每經(jīng)記者 冷輝 王小璟 每經(jīng)編輯 畢陸名

4月10日到5月11日，三板做市指數(shù)連跌23天，刷新了三板做市指數(shù)連續(xù)下跌的歷史記錄。自三板做市指數(shù)2015年3月18日正式發(fā)布以來，從未有過如此長時(shí)間連續(xù)下跌的情況出現(xiàn)。究竟什么原因?qū)е滦氯迨袥r再度惡化？《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪了多位專業(yè)人士。

越來越多的新三板企業(yè)奔赴IPO，提前布局至關(guān)重要。關(guān)注公眾號“NBD財(cái)訪”進(jìn)入微信平臺(tái)，獲取最優(yōu)質(zhì)新三板公司董事長的深度訪談，在此前專訪的企業(yè)中，金宏氣體等公司的IPO申請已獲證監(jiān)會(huì)受理，確成硅化等6家公司已進(jìn)行IPO輔導(dǎo)。

●多因素疊加致指數(shù)下滑

東北證券新三板研究中心總監(jiān)付立春對《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，如此長時(shí)間的持續(xù)性下跌并不意外，有著多方面的原因：首先，無論是創(chuàng)新層股票還是做市股票，這些“績優(yōu)股”2016年報(bào)情況不如預(yù)期，落差比較大；其次是“精選層”等政策預(yù)期達(dá)并未如期而至，投資出現(xiàn)了波動(dòng)；再一個(gè)就是整體監(jiān)管環(huán)境趨嚴(yán)、去杠桿明顯、市場的流動(dòng)性收緊，不僅是新三板市場，A股、債市、房市等都在跌，新三板也受到波及。

付立春還特別提到，做市板塊的凈利潤2016年同比下滑了20%，加之不少優(yōu)質(zhì)的做市企業(yè)因?yàn)镮PO等因素轉(zhuǎn)為協(xié)議轉(zhuǎn)讓，從三板做市指數(shù)成份股、做市板塊中離去，也影響了做市板塊的整體行情。

南山投資創(chuàng)始合伙人周運(yùn)南表示，擬IPO集郵、扶貧集郵、“精選層”等概念炒作暫告段落，以及主板整體下跌等外圍的影響，是做市板塊下跌的兩個(gè)重要原因。

另外，周運(yùn)南補(bǔ)充到：一是不少優(yōu)質(zhì)做市股票紛紛轉(zhuǎn)為協(xié)議轉(zhuǎn)讓，進(jìn)而退出做市指數(shù)成份股；二是政策預(yù)期逐漸減弱，從去年底、兩會(huì)期間、五一期間等時(shí)間點(diǎn)，預(yù)期政策遲遲沒有落地；三是年報(bào)“變臉”太多，很多公司的業(yè)績大幅縮水甚至突然虧損，更嚴(yán)重的是，年報(bào)甚至無法正常披露。以上這些因素共同導(dǎo)致了市場整體下滑。

一家東南地區(qū)大型券商的新三板首席研究員告訴記者，年報(bào)披露、業(yè)績被證偽，政策進(jìn)度不達(dá)預(yù)期，監(jiān)管去杠桿、A股下跌等多個(gè)因素都是三板做市指數(shù)下跌的原因。上證指數(shù)近期也有19個(gè)交易日連續(xù)低開，新三板之所以連反彈都沒有，是因?yàn)槭袌隽鲃?dòng)性較差，在這個(gè)情況下不會(huì)有人“接飛刀”。而且做市板塊的跌法往往是“一步到位”，因?yàn)橥顿Y者只能和做市商做對手盤，還不設(shè)漲跌幅，沒有博弈空間，往上拉股價(jià)只會(huì)帶來更多拋盤和踩踏。

●市盈率已不足22倍

在23連跌之前，三板做市指數(shù)也經(jīng)過了一輪大漲。今年1月19日至3月28日，三板做市指數(shù)從1091.88點(diǎn)上漲至1162.23點(diǎn)，上漲70.35點(diǎn)、漲幅達(dá)6.44%。這是自2016年以來，三板做市指數(shù)出現(xiàn)的最大漲幅，創(chuàng)出近9個(gè)月以來的最高點(diǎn)。就在大家都認(rèn)為市場終于要脫離底部的時(shí)候，三板做市指數(shù)又用23連跌為這場短暫的上漲行情畫上了句號。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者發(fā)現(xiàn)，2016年至今，三板做市指數(shù)曾有過兩次行情低點(diǎn)，分別是去年9月1日收盤的1075.94點(diǎn)和12月20日的1082.92點(diǎn)，此后都迎來了15天左右的反彈，分別上漲了22.69點(diǎn)和32.51點(diǎn)，幅度分別為2.11%和3%。目前，三板做市指數(shù)在1090點(diǎn)一線，接近此前兩次的歷史低點(diǎn)。

股價(jià)漲跌的本質(zhì)是估值的變化。記者還發(fā)現(xiàn)新三板做市板塊的市盈率中值同三板做市指數(shù)表現(xiàn)出高度同步的特征。

從做市板塊市盈率中值（剔除負(fù)值）來看，2016年以來的最低點(diǎn)出現(xiàn)在去年12月15日，做市板塊的市盈率中值為21.37倍。而截至今年5月12日收盤，做市板塊的市盈率中值為21.81倍，不足22倍，距離歷史低點(diǎn)相差不多。部分行業(yè)平均市盈率（剔除負(fù)值）甚至跌破20倍，比如電信業(yè)務(wù)、房地產(chǎn)行業(yè)的平均市盈率分別只有15.4倍和17.8倍。

比較新三板做市板塊與創(chuàng)業(yè)板、中小板的市盈率中值，盡管做市板塊的市盈率在逐漸“變貴”，但截至5月12日，也僅有創(chuàng)業(yè)板的3.3折和中小板的4折。2016年末到2017年初，做市板塊之所以相對于創(chuàng)業(yè)板和中小板在“變貴”，一方面是因?yàn)檫@段時(shí)期三板做市指數(shù)持續(xù)上漲，另一方面則是后者在擠壓泡沫、整體市場估值回調(diào)。此消彼長，做市板塊與后兩者之間的估值差距相對縮窄，未來如有創(chuàng)業(yè)板、中小板繼續(xù)回調(diào)等因素，二者之間估值差距仍有可能繼續(xù)縮窄。

一家華南知名券商的新三板做市部門總經(jīng)理對此表示，不少優(yōu)質(zhì)做市股轉(zhuǎn)為協(xié)議轉(zhuǎn)讓或停牌，拖累了三板做市指數(shù)表現(xiàn)。目前1090點(diǎn)的位置、做市板塊22倍不到的市盈率中值，從歷史的角度來判斷是否低位不太適合，畢竟這個(gè)歷史太短。但這個(gè)位置肯定不能說高，說已經(jīng)到了底部也難下判斷。而A股有可能會(huì)再度下跌，也會(huì)對新三板產(chǎn)生影響。

不過該人士同時(shí)提到，對于機(jī)構(gòu)來說，該入場還是會(huì)入場。目前的位置不乏基本面穩(wěn)固、經(jīng)營發(fā)展良好的企業(yè)，估值也不高，機(jī)構(gòu)還是會(huì)進(jìn)行一些布局，挑挑揀揀也會(huì)有一些不錯(cuò)的標(biāo)的，就像A股“熊市”中的“漂亮50”。而如果制度改革提速、預(yù)期政策落地，比如再分層政策落實(shí)的話，那些有望進(jìn)入新的層次且業(yè)績優(yōu)良的企業(yè)估值會(huì)得到進(jìn)一步提升。

●結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)仍存在

23連跌之后是否可以說市場已經(jīng)見底或者接近底部了呢？投資者又該如何布局？

付立春對于前者的回答是“沒有”。付立春告訴記者，去年至今，從總體的行情上來看，市場交易量并不是特別的大。特別是做市成交的量，處于一種比較冷清的狀態(tài)，這種情況可能還會(huì)長期存在。新三板二級市場無論是漲還是跌，都是需要價(jià)和量的配合，如果沒有量的支撐，跌也跌不動(dòng)，漲也上不去。二級市場的狀態(tài)現(xiàn)在是一種低位、低量的平衡，短期之內(nèi)很難改變。

付立春還表示，某些板塊和概念還是會(huì)涌現(xiàn)，類似“精選層”等預(yù)期的脈沖式行情，在今年可能還會(huì)有。除了集合競價(jià)和大宗交易，7月1日實(shí)施的投資者適當(dāng)性管理辦法、創(chuàng)新層審計(jì)新規(guī)，這些政策推出和實(shí)施對市場都會(huì)產(chǎn)生一些正負(fù)面的影響。

另外，上述券商研究員也表示，就目前市場狀況而言，是否是底部“不好說”。新三板不像A股，不宜拿A股的點(diǎn)位、支撐位等技術(shù)指標(biāo)直接套在三板上，兩者之間的交易制度、流動(dòng)性不一樣，能看的只有市盈率。目前，市盈率確實(shí)到了之前的低位水平，但如果炒短線，結(jié)局并不好說，很可能會(huì)“踩雷”。

“我個(gè)人感覺還沒跌完，投資者的情緒很差。”該人士同時(shí)稱，整體市場大環(huán)境不是很好，政策預(yù)期落空。先撇開這些不談，僅從基本面來看，2016年的財(cái)務(wù)狀況表現(xiàn)不佳，下降得很快，也許會(huì)導(dǎo)致大家對2017年的預(yù)期打個(gè)“折扣”。業(yè)績“變臉”對投資者的傷害很大，三板企業(yè)又不像A股企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)。仔細(xì)觀察，其實(shí)做市指數(shù)漲跌幅不算太大，主要還是底部有一些IPO概念股等結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)在帶動(dòng)。

周運(yùn)南的看法也類似。他說做市板塊是否到了底部，取決于新三板二級市場流動(dòng)性的狀況。如果政策能及時(shí)跟進(jìn)，市場流動(dòng)性好轉(zhuǎn)，那么可能底部為時(shí)不遠(yuǎn)；如果流動(dòng)性保持目前的狀況，那么以目前三板做市板塊21~22倍之間的市盈率中值來看，還是不算低。

同時(shí)，周運(yùn)南認(rèn)為對投資者布局優(yōu)質(zhì)個(gè)股來說，目前可能是機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)了。一是年報(bào)的“雷”已經(jīng)炸得差不多了，二是很多集郵概念股和“精選層”概念也回調(diào)到底部了，三是交易制度改革的政策預(yù)期又逐漸明朗化。