張瑜

北京時間3月16日凌晨2時，美聯(lián)儲公布3月利率決議——聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間上調(diào)25個基點，到0.75%~1%的水平。

在本次聯(lián)邦公開市場委員會投票時，9票支持，1票反對，明尼阿波利斯聯(lián)儲主席卡什卡利對加息投出了反對票。針對目前加息決議，聯(lián)儲內(nèi)部出現(xiàn)自2016年12月上次加息落地以來的首次分歧。

本次會議與2016年12月會議相同之處在于：提出預計2017年3次加息，2018年3次加息，長期利率中值為3%；不同之處在于：美聯(lián)儲預計達到長期均衡所需時間縮短：2019年會有更快的加息節(jié)奏。

從以往經(jīng)驗來看，作為美聯(lián)儲預期引導的重要工具，點陣圖給予的加息節(jié)奏都會略快于現(xiàn)實，美聯(lián)儲會為自身留有進退自由的余地。比如自2015年加息預期燃起到現(xiàn)在，還從未出現(xiàn)點陣圖成真的情景，這一次并沒有提升2017年三次的加息節(jié)奏，給予市場的信號是：兩次加息肯定落地，三次加息還需觀察判斷，這也是昨天消息公布之后美元大挫的一個原因，低于市場關于“今年加息節(jié)奏提升有明確信號”的預期，三次的加息節(jié)奏給市場的想象蓋上了天花板。

那么應該如何來評估此次會議對美國經(jīng)濟、就業(yè)、通脹及全球帶來的影響呢？

經(jīng)濟評估方面，本次會議仍然是“經(jīng)濟活動繼續(xù)溫和擴張”的判斷，維持了對美國經(jīng)濟增長的良好預期；而在全球風險方面，仍然表示“繼續(xù)評估”。

本次會議對于就業(yè)評估、通脹水平的措辭變化比較明顯——就業(yè)評估方面，失業(yè)率從“維持近期低位水平”改為“近幾個月有細微變化”；通脹評估方面，從“通脹率有增長，但仍低于長期目標”改為“通脹率有增長，且接近長期目標”，中期判斷從“通脹會升至2%”改為“通脹會在2%左右維持穩(wěn)定”，表明美聯(lián)儲對于美國就業(yè)市場和通脹態(tài)度更加積極和正面。這些也都與會議前亮麗的經(jīng)濟數(shù)據(jù)相符合。

根據(jù)市場研究機構估算，2017年6月、9月、12月美聯(lián)儲再加息的概率分別為52.9%、78%、90.2%，6月依然是第一個值得關注的時間點，目前市場預期年內(nèi)如若加息三次，應當是3月、6月、12月。

關于本次加息，無需過多解讀美聯(lián)儲主席耶倫的措辭變化，她的發(fā)言表達了美聯(lián)儲對美國經(jīng)濟的良好預期和判斷，貨幣政策仍相對寬松。另外與去年12月會議時基本一致，耶倫認為，如果經(jīng)濟繼續(xù)表現(xiàn)良好，加息還會循序漸進進行?？紤]到循序漸進是一個廣義概念，多一次或少一次都屬正常，所以這應該是強調(diào)了美聯(lián)儲貨幣政策的相機抉擇性，而并沒有表明既定的路徑，因此總體偏鴿。

在美聯(lián)儲加息后，美元指數(shù)從101.6下跌1.1個百分點，至100.5，這與市場對“美元指數(shù)見頂”的判斷基本相符；而在美股方面，三大指數(shù)均上漲0.5%左右，其中道瓊斯工業(yè)指數(shù)上漲0.51%，納斯達克指數(shù)上漲0.68%，標普指數(shù)上漲0.69%；黃金方面，COMEX黃金從1201.6 最高上漲1.7%，至1222。

從美元指數(shù)來看，超強美元的局面年內(nèi)大概率不會出現(xiàn)，尤其是短期內(nèi)將見頂回落，不過在下次加息之前又會再次提升，年內(nèi)大概率呈現(xiàn)M型走勢，其中104~105是較強的阻力位。

對投資者來說，買美元的邏輯從主至次的依次排序是：特朗普效應+趨緊加息+全球美元回流，目前來看這三個效應都是邊際弱化的。

首先，特朗普效應將逐漸趨于消退，其政策本質(zhì)是犧牲長期債務、經(jīng)濟增速的可持續(xù)性為代價，來換取短期經(jīng)濟爆發(fā)式增長，金融市場對此的定價會趨于冷靜。

其次，加息節(jié)奏的提升目前來看明顯與兩周前（美聯(lián)儲官員接連發(fā)言向市場傳遞緊縮預期，大幅提升了加息預期）市場想象的節(jié)奏有差距，這也是美元會后走弱的原因。

第三，目前看不到明顯資本回流的趨勢，即便有部分發(fā)展中經(jīng)濟體出現(xiàn)資本流出，但也主要是內(nèi)資外流貢獻的，且外流資本的去向并非以美國為主。

美聯(lián)儲加息對人民幣匯率會產(chǎn)生一定的影響。不過目前人民幣中間價是透明化、公式化（一定程度被動生成）的形成機制，基本跟隨外盤，央行基本沒有波動過濾。考慮到今年初以來匯率形勢開局良好，央行也沒有干預的必要。

當前人民幣基本面的情況是結售匯、外儲、外匯占款數(shù)據(jù)由于匯率新年以來開局良好，都有邊際改善。由于中間價目前基本彈性化跟隨外盤，考慮到美元波動走勢與歐元英鎊下半年或有升值，人民幣大概率會在當前區(qū)間內(nèi)雙向波動?？傮w上人民幣匯率與資本外流最悲觀的時候已經(jīng)過去，如果說2016年是人民幣趨勢跌+美元趨勢漲，那么2017年將是波動年，即美元雙向波動+人民幣雙向波動。

加息之后，大宗商品走勢也會受到影響。比如原油將出現(xiàn)區(qū)間震蕩做多的波動率，但難有價格的趨勢性交易機會。

原油價格由于過去3個月非常平穩(wěn)，波動率處于歷史低位，因此在有因素沖擊時反應較為強烈。過去一周油價下跌的主要觸發(fā)因素是市場擔憂OPEC終結減產(chǎn)協(xié)議，此外美元走強和原油多頭平倉也放大了跌幅。但油價在年內(nèi)很難出現(xiàn)暴漲暴跌，總體上將以53~55美元/桶為中樞呈現(xiàn)雙邊震蕩，難有趨勢性交易機會。短期來看，波動需要聚焦在美國原油庫存和OPEC減產(chǎn)協(xié)議。

而對于黃金市場來說，目前看不到強勁的買入理由。首先，全球市場出現(xiàn)利率提升的趨勢，黃金作為無息資產(chǎn)將遭遇利空；其次，原油價格止跌回暖已有一年，全球通脹雖有所提升，但市場已有所預期，通脹超預期提升的可能性已不大，在很大程度上，黃金其實并非與通脹走勢相關，而是與通脹超預期程度的走勢相關；最后，印度占全球黃金需求的20% ~30%，印度對于黃金進口的政策變動恐成為黃金市場的黑天鵝。

（作者為民生證券研究院專題及海外組負責人）