（作者：方正證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 任澤平）

“兩會”將于3月3日和5日開幕，將對2017年經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展目標(biāo)、財政貨幣政策、供給側(cè)改革等作出重大部署，對未來經(jīng)濟(jì)和大類資產(chǎn)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。2016年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)2017年是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的深化之年，以優(yōu)異成績迎接黨的十九大勝利召開。2月習(xí)近平總書記主持深改組會議，強(qiáng)調(diào)“黨政主要負(fù)責(zé)同志是抓改革的關(guān)鍵，要把改革放在更加突出位置來抓”。

預(yù)計2017年目標(biāo)設(shè)定：GDP為6.5%左右；CPI為3%左右，與2016年持平；M2為12%，比2016年降低1個百分點；赤字率為3%，與2016年持平。

財政政策積極有效，貨幣政策穩(wěn)健中性。穩(wěn)增長在2017年的壓力有所緩解，2016年初以來名義GDP增速小周期復(fù)蘇。2017年貨幣政策強(qiáng)調(diào)穩(wěn)健中性，已經(jīng)轉(zhuǎn)向事實上的中性偏緊，先后上調(diào)公開市場利率。一季度信貸社融超預(yù)期，資金脫虛向?qū)?，投資需求恢復(fù)，央行進(jìn)行窗口指導(dǎo)。

政策從穩(wěn)增長轉(zhuǎn)向防風(fēng)險和促改革。1)防風(fēng)險去杠桿放在更加重要的位置上，體現(xiàn)在房地產(chǎn)調(diào)控、債市去杠桿、險資監(jiān)管新規(guī)等。2)深入推進(jìn)“三去一降一補(bǔ)”。去產(chǎn)能加碼擴(kuò)圍，從鋼鐵煤炭到玻璃、水泥、電解鋁、造船。降低企業(yè)杠桿，債轉(zhuǎn)股。房地產(chǎn)去庫存，因城施策。減稅降費(fèi)降成本，中美減稅競爭。補(bǔ)短板，基建，PPP。3)深入推進(jìn)農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革：禽畜養(yǎng)殖、土地流轉(zhuǎn)(農(nóng)墾)、現(xiàn)代種業(yè)、農(nóng)田水利基建、化肥農(nóng)藥、綠色環(huán)保農(nóng)機(jī)。4)加快國企改革，混改為重要突破口：混合所有制改革是國企改革的重要突破口，在電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工等領(lǐng)域邁出實質(zhì)性步伐。各地兩會積極推動混改。5)“一帶一路”建設(shè)步入快車道：“一帶一路”+PPP、優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)輸出和西部地區(qū)大規(guī)?；ā?)京津冀協(xié)同發(fā)展深入推進(jìn)，2017年2月是三周年。7)PPP政策紅利不斷，落地和規(guī)模均超預(yù)期。8)房地產(chǎn)調(diào)控，建立長效機(jī)制，確立大都市圈戰(zhàn)略。

經(jīng)濟(jì)“軟著陸”，股市結(jié)構(gòu)性牛市，中游崛起。由于需求超預(yù)期、信貸超預(yù)期和改革超預(yù)期，帶來業(yè)績超預(yù)期。戰(zhàn)略看多A股，2017年有望迎來結(jié)構(gòu)性牛市行情。受益于企業(yè)業(yè)績改善和改革提升風(fēng)險偏好，大類資產(chǎn)從房市債市向股市輪動。兩會前后是股市做多的時間窗口，圍繞經(jīng)濟(jì)業(yè)績牛(中游崛起)和改革紅利牛(一帶一路、國企混改、京津冀一體化、去產(chǎn)能加碼擴(kuò)圍、農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革等)展開。

風(fēng)險提示：改革不及預(yù)期，政策推出和推進(jìn)不及預(yù)期

“兩會”將于3月3日和5日開幕，將對2017年經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展目標(biāo)、財政貨幣政策、供給側(cè)改革等作出重大部署，對未來經(jīng)濟(jì)和大類資產(chǎn)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

1.兩會前瞻：深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革

“兩會”將于3月3日和5日開幕，發(fā)布2017年經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展目標(biāo)和任務(wù)。2016年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議將政策重心從穩(wěn)增長轉(zhuǎn)向防風(fēng)險和促改革，強(qiáng)調(diào)2017年是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的深化之年，堅持以推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，適度擴(kuò)大總需求，全面做好穩(wěn)增長、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生、防風(fēng)險各項工作，以優(yōu)異成績迎接黨的十九大勝利召開。2月6日，習(xí)近平總書記主持深改組會議，強(qiáng)調(diào)“黨政主要負(fù)責(zé)同志是抓改革的關(guān)鍵，要把改革放在更加突出位置來抓”。

1.1 預(yù)計GDP增速目標(biāo)為6.5%左右

根據(jù)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢以及2016年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議精神，預(yù)計2017年政府經(jīng)濟(jì)預(yù)期目標(biāo)設(shè)定為：

GDP為6.5%左右，較2016預(yù)期目標(biāo)下降；

CPI為3.0%左右，與2016年持平；

M2為13%，較2016年預(yù)期目標(biāo)下調(diào)；

赤字率為3.0%，與2016年持平。

各省市兩會期間已公布2017年本省市 GDP 增速預(yù)期目標(biāo)，全國平均下調(diào)了0.1個百分點。分區(qū)域看，東部、中部分別下調(diào)0.3個、0.4個百分點；西部、東北分別上調(diào)0.1、0.3個百分點。分省市看，11省市下調(diào)預(yù)期目標(biāo)，14 省市預(yù)期目標(biāo)與上年持平，5省上調(diào)預(yù)期目標(biāo)。

1.2 財政政策積極有效，貨幣政策穩(wěn)健中性

財政政策強(qiáng)調(diào)積極有效。2016年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)“財政政策要更加積極有效，預(yù)算安排要適應(yīng)推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、降低企業(yè)稅費(fèi)負(fù)擔(dān)、保障民生兜底的需要”。

穩(wěn)增長在2017年的壓力有所緩解，2016年初以來名義GDP增速小周期復(fù)蘇。2016年中國1-4季度GDP實際增速分別為6.7%、6.7%、6.7%、6.8%，呈L型走勢，表明中國經(jīng)濟(jì)增速換擋從快速下滑期步入緩慢探底期(GDP增速從2007年的14.2%下滑到2015年的6.9%、2016年的6.7%，并開始逐步觸底企穩(wěn))。尤其值得注意的是，2016年1-4季度名義GDP增速分別為7.15%、7.32%、7.81%、9.9%，一路回升，考慮到2017年1季度PPI低基數(shù)和PMI維持在相對高位，名義GDP增速的回升勢頭仍在延續(xù)。

2017年貨幣政策強(qiáng)調(diào)穩(wěn)健中性，已經(jīng)轉(zhuǎn)向事實上的中性偏緊，先后上調(diào)公開市場利率。2016年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出“貨幣政策要保持穩(wěn)健中性，適應(yīng)貨幣供應(yīng)方式新變化，調(diào)節(jié)好貨幣閘門，努力暢通貨幣政策傳導(dǎo)渠道和機(jī)制，維護(hù)流動性基本穩(wěn)定”。未來貨幣寬松的制約因素開始增多，房地產(chǎn)調(diào)控、通脹預(yù)期升溫、人民幣貶值和資本流出壓力、2017年美聯(lián)儲加息次數(shù)上調(diào)至三次等。2017年初以來，央行先后上調(diào)MLF、OMO、SLF等公開市場利率。由于投資需求恢復(fù)、信貸超預(yù)期、通脹預(yù)期升溫、房價調(diào)控壓力較大等，貨幣政策中性偏緊可能至少持續(xù)到2季度。

一季度信貸社融超預(yù)期，資金脫虛向?qū)?，投資需求恢復(fù)，央行進(jìn)行窗口指導(dǎo)。1月信貸社融大增，除了債券收益率大幅上升后企業(yè)融資轉(zhuǎn)向信貸的替代效應(yīng)外，可能跟地方政府換屆后投資沖動、基建PPP發(fā)力、企業(yè)盈利恢復(fù)后企業(yè)設(shè)備開支大增、出口好轉(zhuǎn)企業(yè)恢復(fù)生產(chǎn)、實際貸款利率大幅下降等實際融資需求上升有關(guān)。在房市債市調(diào)控背景下，銀行增加了對實體經(jīng)濟(jì)貸款，資金出現(xiàn)“脫虛向?qū)?rdquo;跡象。社融超預(yù)期，地產(chǎn)調(diào)控導(dǎo)致開發(fā)貸轉(zhuǎn)向表外，非標(biāo)暴增。如果一季度信貸社融超預(yù)期，考慮到一個季度的滯后效應(yīng)，二季度投資和經(jīng)濟(jì)可能不市場預(yù)期的要好，景氣周期復(fù)蘇持續(xù)時間超市場預(yù)期。行業(yè)景氣正從上下游向中游傳導(dǎo)，中游崛起。

1.3 防風(fēng)險去杠桿放在更加重要的位置上

中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)，“要把防控金融風(fēng)險放到更加重要的位置，下決心處置一批風(fēng)險點，著力防控資產(chǎn)泡沫，提高和改進(jìn)監(jiān)管能力，確保不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險”。“去杠桿方面，要在控制總杠桿率的前提下，把降低企業(yè)杠桿率作為重中之重。”針對房價暴漲，2016年10月以來新一輪房地產(chǎn)調(diào)控密集出臺，重啟限購限貸，并上調(diào)房貸利率，預(yù)計這一輪房地產(chǎn)調(diào)控將至少持續(xù)到2017年底。針對過去非銀機(jī)構(gòu)通過加杠桿、加久期、降信用的方式套利，2016年8月以來央行通過“鎖短放長”投放流動性，以實現(xiàn)拉長久期、抬升成本來實現(xiàn)債市去杠桿。前期新興保險通過萬能險舉牌甚至并購上市公司，監(jiān)管層開始出臺“保險姓保、保監(jiān)姓監(jiān)”的新規(guī)。

1.4 深入推進(jìn)“三去一降一補(bǔ)”，去產(chǎn)能加碼擴(kuò)圍

去產(chǎn)能加碼擴(kuò)圍，從鋼鐵煤炭到玻璃、水泥、電解鋁、造船。中央經(jīng)濟(jì)工作會議要求“繼續(xù)推動鋼鐵、煤炭行業(yè)化解過剩產(chǎn)能，嚴(yán)格執(zhí)行環(huán)保、能耗、質(zhì)量、安全等相關(guān)法律法規(guī)和標(biāo)準(zhǔn)，創(chuàng)造條件推動企業(yè)兼并重組，要防止已經(jīng)化解的過剩產(chǎn)能死灰復(fù)燃，同時用市場、法治的辦法做好其他產(chǎn)能嚴(yán)重過剩行業(yè)去產(chǎn)能工作。”表明市場化和行政去產(chǎn)能將繼續(xù)深入推進(jìn)，并有望從鋼鐵煤炭向玻璃、水泥、電解鋁、造船等其他產(chǎn)能過剩行業(yè)領(lǐng)域擴(kuò)圍。

降低企業(yè)杠桿。中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出“要支持企業(yè)市場化、法治化債轉(zhuǎn)股，加大股權(quán)融資力度，加強(qiáng)企業(yè)自身債務(wù)杠桿約束等，降低企業(yè)杠桿率。要規(guī)范政府舉債行為。”2017年初的加息針對金融市場的“脫實向虛”“以錢炒錢”以及不合理的加杠桿行為，通過抬升成本有效降低債市杠桿。國務(wù)院10月10日發(fā)布的《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》提出六大降低企業(yè)杠桿率的途徑，債轉(zhuǎn)股項目或?qū)⒓铀俾涞亍?/p>

去庫存。中央經(jīng)濟(jì)工作會議指出“要堅持分類調(diào)控，因城因地施策，重點解決三四線城市房地產(chǎn)庫存過多問題。要把去庫存和促進(jìn)人口城鎮(zhèn)化結(jié)合起來，提高三四線城市和特大城市間基礎(chǔ)設(shè)施的互聯(lián)互通，提高三四線城市教育、醫(yī)療等公共服務(wù)水平，增強(qiáng)對農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口的吸引力。”這意味著去庫存將重點指向三四線城市房地產(chǎn)庫存量，而一二線城市由于近兩年庫存去化充分，預(yù)計今年存在補(bǔ)庫的需求。

減稅降費(fèi)降成本。中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出“要在減稅、降費(fèi)、降低要素成本上加大工作力度。要降低各類交易成本特別是制度性交易成本，減少審批環(huán)節(jié)，降低各類中介評估費(fèi)用，降低企業(yè)用能成本，降低物流成本，提高勞動力市場靈活性，推動企業(yè)眼睛向內(nèi)降本增效。”降低企業(yè)稅費(fèi)負(fù)擔(dān)成為今年財政政策新要求，2017年可能會實施大規(guī)模減稅，放水養(yǎng)魚讓利于民，出現(xiàn)中美減稅競爭。

補(bǔ)短板。中央經(jīng)濟(jì)工作會議要求“要從嚴(yán)重制約經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的重要領(lǐng)域和關(guān)鍵環(huán)節(jié)、從人民群眾迫切需要解決的突出問題著手，既補(bǔ)硬短板也補(bǔ)軟短板，既補(bǔ)發(fā)展短板也補(bǔ)制度短板。”基建方面諸如軌道交通建設(shè)、海綿城市建設(shè)、農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等短板有望加速推進(jìn)，而教育、醫(yī)療、養(yǎng)老、能源等作為傳統(tǒng)的民生短板，這些領(lǐng)域也將會進(jìn)一步發(fā)力，PPP是重要工具。

1.5 深入推進(jìn)農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革

2016年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議將“深入推進(jìn)農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革”作為2017年重點任務(wù)之一，隨后的中央農(nóng)村工作會議提出“把推進(jìn)農(nóng)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革作為農(nóng)業(yè)農(nóng)村工作的主線”。2016年底2017年初，農(nóng)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革相關(guān)政策文件密集出臺，除農(nóng)墾、奶業(yè)、漁業(yè)、農(nóng)業(yè)科技、農(nóng)業(yè)機(jī)械化、草原保護(hù)、農(nóng)業(yè)生產(chǎn)安全、新型職業(yè)農(nóng)民培育、農(nóng)業(yè)資源與生態(tài)環(huán)境保護(hù)、農(nóng)業(yè)執(zhí)法監(jiān)管等領(lǐng)域的“十三五”規(guī)劃外，還涉及農(nóng)村土地“三權(quán)”分置、集體林權(quán)制度、農(nóng)業(yè)PPP、養(yǎng)殖、農(nóng)村集體產(chǎn)權(quán)制度改革、農(nóng)業(yè)補(bǔ)貼制度、農(nóng)墾國有土地確權(quán)、耕地保護(hù)與占補(bǔ)平衡等多個主題。2017年2月5日，中央1號文件暨《關(guān)于深入推進(jìn)農(nóng)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革加快培育農(nóng)業(yè)農(nóng)村發(fā)展新動能的若干意見》發(fā)布，這是2004年以來指導(dǎo)“三農(nóng)”工作的連續(xù)第14份中央1號文件。

農(nóng)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的主要內(nèi)容：1)本質(zhì)：以改革推動農(nóng)業(yè)農(nóng)村發(fā)展從過度依賴資源消耗向綠色生態(tài)可持續(xù)轉(zhuǎn)變，從主要滿足“量”的需求向更加注重滿足“質(zhì)”的需求轉(zhuǎn)變。2)三條底線：糧食生產(chǎn)能力不降低、農(nóng)民增收勢頭不逆轉(zhuǎn)、農(nóng)村穩(wěn)定不出問題。3)六大任務(wù)：調(diào)結(jié)構(gòu)，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和區(qū)域結(jié)構(gòu)等。提品質(zhì)，下大力氣提高農(nóng)產(chǎn)品的質(zhì)量安全水平。促融合，推進(jìn)農(nóng)村一二三產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展。去庫存，加快消化玉米等個別農(nóng)產(chǎn)品積壓庫存。降成本，通過發(fā)展適度規(guī)模經(jīng)營、促進(jìn)機(jī)械化提檔升級等節(jié)本增效。補(bǔ)短板，加強(qiáng)農(nóng)業(yè)農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，改善農(nóng)業(yè)生態(tài)環(huán)境。4)根本途徑：改革體制創(chuàng)新機(jī)制，理順政府與市場的關(guān)系，激活市場、要素、主體。5)2017年亮點舉措：盤活集體建設(shè)用地、打造田園綜合體。

農(nóng)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的投資機(jī)會：禽畜養(yǎng)殖、土地流轉(zhuǎn)(農(nóng)墾)、現(xiàn)代種業(yè)、農(nóng)田水利基建、化肥農(nóng)藥、綠色環(huán)保農(nóng)機(jī)。1)畜禽養(yǎng)殖產(chǎn)品價格或因環(huán)保整治在2017年上半年走高。2)土地流轉(zhuǎn)主題或受益地價重估，農(nóng)墾改革釋放紅利。3)現(xiàn)代種業(yè)發(fā)展是保障糧食安全的源頭，政策支持力度大。4)農(nóng)田水利等基建因節(jié)水、補(bǔ)短板、PPP等空間廣闊。5)化肥農(nóng)藥行業(yè)優(yōu)勢龍頭受益零增長政策、環(huán)保壓力去產(chǎn)能。6)綠色環(huán)保農(nóng)機(jī)受益土地流轉(zhuǎn)、化肥農(nóng)藥零增長。

1.6 加快國企改革，混改為重要突破口

中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)，“要深化國企國資改革，加快形成有效制衡的公司法人治理結(jié)構(gòu)、靈活高效的市場化經(jīng)營機(jī)制?；旌纤兄聘母锸菄蟾母锏闹匾黄瓶?，按照完善治理、強(qiáng)化激勵、突出主業(yè)、提高效率的要求，在電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工等領(lǐng)域邁出實質(zhì)性步伐。”

2016年國企改革框架體系初步搭建完成，為其實質(zhì)推動見效打下良好基礎(chǔ)。圍繞2015年9月中共中央、國務(wù)院印發(fā)的《關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》，2016年先后有7個專項配套文件和36個配套文件出臺，國企改革“1+N”文件體系基本完成。企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整與重組方面也取得實質(zhì)進(jìn)展，央企數(shù)量從2015年底106家降為102家。

2017年是國企改革見效年，國企改革作為關(guān)鍵性的重大市場化改革仍然排在改革的首位，各地兩會積極推動混改。2016年12月9號中央政治局會議要求“加快推進(jìn)國企、財稅、金融、社保等基礎(chǔ)性關(guān)鍵性改革”，較之前“財稅、金融、國企等重大改革”的提法，國企改革的地位提升明顯。2017年國有企業(yè)改革重點就是狠抓文件體系的落實落地，混改、混改企業(yè)員工持股、國有資本投資運(yùn)營公司組建等將加速推進(jìn)，將加大力度推動重組合并，以落實國企改革文件，解決深化國企改革的動力、深化國企改革的授權(quán)、抓緊制定國企改革權(quán)力清單和負(fù)面清單、完善改革的容錯機(jī)制四方面問題。

1.7 “一帶一路”建設(shè)步入快車道

“一帶一路”是國家重大戰(zhàn)略，自2013年9月習(xí)近平總書記首次提出以來，進(jìn)度和成果超出預(yù)期。隨著2月推進(jìn)“一帶一路”建設(shè)工作會議召開、新疆等地大規(guī)模推動基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、5月“一帶一路”國際合作高峰論壇臨近，“一帶一路”建設(shè)正步入快車道。

“一帶一路”戰(zhàn)略建設(shè)機(jī)制形成，前景廣闊。經(jīng)歷3年多的發(fā)展，“一帶一路”已經(jīng)取得豐碩成果。而伴隨著絲路基金、金磚國家開發(fā)銀行、亞投行等金融機(jī)構(gòu)的先后建立，中國企業(yè)在走出去的過程中也將得到更多金融上的支持。未來我們有望看到，“一帶一路”上升為聯(lián)合國層次的合作，通過經(jīng)濟(jì)區(qū)域整合，對抗逆全球化趨勢。

關(guān)注三大投資主線：“一帶一路”+PPP、優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)輸出和西部地區(qū)大規(guī)?；ā．?dāng)前無論是從國內(nèi)環(huán)境，還是從國際形勢來看，“一帶一路”都處在加速推進(jìn)期，伴隨著未來“一帶一路”戰(zhàn)略進(jìn)一步走向縱深，將會有更多國家和地區(qū)加入到與中國的經(jīng)貿(mào)合作中來，對于逐步走出國門的中國企業(yè)而言，也意味著未來存在更多機(jī)遇。而5月份即將在北京召開的“一帶一路”國際合作高峰論壇，無疑會進(jìn)一步提升“一帶一路”的市場關(guān)注度。我們認(rèn)為三條線索值得關(guān)注：第一條線索是PPP模式與“一帶一路”相結(jié)合帶來優(yōu)勢產(chǎn)能的輸出，主要涉及建筑，建材，機(jī)械等行業(yè)；第二條線索是以高鐵、通信、電力設(shè)備等高端制造業(yè)為代表的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)的對外推廣；第三條線索是關(guān)注西部地區(qū)大規(guī)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)，走向新一輪開放前沿。

1.8 京津冀一體化深入推進(jìn)

2017年2月是習(xí)總書記布置京津冀協(xié)同發(fā)展戰(zhàn)略三周年，京津冀一體化從頂層設(shè)計到推進(jìn)實施。結(jié)合2014年2月習(xí)近平總書記的7點要求和12月京津冀協(xié)同發(fā)展工作推進(jìn)會議上張高麗副總理強(qiáng)調(diào)的三個突破，重點在頂層規(guī)劃設(shè)計方案、區(qū)域功能定位、產(chǎn)業(yè)重新布局、城市群建設(shè)、北京功能疏解、交通一體化、公共服務(wù)業(yè)一體化、環(huán)保一體化、北京二機(jī)場等。

交通、環(huán)保、產(chǎn)業(yè)協(xié)同三大領(lǐng)域率先突破。交通一體化、生態(tài)環(huán)境保護(hù)、產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展等三個領(lǐng)域是實現(xiàn)京津冀一體化率先突破的重點。(1)交通一體化推進(jìn)的速度最快。交通一體化將填補(bǔ)土地估值洼地，在河北省、天津等環(huán)北京區(qū)域擁有較多土地儲備的公司將受益，同時交通一體化將帶來基建投資需求的增加和區(qū)域資源的重新配置，相關(guān)港口公司有望迎來新機(jī)遇。(2)環(huán)保是目前京津冀一體化發(fā)展中的重要短板。環(huán)保公司將直接受益，增量主要在水，大氣按要求推進(jìn)。同時環(huán)保一體化將淘汰部分落后產(chǎn)能，嚴(yán)格的環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)意味著許多中小企業(yè)將退出市場，部分化工、汽車、建材和鋼鐵企業(yè)將受益供給收縮。(3)產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展最為核心，也是各方利益博弈最激烈的領(lǐng)域。目前來看，河北作為功能和產(chǎn)業(yè)承接的發(fā)展空間最大。

1.9 PPP政策紅利不斷，落地和規(guī)模均超預(yù)期

2016年以來PPP項目需求不斷增長，規(guī)模不斷擴(kuò)大，項目落地加速，領(lǐng)域也進(jìn)一步擴(kuò)圍。截至2016年12月末，全國入庫項目總投資達(dá)13.5萬億元，落地率達(dá)31.6%，與1月末、3月末、6月末、9月末的19.6%、21.7%、23.8%、26.0%的落地率相比，4個季度的落地率環(huán)比增加分別為2.10%、2.10%、2.20%和5.60%，四季度的落地率明顯上升。2016年，PPP三批示范項目相繼推出，政策、落地和企業(yè)業(yè)績均超預(yù)期。2016年10月12日，財政部網(wǎng)站發(fā)布《關(guān)于在公共服務(wù)領(lǐng)域深入推進(jìn)政府和社會資本合作工作的通知》，進(jìn)一步推廣應(yīng)用PPP模式。除了傳統(tǒng)的建筑、公用環(huán)保、交通等項目外，政府計劃讓出更多的投資領(lǐng)域供社會資本參與。教育、醫(yī)療、養(yǎng)老、能源、農(nóng)業(yè)等傳統(tǒng)的民生短板領(lǐng)域，未來相關(guān)行業(yè)的PPP項目投資有望加速。

2016年12月6日，國家發(fā)改委聯(lián)合農(nóng)業(yè)部發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)農(nóng)業(yè)領(lǐng)域政府和社會資本合作的指導(dǎo)意見》，政策層面對農(nóng)業(yè)領(lǐng)域PPP的扶持力度遠(yuǎn)超過往，鼓勵金融機(jī)構(gòu)通過債權(quán)、股權(quán)、資產(chǎn)支持計劃等多種方式，支持農(nóng)業(yè)PPP項目；鼓勵金融機(jī)構(gòu)加大金融產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新力度，開展投貸聯(lián)動、投貸保貼一體化等投融資模式試點；探索以項目預(yù)期收益或整體資產(chǎn)用作貸款抵(質(zhì))押擔(dān)保。

PPP模式政策紅利不斷。2016年6月起，國務(wù)院、財政部、發(fā)改委等相關(guān)部委以及地方政府陸續(xù)出臺了一系列支持、扶持PPP模式發(fā)展的政策和意見，除養(yǎng)老PPP與農(nóng)業(yè)PPP文件外，8月10日發(fā)改委1744號文提出構(gòu)建PPP項目多元化退出機(jī)制，增強(qiáng)PPP項目流動性，以吸引更多社會資本參與；10月24日發(fā)改委2231號文進(jìn)一步規(guī)范了傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域PPP項目操作流程；11月21日發(fā)改委與國家林業(yè)局聯(lián)合發(fā)布的2455號文林業(yè)建設(shè)PPP模式提出指導(dǎo)意見；12月21日國家發(fā)展改革委發(fā)布《傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會資本合作(PPP)項目庫管理辦法(試行)》；12月21日發(fā)改委辦公廳與證監(jiān)會聯(lián)合印發(fā)2698號文提出推進(jìn)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域PPP項目資產(chǎn)證券化；12月30日財政部印發(fā)《財政部政府和社會資本合作(PPP)專家?guī)旃芾磙k法》；12月30日發(fā)改委辦公廳與交通運(yùn)輸部辦公廳聯(lián)合發(fā)布2851號文規(guī)范收費(fèi)公路的PPP模式；2017年1月23日中共中央國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)耕地保護(hù)和改進(jìn)占補(bǔ)平衡的意見》鼓勵采取PPP模式；1月23日財政部印發(fā)《政府和社會資本合作(PPP)綜合信息平臺信息公開管理暫行辦法》。當(dāng)前，包括稅收優(yōu)惠、財政管理辦法等在內(nèi)的系列PPP支持政策處在在醞釀之中；PPP統(tǒng)一立法開始步入快車道；創(chuàng)新融資政策等方面在未來也會有不同程度的加速。相關(guān)政策意見的加速出臺將會進(jìn)一步釋放紅利，推進(jìn)PPP模式發(fā)展。

1.10 房地產(chǎn)調(diào)控，建立長效機(jī)制，確立大都市圈戰(zhàn)略

預(yù)計房地產(chǎn)調(diào)控將至少持續(xù)到2017年底，限購限貸持續(xù)加碼，部分城市上調(diào)貸款利率。當(dāng)前貨幣市場利率的上升開始向貸款利率傳導(dǎo)。據(jù)媒體報導(dǎo)，北京將執(zhí)行新的個人住房貸款業(yè)務(wù)要求，房貸利率不低于基準(zhǔn)利率9折、自2月8日(含)起網(wǎng)簽生效的二套房貸款期限最長不超過25年等。

中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)，“要堅持‘房子是用來住的、不是用來炒的’的定位，綜合運(yùn)用金融、土地、財稅、投資、立法等手段，加快研究建立符合國情、適應(yīng)市場規(guī)律的基礎(chǔ)性制度和長效機(jī)制，嚴(yán)格限制信貸流向投資投機(jī)性購房”。表明中央明確了房地產(chǎn)的居住屬性和消費(fèi)屬性，否定了投資投機(jī)屬性。

會議強(qiáng)調(diào)，“要落實人地掛鉤政策，根據(jù)人口流動情況分配建設(shè)用地指標(biāo)。要落實地方政府主體責(zé)任，房價上漲壓力大的城市要合理增加土地供應(yīng)，提高住宅用地比例，盤活城市閑置和低效用地。特大城市要加快疏解部分城市功能，帶動周邊中小城市發(fā)展”。表明中央決心解決人地分離、人口城鎮(zhèn)化與土地城鎮(zhèn)化不匹配的問題，大都市圈戰(zhàn)略日漸清晰，小城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略或退出歷史舞臺。隨著大都市圈和區(qū)域核心城市土地供應(yīng)增加，未來房地產(chǎn)投資回調(diào)幅度可能不深。

2 經(jīng)濟(jì)L型筑底，股市結(jié)構(gòu)性牛市：中游崛起

隨著信貸超預(yù)期、基建投資超預(yù)期、一帶一路超預(yù)期、出口超預(yù)期，行業(yè)景氣正從上下游向中游傳導(dǎo)，未來一段時間正是“中游崛起”的黃金時期。投資時鐘下“行業(yè)景氣輪動”對未來大類資產(chǎn)配置將起主導(dǎo)性作用，王者歸來。作為此輪行情最早最堅定的推薦者，我們繼續(xù)明確建議投資者積極把握兩會前后做多A股的時間窗口，向中游和改革兩大主線展開進(jìn)攻。

2017年市場對宏觀經(jīng)濟(jì)分歧較大，流行的看法是隨著地產(chǎn)汽車回落，經(jīng)濟(jì)將在2-3季度重回衰退，因此看多債市看空股市。但是，我們對經(jīng)濟(jì)的觀察比市場偏樂觀，為什么？主要是需求超預(yù)期、信貸超預(yù)期和改革超預(yù)期，帶來業(yè)績超預(yù)期。

首先是需求超預(yù)期。

1)我們對房地產(chǎn)投資的預(yù)測比市場偏樂觀。目前市場對2017年房地產(chǎn)投資增速的預(yù)測大多在負(fù)增長區(qū)間，更為極端的預(yù)測是-5%，而我們的預(yù)測是2%左右，主要的邏輯是：一二線城市房地產(chǎn)庫存去化非常充分，開發(fā)商現(xiàn)金流充裕，2017年有補(bǔ)庫存需求；因城施策，部分大都市圈周邊的三線城市銷量比預(yù)期的好；行業(yè)集中度提高，項目并購增加支撐土地購置費(fèi)；中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)熱點城市增加土地供應(yīng)。2016年12月房地產(chǎn)開發(fā)投資增長11.1%，比上月加快5.3個百分點。

2)受外需恢復(fù)和人民幣貶值影響，出口回升。2015-2016年間人民幣對美元貶值約14%。2016年下半年以來，受補(bǔ)庫存、特朗普效應(yīng)、商品價格上漲等帶動，美歐日PMI指數(shù)持續(xù)回升，其中2017年1月美國、歐元區(qū)、日本制造業(yè)PMI指數(shù)56、55.1、52.7，分別比上月加快1.5、0.2、0.3個百分點。2017年1月中國出口同比增長7.9%(按美元計)，大幅高于預(yù)期和前值。

3)基建和PPP項目得到政策大力支持。2016年以來PPP出現(xiàn)政策超預(yù)期、落地超預(yù)期、業(yè)績超預(yù)期。2017年1月新疆政府工作報告提出，2017年力爭全社會固定資產(chǎn)投資1.5萬億，增長50%以上。

其次是信貸超預(yù)期。

1)實際融資成本大幅下降。受供給出清、需求恢復(fù)、貨幣超發(fā)推動，2016年大宗商品價格大漲，PPI大幅回升，從1月的-5.3%快速攀升至12月的5.5%，回升了10.8個百分點?？紤]到2016年初的低基數(shù)和2017年初的環(huán)比價格上漲，2017年1季度PPI同比增速可能高達(dá)7%左右?？紤]到2017年去產(chǎn)能加碼擴(kuò)圍，以及房地產(chǎn)投資、出口、設(shè)備投資的需求支撐，PPI上升將對企業(yè)業(yè)績構(gòu)成支撐。受PPI大幅回升和降息降準(zhǔn)帶動，實際貸款利率(金融機(jī)構(gòu)貸款加權(quán)利率-PPI)大幅下降，從2015年3季度的11.4%一路下降到2016年4季度的1.8%，降到2012年以來的新低。

2)資金“脫虛向?qū)?rdquo;。在房市債市被嚴(yán)厲調(diào)控的情況下，銀行增加了對實體經(jīng)濟(jì)的貸款力度，這也正是2016年12月和2017年1月信貸大幅超預(yù)期的根本原因，而且信貸超預(yù)期的部分主要是是企業(yè)中長期貸款。這也意味著，近期政策上通過調(diào)控房市債市將資金壓回了實體經(jīng)濟(jì)，資金出現(xiàn)“脫虛向?qū)?rdquo;跡象，這對實體經(jīng)濟(jì)和企業(yè)業(yè)績是利好。

最后是改革超預(yù)期。

一帶一路、國企混改、去產(chǎn)能加碼擴(kuò)圍、農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革、PPP、京津冀一體化等政策持續(xù)超預(yù)期，帶來改革紅利。2016年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議將政策取向從穩(wěn)增長轉(zhuǎn)向促改革和防風(fēng)險。2017年2月6日習(xí)近平總書記主持深改組會議，強(qiáng)調(diào)黨政主要負(fù)責(zé)同志是抓改革的關(guān)鍵，要把改革放在更加突出位置來抓。2月10日張高麗副總理主持召開推進(jìn)“一帶一路”建設(shè)工作會議，強(qiáng)調(diào)力爭在一些重點領(lǐng)域取得新的重要突破，推動“一帶一路”建設(shè)取得更大進(jìn)展，高質(zhì)量辦好“一帶一路”國際合作高峰論壇，聚焦重點地區(qū)，大力推動基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通，統(tǒng)籌推進(jìn)重大關(guān)鍵項目建設(shè)。

受益于信貸超預(yù)期、需求超預(yù)期和改革超預(yù)期，企業(yè)業(yè)績超預(yù)期，“新5%比舊8%好”。2016-2018年由于供給出清和需求觸底，經(jīng)濟(jì)“軟著陸”，短期W型，中期L型，2016-2017年1季度處于小周期復(fù)蘇期，2-3季度可能二次探底，但幅度不深，更為重要的是微觀企業(yè)業(yè)績將延續(xù)改善“新5%比舊8%好”。2016年規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤同比增長8.5%，比上年加快10.8個百分點。

行業(yè)景氣輪動：中游崛起，王者歸來。2016年底以來，機(jī)械、建材、鋼鐵等中游行業(yè)的景氣持續(xù)超預(yù)期，行業(yè)景氣正從上下游向中游傳導(dǎo)。2017年1月，國內(nèi)重卡市場共約銷售各類車輛8.2萬輛，環(huán)比增長9%，比去年同期的3.68萬輛大幅增長122%。根據(jù)工程機(jī)械協(xié)會數(shù)據(jù)，2017 年1 月挖掘機(jī)銷量4548 臺，同比增長54%，其中，小挖、中挖和大挖同比分別增長57%、33%和107%?；?、PPP、礦山和農(nóng)村建設(shè)領(lǐng)域等成主要發(fā)力點，行業(yè)回暖有望持續(xù)。

戰(zhàn)略看多A股，2017年有望迎來結(jié)構(gòu)性牛市行情。近期A股交易量縮至新低、持倉投資者數(shù)量跌破5000萬接近2013-2014年上半年水平，經(jīng)過錢荒、債災(zāi)、加息等沖擊，A股不僅走勢平穩(wěn)，而且在開年迎來開門紅，說明A股調(diào)整筑底比較充分，個股行情開始向板塊行情蔓延，2017年有望迎來結(jié)構(gòu)性牛市行情。受益于企業(yè)業(yè)績改善和改革提升風(fēng)險偏好，大類資產(chǎn)從房市債市向股市輪動，股市的性價比好于房市債市。兩會前后是股市做多的時間窗口，圍繞經(jīng)濟(jì)業(yè)績牛(中游、周期)和改革紅利牛(一帶一路、國企混改、京津冀一體化、去產(chǎn)能加碼擴(kuò)圍、農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革等)展開。