每經(jīng)編輯 李蕾    

每經(jīng)記者 李蕾 每經(jīng)編輯 肖鴻月

轉(zhuǎn)眼間，距離中國平安、興業(yè)銀行盤中出現(xiàn)的“閃崩”已經(jīng)過去了一個星期。

在這一周時間里，雖然根據(jù)上交所公告和中信建投證券（06066.HK）發(fā)布的自愿性公告，我們知道問題出在中信建投證券控股的中信建投基金管理有限公司旗下多個專戶產(chǎn)品集中賣出，也知道直接原因在于投資顧問與中信建投基金未充分溝通、且在訂單執(zhí)行中未能采取有效的風(fēng)控措施，不過仍然有大量謎團(tuán)沒能解開。

隨手舉幾個例子：指令是投顧下發(fā)的，但決策究竟是誰做的？持有人、基金公司和第三方投顧在其中到底扮演了怎樣的角色？訂單執(zhí)行是在母公司專戶層面進(jìn)行的，那其風(fēng)控機(jī)制為何失效了？

理財不二牛（微信號buerniu5188）今日再次聯(lián)系了基金公司，其仍對此三緘其口。不過，理財不二牛采訪了多位業(yè)內(nèi)人士，希望能進(jìn)一步了解基金專戶的運作模式。沒想到，基金專戶通道業(yè)務(wù)的“潛規(guī)則”也就此浮出水面。而更讓人擔(dān)心的是，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為中信建投基金專戶這類事件，或?qū)⒗^續(xù)發(fā)生。

通道業(yè)務(wù)生態(tài)鏈：盤根錯節(jié)，需求博弈

相關(guān)事件想必大家已經(jīng)不陌生了。根據(jù)公開信息，理財不二牛在這里列一個簡單的時間線出來。

4月12日，上交所在實時監(jiān)控中發(fā)現(xiàn)，有投資者在“興業(yè)銀行”和“中國平安”兩只股票上，在短時間內(nèi)以遠(yuǎn)低于市場成交價的價格集中大量賣出，對相關(guān)股價短期走勢產(chǎn)生了較大影響。經(jīng)查，上述交易行為系由中信建投證券下屬的中信建投基金管理有限公司旗下多個專戶產(chǎn)品賣出導(dǎo)致。

4月13日，上交所約談了中信建投基金相關(guān)負(fù)責(zé)人，并啟動了對所涉賬戶的限制交易程序，限制期限擬為一個月。

4月17日，中信建投證券發(fā)布公告證實，其持股占比為55%的中信建投基金旗下專戶產(chǎn)品涉及此事。

在上交所的公告中，中信建投基金相關(guān)負(fù)責(zé)人反映稱相關(guān)異常交易行為指令是由專戶產(chǎn)品的投資顧問公司下達(dá)。在指令執(zhí)行過程中，投資顧問與中信建投基金未充分溝通，且在訂單執(zhí)行中未能采取有效的風(fēng)控措施，引發(fā)上述異常情況。

這里面就有點兒意思了，因為它涉及到了通道業(yè)務(wù)這條生態(tài)鏈上的三個利益主體：投資者（出資方）、通道和第三方投顧。

所謂通道業(yè)務(wù)，顧名思義就是由投資者出錢，通道方不直接、親自參與資產(chǎn)管理，僅將外部資產(chǎn)通過合同的形式在通道公司履行一個文件性流程，再由第三方投資顧問提供操作建議并下發(fā)指令的一類業(yè)務(wù)。

當(dāng)然，第三方投顧也不是必須存在的，而是要根據(jù)通道方的資質(zhì)而定。如果其本身就持有投資咨詢業(yè)務(wù)的牌照，那就不必再另外聘請投顧了。

而在這個錯綜復(fù)雜、盤根錯節(jié)的產(chǎn)業(yè)鏈上，各方需求也不盡相同。

一位大型公募人士告訴理財不二牛，對出資方來說，理想的情況當(dāng)然是收益率高、回撤小、服務(wù)費低；通道公司最看重的則是資金規(guī)模，以基金公司專戶為例，不少就憑著大規(guī)模的通道業(yè)務(wù)實現(xiàn)了規(guī)模的突飛猛進(jìn)，那么哪怕通道費低至萬分之幾也是可以接受的；而投顧方因為收取的是服務(wù)費，因此自然是希望資金規(guī)模大、收益率高、中間服務(wù)費適當(dāng)。

“三個方面的需求有所重疊，不過矛盾也比較多，這就是一個博弈的過程。”

那在產(chǎn)生矛盾的時候，誰是真正具有決策權(quán)的一方呢？上述公募人士不假思索地回答：“當(dāng)然是出錢的人了！”

“潛規(guī)則”現(xiàn)形：誰出錢誰是老大

曾幾何時，依托通道業(yè)務(wù)迅速壯大的其實是基金子公司們。

由于運作通道業(yè)務(wù)的費率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于信托、券商和其他資管機(jī)構(gòu)，過去幾年間基金子公司吸引了銀行將大量信貸出表業(yè)務(wù)交給其通道業(yè)務(wù)操作，而自身的資產(chǎn)規(guī)模也呈幾何級增長。

這種情況引起了市場的擔(dān)憂和監(jiān)管層的注意，于是在去年12月，監(jiān)管機(jī)構(gòu)正式下發(fā)了《基金管理公司子公司管理規(guī)定》及《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理子公司風(fēng)險控制指標(biāo)管理暫行規(guī)定》，對風(fēng)控指標(biāo)進(jìn)行了嚴(yán)格的約束。這兩項新規(guī)，被視為基金子公司告別通道業(yè)務(wù)紅利的信號。

一位滬上公募投研部人士對理財不二牛表示，新規(guī)頒布前公司就開始進(jìn)行了調(diào)整，之前子公司的很多通道業(yè)務(wù)“現(xiàn)在都趕到母公司專戶來做了”。

那這類業(yè)務(wù)在基金公司內(nèi)部是怎么運作的呢？該人士一語道破天機(jī)：“相當(dāng)于有資管公司給錢，我們就是做個通道，買入、賣出都是他們負(fù)責(zé)，我們只是掛個名字?；鸾?jīng)理掛個名，但其實也不管理，本來就不是主動管理業(yè)務(wù)嘛，（業(yè)內(nèi)）很多都是這樣的。”

而至于這類業(yè)務(wù)是誰“說了算”，該人士表示理論上來說錢是誰的誰就做主，都是機(jī)構(gòu)自己下指令，投顧也是掛個名而已。

“其實就是，你懂的。”他邊說邊攤開雙手。

他的話也得到了多位第三方投顧人士的認(rèn)同。其中一位券商資管人士直截了當(dāng)?shù)刂赋?，出錢的人就是下指令的人，或者為了規(guī)避這個太明顯的操作，出資方會找一個投顧幫自己下指令，但投顧和通道公司都是聽從投資者自己的決策。

“市場上都是這樣玩的，并沒有不合規(guī)的地方，成立‘專戶’就是專門做這件事情的呀。對通道公司來說其實管理人也不想承擔(dān)這個責(zé)任，要規(guī)避掉虧損的責(zé)任。如果一定要說，那就算是一項行業(yè)潛規(guī)則吧。”該人士坦言。

也有券商人士指出，一般情況下決策權(quán)都在投顧手上，后者才是資金的實際管理人。“出資方相當(dāng)于把錢已經(jīng)委托出去了，事先約定好投資范圍、投資比例等，之后就都由投資顧問來決定操作、下指令。當(dāng)然中間也可以溝通，但如果是出錢的人讓我們怎么操作就怎么做，那就不叫投顧了，叫通道。”

不過他同時表示，雖然一般情況下操作由投顧自己決定，但如果出資方一定要采取某項操作也會去執(zhí)行，所以要具體情況具體分析。“雖然很多合同簽訂的是一年、兩年，但委托人肯定更強(qiáng)勢，他們要求不到期就賣出的話我們也是照做。”

“砸盤”原因仍成謎：后續(xù)或還將出現(xiàn)類似情況

說到這里，其實理財不二牛對于中信建投基金專戶產(chǎn)品為何要“砸盤”、怎樣做到幾只產(chǎn)品一起賣出的仍然存在疑惑。中信建投基金在給理財不二牛的回復(fù)中表示，“最新進(jìn)展以17日晚中信建投證券的公告為準(zhǔn)，其余沒有更多信息可公布。”不過，這顯然無法停息市場猜測的聲音，多位接受采訪的業(yè)內(nèi)人士對此也是議論紛紛。

一位中型公募產(chǎn)品部人士表示，雖然是通道業(yè)務(wù)，但基金公司專戶產(chǎn)品還是會做詳細(xì)的風(fēng)控規(guī)定：“比如集中度的限制，不能只投單只股票、每只票的投資比重不能超過30%。母公司的風(fēng)控都是在合同里面談好的，純通道業(yè)務(wù)的話，只要沒有明顯觸發(fā)風(fēng)控預(yù)警或者禁止的線，也不會禁止下單，基本上投顧的指令都會去執(zhí)行。”

另一家滬上公募人士也向理財不二牛透露，公司在這類業(yè)務(wù)訂單的執(zhí)行過程中都進(jìn)行了系統(tǒng)風(fēng)控設(shè)置，設(shè)定了偏離度指標(biāo)等指標(biāo)數(shù)據(jù)，并通過這些指標(biāo)來衡量規(guī)避可能出現(xiàn)的交易風(fēng)險。此外，在交易指令下達(dá)到交易室之后，交易室也會進(jìn)行相應(yīng)的風(fēng)險控制。

既然如此，那為何還會出現(xiàn)多只產(chǎn)品集中賣出的情況？

上述產(chǎn)品部人士分析，或許是該公司對集中的一致性行動對市場的沖擊沒有考慮完善。“在一些極端的市場調(diào)配下，本身交易就稀薄、流動性又不好，又集中對某一只或幾只股票進(jìn)行交易，而且持有的份額在各個專戶之間又比較集中，短時間內(nèi)集中拋售某幾只股票，對市場的沖擊當(dāng)然就比較大了。”

而上述券商資管人事則直呼看不懂：“如果量大到影響股價，不可能去二級市場上去砸呀，而且其實是可以走大宗交易（渠道）的。不太明白是什么理由。”

不過上述大型公募人士向理財不二牛表示，或許是投顧或者機(jī)構(gòu)急著要錢，投顧下指令給中信建投基金的時候說的話又比較重，二者在溝通上出了問題。

“最近監(jiān)管機(jī)構(gòu)密集發(fā)文打擊套利，還有各種考核，所以可能是機(jī)構(gòu)急著要用錢了。但是券商在理解的過程中以為是不計代價也要拿到錢，那要出貨那還是很簡單的，于是就這么不顧后果地賣出去了。”

上述券商人士也感慨道，今年收得很緊，銀行現(xiàn)在都沒有往外放錢了，各種委外被贖回得比較嚴(yán)重。

“因為之前這部分（通道）業(yè)務(wù)的量很大，所以后續(xù)也有可能會出現(xiàn)類似情況。”該大型公募人士總結(jié)道。

在各項監(jiān)管都日趨嚴(yán)格和透明的今天，再加上問題頻出，也許基金專戶的通道業(yè)務(wù)真的不會好過了。

最后來看看近年的基金專戶風(fēng)險事件：

2014年10月，財通基金旗下專戶產(chǎn)品財通基金“銀閏鋮功1號”遭遇爆倉。彼時針對財通基金究竟是產(chǎn)品的通道方還是管理方，業(yè)內(nèi)開展了一場熱議。

2014年10月，長安基金旗下的期貨專戶“長安基金—銀閏鋮功5號”單日凈值跌幅達(dá)到23.16%，跌破止損警戒線、出現(xiàn)清盤。不同于財通基金的“身分不明”，長安基金明確表示其角色是通道。

2015年6月，有媒體報道諾德基金旗下名為“諾德基金—善翔興業(yè)2號”的專戶產(chǎn)品凈值尚未觸及止損線，就提前走了清盤流程，為投資者帶來損失。據(jù)悉，諾德基金在其中起到類似通道的作用。

2016年4月，證監(jiān)會通報擬對寶盈基金采取暫停公募基金產(chǎn)品注冊申請3個月的行政監(jiān)管措施，知情人士表示很可能與年初該公司旗下3款打新專戶爆倉有關(guān)。

2017年4月5日，證監(jiān)會發(fā)布《中國證監(jiān)會行政處罰決定書（王耀沃）》。處罰書中顯示，2014年9月和11月期間，王耀沃控制并操作“王耀沃”、“李小藝”、“列寶瓊”、“長安基金－光大銀行－王耀沃”、“江信基金－光大銀行－胡麗群”、“財通基金－上海銀行－胡麗群”等6個證券賬戶，利用資金優(yōu)勢“人造”了5只漲停股，獲利1249萬元。三家基金公司的一對一專戶淪為幫兇，分別是“長安基金－光大銀行－王耀沃賬戶”、“江信基金－光大銀行－胡麗群賬戶”、“財通基金－上海銀行－胡麗群”賬戶。三個產(chǎn)品僅僅作為通道存在，其投資均由王耀沃個人完成。