每經(jīng)編輯 每經(jīng)實(shí)習(xí)記者 段倩倩    

◎每經(jīng)實(shí)習(xí)記者 段倩倩

10月19日，證監(jiān)會(huì)在其官方網(wǎng)站公布了并購(gòu)重組委2016年第76次會(huì)議審核結(jié)果，4家申請(qǐng)發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的公司中，唯一未獲通過(guò)的是明家聯(lián)合（300242，SZ）。證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組委“未獲通過(guò)”的審核結(jié)果，意味著明家聯(lián)合的資產(chǎn)重組事項(xiàng)將告一段落。

今年7月29日，明家聯(lián)合發(fā)布《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書（草案）》（以下簡(jiǎn)稱《草案》），擬以發(fā)行股份并支付現(xiàn)金的方式，共作價(jià)10.09億元，收購(gòu)北京小子科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱小子科技）和無(wú)錫線上線下網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司（以下簡(jiǎn)稱無(wú)錫線上線下）兩家公司的剩余股權(quán)。

明家聯(lián)合的重組方案發(fā)布后，曾在資本市場(chǎng)掀起不小風(fēng)波，深交所亦曾下發(fā)問(wèn)詢函，要求明家聯(lián)合補(bǔ)充披露標(biāo)的公司估值增幅較大原因等事項(xiàng)。

10月20日，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者致電明家聯(lián)合，欲了解其此后在并購(gòu)重組上的動(dòng)作，是否會(huì)調(diào)整標(biāo)的估值等問(wèn)題，證代張子懿稱，“現(xiàn)在還沒(méi)有確定，要等董事會(huì)確定下一步怎么做再確定。”

標(biāo)的公司估值迅速攀高

證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組委對(duì)明家聯(lián)合發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)不予通過(guò)的審核意見(jiàn)為“申請(qǐng)材料披露的關(guān)于標(biāo)的公司的重要數(shù)據(jù)不準(zhǔn)確、不完整，不符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第四條的相關(guān)規(guī)定”及“申請(qǐng)材料關(guān)于標(biāo)的資產(chǎn)未來(lái)持續(xù)盈利能力的披露不充分，不符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第四十三條第（一）款的規(guī)定。”

并購(gòu)重組委所指的“重要數(shù)據(jù)不準(zhǔn)確、不完整”，指向了小子科技、無(wú)錫線上線下一年來(lái)估值的迅速攀高，盈利預(yù)估值的快速提升，而這也是明家聯(lián)合重組事項(xiàng)引起關(guān)注的重要原因。

早在2015年8月，明家聯(lián)合對(duì)小子科技進(jìn)行增資，用2700萬(wàn)元獲得了后者13.5%的股權(quán)，以明家聯(lián)合的出資額及持股比例來(lái)計(jì)算，小子科技當(dāng)時(shí)的估值為2億元；2016年2月，明家聯(lián)合斥資1700萬(wàn)元，獲得了無(wú)錫線上線下10%的股權(quán)，無(wú)錫線上線下所對(duì)應(yīng)的估值為1.7億元。

《草案》顯示，小子科技86.5%的股權(quán)作價(jià)6.06億元，無(wú)錫線上線下90%股權(quán)作價(jià)4.03億元，所對(duì)應(yīng)的估值已經(jīng)分別是7億元和4.48億元。換言之，不到一年時(shí)間，同樣一位收購(gòu)者，同樣的標(biāo)的資產(chǎn)，此時(shí)的估值已是當(dāng)初的3.5倍和2.64倍。

和A股上的多起并購(gòu)類似，明家聯(lián)合對(duì)標(biāo)的公司的估值采用了可比公司法中的預(yù)測(cè)市盈利法。在回復(fù)證監(jiān)會(huì)下發(fā)的《中國(guó)證監(jiān)會(huì)行政許可項(xiàng)目審查一次反饋意見(jiàn)通知書》中，明家聯(lián)合解釋兩個(gè)標(biāo)的資產(chǎn)估值增長(zhǎng)時(shí)均稱，“預(yù)期盈利能力大幅提升是導(dǎo)致估值差異的主要因素。”

根據(jù)明家聯(lián)合所公布的申請(qǐng)材料，小子科技2015年?duì)I收額的同比增幅為43.88倍，凈利潤(rùn)同比增幅為106.58倍，這個(gè)數(shù)據(jù)明顯高于同行。明家聯(lián)合列舉的同行業(yè)4家公司的同期財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，營(yíng)收增幅的平均值僅為2.53倍，最高值也不過(guò)是5.68倍；凈利潤(rùn)增幅的平均值僅為4.35倍，最高值為10.21倍。

營(yíng)收增長(zhǎng)依賴外延并購(gòu)

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者發(fā)現(xiàn)，明家聯(lián)合最近的營(yíng)收增長(zhǎng)更多地依賴于外延并購(gòu)。

明家聯(lián)合2011年登陸A股。東方財(cái)富Choice顯示，登陸A股的前4年，“電涌保護(hù)產(chǎn)品”一直是明家聯(lián)合的主營(yíng)產(chǎn)品，銷售額占營(yíng)收的比例接近九成，在87.7%到89.38%之間。

2015年，明家聯(lián)合營(yíng)收增長(zhǎng)1.4倍至9.01億元，“電涌保護(hù)產(chǎn)品”所占的比重卻呈斷崖下跌之勢(shì)，僅為9.59%。其營(yíng)收的增量更多來(lái)自搜索引擎廣告業(yè)務(wù)及移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)廣告業(yè)務(wù)，兩者占營(yíng)收的比重合計(jì)高達(dá)89.02%。

這一年也是明家聯(lián)合高舉擴(kuò)張并購(gòu)之旗，向移動(dòng)互聯(lián)領(lǐng)域跑馬圈地的元年。2015年6月1日，對(duì)小子科技等公司增資期間，明家聯(lián)合發(fā)布《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書（草案）》，稱“隨著對(duì)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的不斷深入接觸，公司深刻認(rèn)知到：只有緊跟移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展趨勢(shì)，通過(guò)收購(gòu)兼并等多種方式，不斷擴(kuò)大自身在該行業(yè)的產(chǎn)業(yè)版圖，整合各類資源要素，才能夠分享行業(yè)高速增長(zhǎng)的豐碩成果，實(shí)現(xiàn)公司長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)，成為移動(dòng)營(yíng)銷領(lǐng)軍企業(yè)。”

證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組委“未獲通過(guò)”的審核結(jié)果，意味著明家聯(lián)合的資產(chǎn)重組事項(xiàng)將告一段落，向移動(dòng)互聯(lián)領(lǐng)域的擴(kuò)張也踩了剎車。