每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 李 娜 每經(jīng)編輯 肖鴻月    

每經(jīng)記者 李 娜 每經(jīng)編輯 肖鴻月

做時(shí)間的朋友，是常常聽(tīng)到的箴言；投資中，我們也要學(xué)會(huì)與時(shí)間做朋友，從而獲取豐厚的回報(bào)。

2015年6月12日，上證指數(shù)創(chuàng)下5178點(diǎn)后，那場(chǎng)轟轟烈烈的大牛市宣告結(jié)束，隨即進(jìn)入了深度回調(diào)。經(jīng)過(guò)21個(gè)月泥沙俱下般洗禮后，市場(chǎng)40%的跌幅令人記憶猶新。然而我們也驚訝地發(fā)現(xiàn)，部分股票的漲幅卻已超過(guò)40%，甚至股價(jià)早已翻倍。

為什么它們能創(chuàng)出新高？它們的過(guò)人之處在哪里？未來(lái)它們是否會(huì)強(qiáng)者恒強(qiáng)？最重要的是，作為投資者的我們接下來(lái)該怎么辦？

上周末，在2016年中國(guó)證券私募年度論壇上，高毅資產(chǎn)董事長(zhǎng)邱國(guó)鷺帶來(lái)了他對(duì)A股市場(chǎng)的最新思考。

邱國(guó)鷺和團(tuán)隊(duì)的思考:投資還是得回歸公司本質(zhì)

每年初，和其他資產(chǎn)管理公司一樣，高毅資產(chǎn)也會(huì)給新一年的A股市場(chǎng)把把脈。邱國(guó)鷺表示，2017年初，對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的判斷，簡(jiǎn)單講就四個(gè)字：穩(wěn)中求進(jìn)。經(jīng)濟(jì)有好轉(zhuǎn)跡象，資金面的寬松程度開(kāi)始降低，股市的整體估值感覺(jué)有點(diǎn)偏高，仍然有部分公司具有較好的投資機(jī)會(huì)。

最近這兩周，邱國(guó)鷺和團(tuán)隊(duì)一起思考了很多問(wèn)題：從5178點(diǎn)至今，市場(chǎng)下跌近40%，但有些股票卻平均上漲40%，比如白酒、家電以及港股的汽車(chē)等。這批股票的研究難度并不大，商業(yè)模式簡(jiǎn)單，估值便宜，季報(bào)年報(bào)的業(yè)績(jī)也很清晰。但為什么投資者在5178點(diǎn)的時(shí)候不愿意買(mǎi)入這類(lèi)股票，而是追逐一些所謂的概念、主題、故事？

“今天回頭看，這些炒概念、炒主題、講故事的股票下跌了70%。所以我覺(jué)得投資還是得回歸公司本質(zhì)。”邱國(guó)鷺告訴火山財(cái)富（微信號(hào)：huoshan5188）。

在邱國(guó)鷺看來(lái)，想要找到上述問(wèn)題的答案，最根本的還是回歸投資的本質(zhì)。

投資的本質(zhì)是什么？無(wú)非就是希望今天付出一筆錢(qián)，能在未來(lái)收回更多的錢(qián)，用5毛錢(qián)買(mǎi)1塊錢(qián)的東西，或者說(shuō)“春種一粒粟，秋收萬(wàn)顆子”。本質(zhì)上還是希望買(mǎi)到低估值的、將來(lái)能超過(guò)預(yù)期成長(zhǎng)的東西。

如何從本質(zhì)看公司：可從這三個(gè)維度思考

那么，怎樣從投資的本質(zhì)出發(fā)去看公司？邱國(guó)鷺表示會(huì)從三個(gè)維度思考。

首先是行業(yè)的維度。買(mǎi)股票看行業(yè)像買(mǎi)房子看社區(qū)一樣。您可以裝修房子，但沒(méi)有辦法改變所在小區(qū)是不是學(xué)區(qū)房、中庭大小等環(huán)境因素。公司也一樣，即便是很優(yōu)秀的管理層，如果在一個(gè)很爛的行業(yè)，不管怎么敬業(yè)、掙扎，業(yè)績(jī)都不好；而有一些行業(yè)卻相對(duì)更好掙錢(qián)，很典型的就是白酒，有的可以賣(mài)500元，有的賣(mài)100元，但哪怕賣(mài)100元，毛利率都在80%、90%。

從行業(yè)的維度看，第一點(diǎn)是行業(yè)的生意模式，這個(gè)行業(yè)掙錢(qián)是否容易。“行業(yè)的生意模式研究完之后，再去想這個(gè)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局如何”，邱國(guó)鷺常常這樣問(wèn)自己。都說(shuō)，格局決定結(jié)局，很典型的就是空調(diào)行業(yè)。空調(diào)并不算很出眾的行業(yè)，但2005年“價(jià)格戰(zhàn)”后形成了格力、美的市場(chǎng)占有率具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的格局。行業(yè)格局優(yōu)化后，即使整體行業(yè)增速下滑，格力、美的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)也很快，股價(jià)也都漲了幾十倍。

再有就是看行業(yè)空間。中國(guó)過(guò)去15年走了美國(guó)100年走過(guò)的路，美國(guó)在工業(yè)化、城市化和信息化每個(gè)都用30~50年，而中國(guó)加在一起15年就完成了。在這種情況下，中國(guó)必定有一些行業(yè)的成長(zhǎng)空間是有限的，有可能已經(jīng)是“夕陽(yáng)行業(yè)”。還比如有一些新興行業(yè)剛發(fā)展時(shí)，大家都認(rèn)為這個(gè)行業(yè)好，100家天使投資人往里面撲、50家VC往里面沖，大打“價(jià)格戰(zhàn)”，但這樣的行業(yè)您不知道誰(shuí)會(huì)是贏(yíng)家。孫子兵法說(shuō)，“要?jiǎng)俣笄髴?zhàn)，而不要戰(zhàn)而后求勝”。

“所以看行業(yè)空間，我們要避免掉在‘夕陽(yáng)行業(yè)’的階段，也要避免初期百舸爭(zhēng)流的階段，我們要的是成長(zhǎng)期和穩(wěn)定期。白電就屬于在穩(wěn)定期，其他有些消費(fèi)品在成長(zhǎng)期，這種階段下特別好做投資。當(dāng)然，產(chǎn)品的生命周期也要去看。”邱國(guó)鷺對(duì)火山財(cái)富（微信號(hào)：huoshan5188）指出。

行業(yè)維度中還需要思考的是，“這個(gè)行業(yè)到底有沒(méi)有門(mén)檻”。中國(guó)是競(jìng)爭(zhēng)無(wú)比激烈的國(guó)家，稍微ROE高一點(diǎn)、凈利潤(rùn)率高一點(diǎn)的行業(yè)，就會(huì)有100個(gè)人要山寨、1000個(gè)人要抄襲。所以門(mén)檻很重要，要么資源獨(dú)占，要么有牌照限制，要么有技術(shù)優(yōu)勢(shì)，要么有品牌優(yōu)勢(shì)。從白酒行業(yè)來(lái)看，2012年、2013年有非常多的地產(chǎn)公司開(kāi)發(fā)自己的白酒品牌，到2015年、2016年就死掉了，這個(gè)行業(yè)是有門(mén)檻的，別人進(jìn)不來(lái)。所以要想清楚，一家公司為什么能夠得到持續(xù)高的資本回報(bào)率和凈利潤(rùn)率，這兩個(gè)問(wèn)題想清楚了這個(gè)行業(yè)就看明白了。

第二個(gè)維度就是公司，找品類(lèi)最優(yōu)的公司。“看一看公司內(nèi)部的管理機(jī)制、產(chǎn)品的定位。我總是問(wèn)自己，這個(gè)公司將來(lái)繼續(xù)發(fā)展下去會(huì)越大越強(qiáng)還是越大越難？有些行業(yè)，公司銷(xiāo)售規(guī)模發(fā)展到一定程度，再往上走就超出了管理半徑，可復(fù)制性不強(qiáng)，增長(zhǎng)就非常難，這種行業(yè)就是越大越難，對(duì)這種行業(yè)要小心。”在投資中，邱國(guó)鷺這樣提醒自己。比如，中國(guó)有很多軟件公司其實(shí)是做系統(tǒng)集成的，成長(zhǎng)過(guò)程中大量依賴(lài)人海戰(zhàn)術(shù)，雖然最終銷(xiāo)售是增長(zhǎng)的，但人均利潤(rùn)不斷下滑，沒(méi)有規(guī)模效應(yīng)，這點(diǎn)跟微軟這種產(chǎn)品化的軟件不一樣。

第三個(gè)維度是管理層的維度。看管理層分兩個(gè)方面，一方面看他的能力，另一方面看他的誠(chéng)信度。其中能力又分為兩點(diǎn)，一是看戰(zhàn)略上到底是否清晰、是不是聚焦。A股是特別有意思的，很多公司會(huì)轉(zhuǎn)型到其他行業(yè)，但過(guò)去兩年，各種轉(zhuǎn)型的公司基本很少做成功。老本行做不好，轉(zhuǎn)型做一個(gè)新行業(yè)就能做好嗎？第二點(diǎn)則是看戰(zhàn)術(shù)上的執(zhí)行力。對(duì)于中小公司，關(guān)鍵看老板的個(gè)人能力和魅力，比如高毅資產(chǎn)經(jīng)常會(huì)調(diào)研中層干部，看他們是不是崇拜自己的董事長(zhǎng)；對(duì)于大公司則會(huì)看考核，中層干部的KPI。高毅資產(chǎn)曾研究過(guò)一個(gè)裝飾公司，其凈利潤(rùn)率大概是7個(gè)點(diǎn)，但普遍現(xiàn)金流較差，因?yàn)橘|(zhì)量保證金就5個(gè)點(diǎn)，還有應(yīng)收賬款，所以回款非常重要。在上市的5、6家裝飾公司中，其中有一家現(xiàn)金流的回款特別好，看中層的KPI，發(fā)現(xiàn)重視考核回款的公司現(xiàn)金流就比較好，所以大公司的管理能力要看KPI考核。

“過(guò)去18個(gè)月我在A(yíng)股和港股的第一大重倉(cāng)都沒(méi)有改變。因?yàn)橘I(mǎi)之前就很清楚，即使是在熊市也有很強(qiáng)的超額收益。我們沒(méi)有必要短期換來(lái)?yè)Q去，這樣做在長(zhǎng)期來(lái)看累計(jì)回報(bào)并不好。一定要找到優(yōu)秀的管理層、公司以及好掙錢(qián)的行業(yè)，通過(guò)時(shí)間積累。”

邱國(guó)鷺坦言，談了那么多問(wèn)題，其實(shí)核心就是回答一個(gè)問(wèn)題：時(shí)間是不是你的朋友。只是靠運(yùn)氣、膽量，短期靠市場(chǎng)賭一把，市場(chǎng)變臉怎么辦？我們經(jīng)?？吹绞袌?chǎng)變臉比翻書(shū)還快?；貧w投資的本質(zhì)，我們要找到好的公司，把握機(jī)遇，做時(shí)間的朋友，最終成為贏(yíng)家。