周子勛

近日，中國證監(jiān)會正式公開發(fā)布《區(qū)域性股權(quán)市場監(jiān)督管理試行辦法》（以下簡稱《辦法》），并將自2017年7月1日起施行?！掇k法》對區(qū)域性股權(quán)市場的運營機構(gòu)、證券發(fā)行及轉(zhuǎn)讓、賬戶管理和登記結(jié)算、中介服務(wù)、市場監(jiān)管及自律等內(nèi)容提出了明確要求。

與此前的征求意見稿相比，此次《辦法》最大的區(qū)別主要體現(xiàn)在對私募證券發(fā)行和轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)更加重視。《辦法》明確，除區(qū)域性股權(quán)市場外，地方其他各類交易場所均不得組織證券發(fā)行和轉(zhuǎn)讓活動，且對認購和受讓私募證券的合格投資者定義和要求也作了進一步細化，并明確適用穿透原則。

區(qū)域性股權(quán)交易市場，是區(qū)別于滬深證券交易所、新三板市場之外的資本市場板塊，在業(yè)界俗稱四板市場。滬深證券交易所和新三板是上市企業(yè)的融資平臺，而在區(qū)域性股權(quán)交易中心融資的都是非上市企業(yè)，且以中小企業(yè)居多。當前，我國正致力于發(fā)展多層次資本市場，力爭拓寬中小企業(yè)融資渠道，其中就包括區(qū)域性股權(quán)市場。

近年來，隨著國家鼓勵多層次資本市場建設(shè)，區(qū)域性市場紛紛興起。數(shù)據(jù)顯示，目前全國共有40家區(qū)域性股權(quán)市場，個別省份設(shè)立2家以上區(qū)域性股權(quán)市場，截至2016年10月底，區(qū)域性股權(quán)市場掛牌企業(yè)1.41萬家，累計為企業(yè)實現(xiàn)融資超過6600億元。

不過，盡管宏觀政策環(huán)境鼓勵地方創(chuàng)新，但由于在建設(shè)過程中行政主導(dǎo)較多，難免出現(xiàn)供給遠超實體經(jīng)濟需求、同質(zhì)化競爭嚴重甚至惡性競爭的情況，不少市場靠地方政府補貼或強制掛牌政策維持運營。正是由于缺乏直接政策依據(jù)，業(yè)務(wù)創(chuàng)新往往難以落地，致使區(qū)域性市場面臨著產(chǎn)品創(chuàng)新不足和交投清淡等發(fā)展困境，拖累商業(yè)模式難以形成。

總結(jié)各方看法，區(qū)域性市場發(fā)展緩慢主要有以下三大原因：一是區(qū)域性市場成立時間較短，投資人尚難以建立起對其產(chǎn)品的信心；二是掛牌企業(yè)交易、融資的數(shù)據(jù)積累時間太短、覆蓋面太窄，對企業(yè)產(chǎn)品的風險難以定價；三是不少銀行、券商、保險等機構(gòu)資金不能投資非交易所掛牌的非標產(chǎn)品，由此導(dǎo)致區(qū)域性市場尋找資金更為困難的局面。

日前，證監(jiān)會在進一步清理整頓地方交易所時也發(fā)現(xiàn)一些問題，比如一些交易所公然違反規(guī)定，開展連續(xù)集中競價交易，誘導(dǎo)大量不具備風險承受能力的投資者參與投資。此外，部分地區(qū)盲目重復(fù)批設(shè)交易場所導(dǎo)致過多過濫，少數(shù)省市搶跑設(shè)立票據(jù)交易場所，部分股權(quán)交易場所違規(guī)上線私募債產(chǎn)生兌付風險。

對此，證監(jiān)會傳達了一個信息：對市場亂象不姑息、零容忍，“鐵腕治市”不是一句空話。自2016年9月以來，證監(jiān)會主席劉士余頻繁走訪多家區(qū)域股權(quán)交易中心，同時在一定程度上承諾解決四板市場所遇到的困難。市場普遍預(yù)計，此次監(jiān)管部門的實地調(diào)研將有助于相關(guān)政策的進一步推進，為四板的監(jiān)管方向明確定調(diào)。

在某種意義上說，區(qū)域性股權(quán)市場的發(fā)展不僅需要發(fā)揮地方積極性，也需要資本市場的政策配套，而不能簡單視為私募股權(quán)交易中心。因此，植入各種政策和金融要素并積極發(fā)展各類金融機構(gòu)的作用，業(yè)已成為區(qū)域性股權(quán)市場可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)。

可以說，區(qū)域性股權(quán)市場的發(fā)展應(yīng)該立足于市場服務(wù)功能的完善而非短期盈利，加強公共服務(wù)平臺功能建設(shè)，規(guī)范信息披露和監(jiān)管制度建設(shè)，提高投資者的信心。地方政府要立足公共服務(wù)能力建設(shè)予以政策支持和金融立法，通過配套政策和法律環(huán)境，為資本中介發(fā)揮投融資功能服務(wù)，區(qū)域性股權(quán)市場可持續(xù)的商業(yè)模式才有可能建成。

概而言之，未來政策應(yīng)進一步明確四板市場的私募融資和股權(quán)非公開轉(zhuǎn)讓的市場功能定位，通過加強監(jiān)管來規(guī)范其運作，從而更好服務(wù)中小微企業(yè)。目前廣大中小微企業(yè)存在融資難、融資貴，以及規(guī)范運作的問題，通過發(fā)展區(qū)域性股權(quán)市場，以提供股權(quán)轉(zhuǎn)讓、私募融資服務(wù)為切入點，為中小微企業(yè)提供改制輔導(dǎo)、管理培訓等綜合服務(wù)，待條件成熟后再支持其公開融資，可能是破解這些問題的有效途徑。

目前全國各區(qū)域性股權(quán)市場成立時間不長，尚處于摸索時期，發(fā)展過程中也暴露出一些問題，像功能定位不明確、業(yè)務(wù)模式不清晰、盲目擴張沖動強，規(guī)范發(fā)展還需要完善法律體系。如果區(qū)域性股權(quán)市場能夠在服務(wù)中小微企業(yè)方面進行創(chuàng)新，將有利于解決目前這些企業(yè)融資難融資貴的問題。

（作者為《中國經(jīng)濟時報》社評理論部評論員）