每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 黃小聰    

每經(jīng)記者 黃小聰 每經(jīng)編輯 吳永久

一年半之前，當(dāng)貴州茅臺的股價從250元左右回落至160元時，估計誰也想不到，短短一年半時間，它又可以從160元漲到如今的350元上下，漲幅超100%，要知道同期的滬深300指數(shù)漲幅約為2.5%。

而這一年半的時間里，雖然股價蹭蹭蹭往上漲，但貴州茅臺的凈利潤增長則顯得要平緩得多，其在2015年前三季度的凈利潤為114.25億元，到了2016年前三季度，凈利潤為124.66億元，同比增長僅為9.11%。

在市場上，還有另外一只個股，比貴州茅臺的利潤增長要迅猛得多，其在2016年，前三季度的凈利潤攀升至108.37億元，同比增長達到124.94%。

有意思的是，在凈利潤同比增長超100%的過程下，其股價在2016年3季度之后，卻不斷在歷史低位徘徊，這只個股就是溫氏股份。

一位私募人士向火山君說道，“利潤增長要看是哪方面的增長，如果把時間拉長，豬肉、飼料、化肥類的公司，其實凈利潤是很不穩(wěn)定，有可能今年漲了，明年跌了，這種偏周期的行業(yè)，要有很好的眼光才行。”

有意思的是，在不久前的2016年12月份，招商證券曾在一篇研報標(biāo)題中打出：“溫氏豈是池中物，一遇風(fēng)云便化龍”。那么，它會是一年半以前的貴州茅臺嗎？是不是也在蟄伏中？同樣都是凈利潤在百億級別的公司，他們又有哪些不同呢?

下面來看看，火山君給你帶來五大指標(biāo)的全解析！

一：估值

如果僅從股本和總市值來看，貴州茅臺總股本12.6億股，按1月10日收盤價349元計算的話，總市值約為4397億元；溫氏股份總股本43.5億股，按1月10日收盤價35.54元計算的話，總市值約為1546億元，不及貴州茅臺的四成。

再從動態(tài)市盈率來看，溫氏股份不到11倍，而貴州茅臺已經(jīng)達到26倍。

一位私募人士向火山君（微信號：huoshan5188）表示，“貴州茅臺雖然是好股，但是目前的估值從價值投資來講，已經(jīng)偏高了,沒有吸引力。另外，白酒行業(yè)面臨一個客戶基礎(chǔ)的拐點，未來的90后、00后未必會喝這種烈性酒，客戶基礎(chǔ)不像50后、60后、70后有這么大的支撐。”

貴州茅臺當(dāng)前估值水平高不高，與它的歷史估值情況一比較就知道了?；鹕骄隽艘粋€表格，分別以2007年、2012年、2015年的4-6月（因為這個時間是年報公布后不久）的股價水平來測算估值，測算估值時是以上一年報凈利。比如2007年4-6月的股票總市值除以2006年的凈利。咱們來比較一下吧：

從上表之中可以發(fā)現(xiàn)，2007年時的市盈率最高，隨后市盈率開始降低，市盈率水平下降這也許與凈利增長速度下降有一定關(guān)系。在2012年上半年時，當(dāng)時白酒還是鼎盛時期，在2012年末白酒行業(yè)遭到塑化劑的影響，行業(yè)低迷了幾年，在2015年時白酒也還處于恢復(fù)期，所以估值水平以2012年上半年的市盈率可能更恰當(dāng)，目前26倍市盈率與貴州茅臺2012年上半年白酒行業(yè)鼎盛時期的28倍市盈率非常接近了，也驗證了上述私募人士的看法。然而當(dāng)前估值不便宜不代表股價會下跌，甚至可能繼續(xù)上漲，原因是修復(fù)估值有2種方式，一種就是股價下跌，一種是未來凈利潤的持續(xù)增長。除了估值因素，股價也會受到大盤因素的影響。

而說到溫氏股份，同有投資姚茂林則分析道，”其實不論從管理到市場占有能力、營業(yè)收入等方面，都是非常優(yōu)秀，但就是體量太大了，一上市后就有1000多億的市值，其實它和茅臺也有相類似的地方，就是適合比較便宜的時候再買。”

不過，姚茂林也指出，“雖然溫氏股份是行業(yè)龍頭，但是周期性比較強，豬肉的漲價比較不可靠，估值10倍以下可能才會比較吸引人。如果是要買豬肉股，溫氏股份肯定是首選，比較穩(wěn)，但要說成長性，從1000億級別要增長到2000億級別，未來主要還得看經(jīng)營模式能不能再上一個臺階。”

火山君發(fā)現(xiàn)，溫氏股份的同行萬州國際今日在港股市場的動態(tài)市盈率也是10.02倍，溫氏股份今日的動態(tài)市盈率為10.8倍，所以溫氏股份的市盈率與成熟市場的市盈率非常接近。

二：產(chǎn)品、毛利率

2015年貴州茅臺

2014年貴州茅臺

溫氏股份：占公司營業(yè)收入或營業(yè)利潤 10%以上的行業(yè)、產(chǎn)品。（2015年年報）

這個圖說明了什么？

火山附上專業(yè)人士點評：貴州茅臺是非常難得的市場標(biāo)桿，從毛利率來看，茅臺酒毛利率高達90%以上，這不是溫氏股份能相比的。

三：限售股解禁

溫氏股份：部分限售股份于2016年11月2日上市流通。解除限售的股份數(shù)量為30.59億股，占公司總股本的70.32%；實際可上市流通的限售股份數(shù)量為25.28億股，占公司總股本的58.12%。

貴州茅臺：全流通

從盤面來看，去年11月2日跳空低開，當(dāng)天跌幅4.33%，11月3日創(chuàng)下了近10個月以來的股價新低。不過，招商證券認(rèn)為，2016年11月2日，小非解禁市值達1000多億，短期快速下跌打造出股價的黃金坑。巨額解禁對某些潛在股東來說是一個契機，管理團隊對于股東利益的重視，使得長期持有極具吸引力。

四：機構(gòu)重倉

貴州茅臺：前十大流通股東中，除了中國貴州茅臺酒廠（集團）有限責(zé)任公司和貴州茅臺酒廠集團技術(shù)開發(fā)公司以外，其它八家均為機構(gòu)，包含了證金、RQFII、QFII等。此外，貴州茅臺還獲得超200只基金重倉，機構(gòu)偏好明顯。

溫氏股份：2016年三季度末僅有15家基金重倉，持股最多的為博時主題行業(yè)混合，持股1450.08萬股，同時也是溫氏股份的第一大流通股東。但除了這家基金以外，其它14只基金的持股都在50萬股以下，合計不到200萬股。

來了，業(yè)內(nèi)人士點評：本身就是一家“巨無霸”的公司，個人股東很多都是員工，很多機構(gòu)其實都不想去當(dāng)“接盤俠”，在上市的時候其實就已經(jīng)在關(guān)注，當(dāng)后來發(fā)現(xiàn)空間不大了。它不像一些其它行業(yè)的個股，比如說環(huán)保行業(yè)的股票，上市時就50億的市值，還有好幾倍的上漲空間。

五：品牌

要說品牌差別，火山想說的是，Oh！額滴個神！ 這恐怕是大哥碾壓小弟的節(jié)奏！

來看看機構(gòu)投資人士眼中的差別吧！貴州茅臺、東阿阿膠這種都有很強的稀缺性，會主導(dǎo)投資者行為，比如選擇酒的時候，特別送禮時是會有品牌的需求，消費者選擇的時候是有排他性的行為；而消費者在選擇豬肉的時候，不會特意去買溫氏股份的豬肉，凡是同質(zhì)化的東西基本都有商品屬性，會受周期性影響，而差異化的東西一般不會受周期性影響。

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