近日，中小股東否決格力電器并購方案一事成為市場關(guān)注的熱點。從最近一年情況看，中小股東叫板上市公司及大股東的底氣明顯增加，攪黃上市公司及大股東“美夢”的案例并不罕見。分析人士指出，在經(jīng)濟(jì)增速放緩、流動性增多的背景下，未來產(chǎn)業(yè)資本將通過舉牌成為與上市公司及大股東博弈的重要角色。

中小股東頻發(fā)力

近日，格力電器收購議案被否決，促成這一局面的則是中小股東。該公司10月30日晚公布的臨時股東大會決議顯示，包括收購珠海銀隆及募資議案在內(nèi)的15條議案被否決?，F(xiàn)場和網(wǎng)絡(luò)投票的股東共5141人，代表32.6億股，占上市公司總股份的54.2%。其中，中小股東有5139人，占上市公司總股份的27%。參與網(wǎng)絡(luò)投票的中小股東達(dá)5063人，占公司總股份的20.5%。

中小股東攪黃上市公司及大股東“美夢”的案例并不罕見。比如，今年1月亞星化學(xué)公司非公開發(fā)行21.7億元收購新湖陽光100%股權(quán)，并募集8億元配套資金一事，盡管是二次闖關(guān)，實際控制人李貴斌也已較前次大幅讓利，不過仍遭到中小股東的否決。

亞星化學(xué)公告顯示，今年1月15日召開的臨時股東大會，有關(guān)公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)的8項議案全部被否決，反對票占比37.5%。此后，亞星化學(xué)將收購新湖陽光100%的發(fā)行價由原來的6.57元/股提升為7.68元/股，發(fā)行股份數(shù)量由原來的3.30億股減少為2.83億股。不過，在1月17日的臨時股東大會上，再度遭到中小股東否決。

此外，今年8月，深圳明曜投資聯(lián)同50多名普通投資者通過舉報的方式，延遲了一汽轎車和一汽夏利發(fā)布的《關(guān)于中國第一汽車股份有限公司變更承諾事項履行期限的議案》。

值得注意的是，中小股東頻頻給上市公司大股東“添堵”的情況，已經(jīng)讓不少大股東感覺巨大壓力。“公司去年三季度新進(jìn)了幾個股東，持股比例大概在20%左右，這幾個中小股東抱團(tuán)給公司的重組進(jìn)程造成了很大壓力。今年二季度，大股東通過大幅溢價轉(zhuǎn)讓的方式，才把這幾個中小股東擺平。”華南一投行主管表示。

更有甚者，中小股東直接讓大股東放棄原有計劃。“幾個中小股東要求我們按照他們說的方案去做，但他們提的方案對大股東利益?zhèn)Ρ容^大，所以最終我們只能放棄進(jìn)入這家上市公司。”深圳一擬借殼公司的高管表示。

舉牌彈藥充足

去年以來，中小股東通過各種方式搶鏡的情況屢屢發(fā)生。2016年7-9月，以恒大為首的產(chǎn)業(yè)資本舉牌潮引起市場極大關(guān)注。國金證券的數(shù)據(jù)顯示，2016年1-9月上市公司處于被舉牌的密集區(qū)。A股中共有49家上市公司（不完全統(tǒng)計）先后被舉牌累計達(dá)86次，月均舉牌9次。雖然與2015年7月-12月高峰期月均34次相比有所下降，但從A股舉牌歷史情況看，2016年1-9月仍然處于舉牌密集期。從被舉牌上市公司的行業(yè)分布看，綜合、電氣設(shè)備、機(jī)械設(shè)備、房地產(chǎn)、農(nóng)林牧漁、食品飲料、醫(yī)藥生物、化工、建筑裝飾和休閑服務(wù)等行業(yè)的公司被舉牌次數(shù)較多；其中，康達(dá)爾、恒順眾昇、ST慧球、萬科A、*ST亞星、成都路橋、廊坊發(fā)展、法爾勝、博信股份等個股2016年被舉牌的次數(shù)均達(dá)到或超過3次。

在這背后給中小股東撐腰的無疑是充足的資金。國金證券分析師李立峰指出，企業(yè)活期存款同比增速上漲，企業(yè)流動資金增多，大量的資金有配置需求。2016年3月企業(yè)活期存款同比增速高達(dá)27%，說明企業(yè)的活期存款大量增加，資金配置需求也在增長。此外，GDP增速放緩，企業(yè)流動資金找不到合適的配置方向。同時，今年年中股市進(jìn)一步回調(diào)，上市公司估值下降，舉牌成本也在降低。

事實上，從一些私募發(fā)行的舉牌基金的情況，也可以看到流動性寬裕的影子。格上理財統(tǒng)計，在上市公司披露的2016年半年報中，共有214只私募基金參與舉牌上市公司。“現(xiàn)在市場對于舉牌產(chǎn)品很認(rèn)可，我們近期發(fā)的幾只舉牌基金都很順利，都是超募的，不少機(jī)構(gòu)的低成本資金也愿意參與。”深圳一私募市場主管透露。

浙商證券分析師王鵬指出，目前金融機(jī)構(gòu)人民幣加權(quán)貸款利率（5.26%）和10年期國債利率（2.74%）均處于歷史低位，舉牌資金成本和機(jī)會成本相對低廉。除了2013年6月“錢荒”導(dǎo)致利率上升以外，10年期國債利率在2008年8月-12月、2015年7月-12月兩階段都處在明顯的下降通道，并兩次擊穿3%關(guān)口。10年期國債收益率下行，一方面，反映了市場對宏觀經(jīng)濟(jì)疲弱和貨幣寬松的預(yù)期，舉牌人選擇在10年期國債利率下降過程中舉牌，未來有望受益寬松的貨幣政策；另一方面，10年期國債收益率在較長時間段內(nèi)維持在3%以下，一定程度上也反映了融資成本處在低位，有利于降低舉牌人的融資成本和機(jī)會成本。

動機(jī)多種多樣

分析人士認(rèn)為，中小股東通過增加持股來增加上市公司的話語權(quán)，其目的也因中小股東資金性質(zhì)而異。比如，險資注重財務(wù)報表合并和戰(zhàn)略投資，而其他產(chǎn)業(yè)資本動機(jī)多樣。

分析人士指出，產(chǎn)業(yè)資本主要通過舉牌搜集到大量股權(quán)籌碼，度過一段“場外觀察期”后將進(jìn)駐董事會并參與上市公司管理，進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合。股權(quán)投資傾向于股權(quán)分散的小市值公司，這有利于其通過少量資金就取得話語權(quán)，進(jìn)一步達(dá)到將自己的項目資源注入上市公司的意圖。

私募在舉牌方面的動作也不斷。“一是為了爭奪上市公司控股權(quán)；二是謀求上市公司收購己方資產(chǎn)；三是作為大股東同盟，賺傭金；四是純財務(wù)投資。”深圳一私募負(fù)責(zé)人分析。隨著私募舉牌基金紛紛成立，私募有可能成為與上市公司及大股東博弈的新主角。

李立峰認(rèn)為，7月份后股市出現(xiàn)一波調(diào)整，部分公司估值下降，但質(zhì)地較好，從財務(wù)投資角度看是較好的標(biāo)的。在經(jīng)濟(jì)增速放緩，流動資金增多的背景下，未來產(chǎn)業(yè)資本舉牌可能成為與上市公司及大股東博弈的重要角色。

而險資方面，雖然去年表現(xiàn)搶眼，但2016年7-9月險資舉牌明顯減少。李立峰認(rèn)為，主要原因是其負(fù)債端壓力減小。2016年2月以來，萬能險結(jié)算利率開始下行，險資的負(fù)債端壓力減小。此外，險資資金擴(kuò)張速度減緩。保監(jiān)會數(shù)據(jù)顯示，1-8月份，原保險保費收入22958.94億元，同比增長34.68%，較1-7月份35.41%的增速略有下滑，萬能險保費增速也出現(xiàn)逐月回落的情況。