn)收益率。過去九年，報告凈資產(chǎn)收益率的平均值為23%，調(diào)整后凈資產(chǎn)收益率的平均值為30%。近年來，平安的調(diào)整后凈資產(chǎn)收益率逐步攀升。據(jù)上述研究機構(gòu)分析，“原因可能包括杠桿率上升、業(yè)務(wù)品質(zhì)持續(xù)改善?！?/p>

此外，上述研究機構(gòu)還指出，太平人壽過去五年表現(xiàn)很好，但調(diào)整后利潤數(shù)仍較為波動。中國人壽的凈資產(chǎn)收益率排在末位，主要因為該公司保持著較強的償付能力、較低的杠桿率、較保守的資產(chǎn)配置。

匯豐重估平安業(yè)務(wù)模式并上調(diào)評級

事實上，另一家國際投行的研究結(jié)果也挖掘到了平安的潛在價值。

匯豐最新發(fā)布的研報，重新評估了平安的業(yè)務(wù)模式后，首次取消了20%的綜合金融估值折價，將平安H股及A股評級上調(diào)至“買入”。此次調(diào)整后，公司H和A目標價為56港元（原45港元）和47元人民幣（原38元人民幣），隱含35%/34%上行空間。

這是平安集團全面布局及推動互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展及變革財務(wù)報告披露方式后，國際大行首次明確全面重新認識平安的開始。

取消金控估值折扣主要因為平安綜合金融模式和發(fā)達市場同業(yè)金控模式非常不一樣，而平安在當前的環(huán)境下更容易獲得成功。根據(jù)2016年上半年業(yè)績，平安的“綜合金融+互聯(lián)網(wǎng)”模式創(chuàng)造了顯著價值。

知名分析師James.E.Garner在上述研報中分析指出：“我們原來采用這個折讓，是因為平安追求的綜合金融模式（IFS）曾被發(fā)達市場嘗試過、試驗過，但大部分以失敗告終。發(fā)達市場的綜合金融企業(yè)不僅因復(fù)雜給投資者帶來負擔，同時亦沒有給投資者帶來他們大吹大擂的好處?！?/p>

James稱，“我們花了兩年時間重新評估平安的業(yè)務(wù)模式后（涵蓋本報告討論的三個階段），決定撤除這個綜合企業(yè)折讓：1. 2014年9月與平安董事長一對一會談后，促使我們對平安重新評估，這位平安創(chuàng)始人當時向我們解釋了采用綜合金融服務(wù)模式的原因，而平安的IFS模式與發(fā)達市場的同業(yè)IFS非常不同。2.過去18個月，我們詳細研究了中國的互聯(lián)網(wǎng)金融，發(fā)現(xiàn)：與15~20年前發(fā)達市場追求的綜合金融服務(wù)相比，中國平安目前的經(jīng)營環(huán)境更有利于推動綜合金融服務(wù)取得成功（就大數(shù)據(jù)、互聯(lián)網(wǎng)等而言）。3.根據(jù)2016年上半年業(yè)績，我們發(fā)現(xiàn)平安不斷演變的“綜合金融+互聯(lián)網(wǎng)”模式創(chuàng)造了顯著價值，即36%的新客戶來自平安打造的四個閉環(huán)互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)系統(tǒng)?！?/p>

另外，James還特別看好公司產(chǎn)壽險業(yè)務(wù)，償付能力充裕、極具創(chuàng)新和活力的管理團隊，非國企的獨特優(yōu)勢，平安銀行對集團股價影響力降低。

市場有風險，投資需謹慎