每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 張壽林    

每經(jīng)記者  張壽林 每經(jīng)編輯 姚茂敦 

6月28日，中國(guó)銀行國(guó)際金融研究所發(fā)布的《2017年三季度經(jīng)濟(jì)金融展望報(bào)告》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《報(bào)告》）在判斷下半年金融形勢(shì)時(shí)指出，市場(chǎng)利率易上難下，資金面維持“緊平衡”格局。

《報(bào)告》分析，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體走勢(shì)穩(wěn)中向好，為金融監(jiān)管進(jìn)一步加強(qiáng)提供了一定空間，去杠桿進(jìn)程并未結(jié)束。在金融風(fēng)險(xiǎn)未充分暴露之前，旨在去杠桿的強(qiáng)監(jiān)管政策不會(huì)轉(zhuǎn)向。

中國(guó)銀行國(guó)際金融研究所主管周景彤告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，貨幣政策和監(jiān)管政策的疊加使得利率過(guò)快上升，企業(yè)融資成本增加，尤其是使得中小企業(yè)融資難、融資貴問(wèn)題更加凸顯。貨幣政策和監(jiān)管政策進(jìn)一步收緊的空間在收窄，因此，流動(dòng)性進(jìn)一步收緊的可能性在減小，利率進(jìn)一步上行的空間也在縮減。

《報(bào)告》提出多項(xiàng)建議和對(duì)策，其中提到探索存款準(zhǔn)備金管理制度改革，可考慮設(shè)立多層次存款準(zhǔn)備金制度，既有利于緩解流動(dòng)性壓力，又可以避免“降準(zhǔn)”帶來(lái)的不利影響。

債市繼續(xù)大幅下行可能性較小

《報(bào)告》專(zhuān)題研究了去杠桿背景下流動(dòng)性的新變化，指出貨幣政策和監(jiān)管政策同步發(fā)力是去杠桿政策的突出特點(diǎn)。

貨幣政策方面，今年以來(lái)，央行采取了三方面的政策。一是將表外理財(cái)納入MPA考核框架中；二是公開(kāi)市場(chǎng)操作凈回籠。今年前5個(gè)月，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作凈回籠貨幣7950億元；三是提升中期借貸便利（MLF）等利率水平。貨幣政策“去杠桿”總結(jié)為：MPA考核+資金凈回籠+利率中樞抬升，與此對(duì)應(yīng)，監(jiān)管政策“去杠桿”總結(jié)為：多部門(mén)聯(lián)動(dòng)+力度空前+穿透式監(jiān)管。

《報(bào)告》判斷下半年資金面維持“緊平衡”格局的理由在于，除了中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體走勢(shì)穩(wěn)中向好之外，在非金融企業(yè)債務(wù)高企、樓市依然偏熱背景下，金融監(jiān)管將持續(xù)加強(qiáng)，貨幣政策或?qū)⒈３址€(wěn)中偏緊基調(diào)。

此外，美聯(lián)儲(chǔ)加息靴子落地，美聯(lián)儲(chǔ)“縮表”計(jì)劃基本達(dá)成共識(shí)，仍將對(duì)資金流出帶來(lái)一定壓力。國(guó)內(nèi)資金供需環(huán)境方面，貨幣政策需求依然較旺，資金來(lái)源受限，資金供需基本格局變化將推動(dòng)資金價(jià)格上行，但流動(dòng)性整體也不至于過(guò)緊。因?yàn)楸３至鲃?dòng)性基本穩(wěn)定是貨幣政策的重要目標(biāo)，未來(lái)央行將通過(guò)加大逆回購(gòu)和MLF等貨幣政策工具的使用，“削峰填谷”以熨平臨時(shí)性、季節(jié)性因素對(duì)流動(dòng)性的擾動(dòng)。

《報(bào)告》預(yù)測(cè)，下半年流動(dòng)性邊際改善，債券市場(chǎng)繼續(xù)大幅下行可能性較小。一是宏觀經(jīng)濟(jì)總體弱于上半年，對(duì)債市形成支撐。二季度以來(lái)，固定資產(chǎn)投資、工業(yè)生產(chǎn)、PPP以及企業(yè)盈利等增速均出現(xiàn)了放緩跡象，這將帶動(dòng)債券市場(chǎng)出現(xiàn)回升。5月22日開(kāi)始，中債總指數(shù)改變了此前震蕩下行的態(tài)勢(shì)，開(kāi)始重新小幅上行，恢復(fù)性上漲行情已初露端倪。二是貨幣政策進(jìn)一步收緊可能性下降，流動(dòng)性邊際改善利好債券市場(chǎng)。三是“債災(zāi)”沖擊效應(yīng)減弱及“債券通”開(kāi)通帶來(lái)利好消息。

建議將現(xiàn)行存款準(zhǔn)備金分兩檔

針對(duì)下半年的流動(dòng)性環(huán)境?！秷?bào)告》指出，去杠桿的目的是防范金融的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，但在實(shí)施過(guò)程中，如果處理不當(dāng)也易引發(fā)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前，要防止貨幣政策和監(jiān)管強(qiáng)化形成的疊加效應(yīng)導(dǎo)致過(guò)快去杠桿的情形，避免去杠桿政策過(guò)緊對(duì)經(jīng)濟(jì)金融產(chǎn)生負(fù)面沖擊。

《報(bào)告》建議貨幣政策適時(shí)微調(diào)，保持流動(dòng)性基本穩(wěn)定。適時(shí)適度加大流動(dòng)性投放，緩解市場(chǎng)流動(dòng)性緊張情緒。高度重視關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)的市場(chǎng)流動(dòng)性狀況，在金融監(jiān)管趨嚴(yán)或關(guān)鍵考核時(shí)點(diǎn)適度微調(diào)流動(dòng)性投放力度，不斷通過(guò)“鎖短放長(zhǎng)”的公開(kāi)市場(chǎng)操作注入長(zhǎng)期流動(dòng)性，引導(dǎo)金融進(jìn)行長(zhǎng)期投資安排。穩(wěn)定政策工具利率水平，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供良好的融資環(huán)境。

為避免短期內(nèi)多重政策收緊造成各主體無(wú)序去杠桿進(jìn)而引起經(jīng)濟(jì)金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，《報(bào)告》建議加強(qiáng)政策協(xié)調(diào)：一方面，積極財(cái)政政策落到實(shí)處。要加大積極財(cái)政資金的落實(shí)力度，防止貨幣政策與財(cái)政政策同時(shí)收緊造成經(jīng)濟(jì)下行幅度超過(guò)預(yù)期。用好財(cái)政存量資金，做好減稅降費(fèi)工作，在加強(qiáng)監(jiān)管的同時(shí)，確保在建項(xiàng)目實(shí)施等；另一方面，監(jiān)管政策要設(shè)定完成窗口期，避免金融機(jī)構(gòu)短期內(nèi)為實(shí)現(xiàn)達(dá)標(biāo)，過(guò)快收緊信用和騰挪資產(chǎn)而造成信用風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生概率加大。此外，進(jìn)一步健全宏觀經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)機(jī)制。加強(qiáng)“一行三會(huì)”的信息共享，開(kāi)展聯(lián)合監(jiān)管，消除監(jiān)管真空。

當(dāng)前，我國(guó)貨幣供應(yīng)機(jī)制已由過(guò)去的外匯占款投放轉(zhuǎn)為中期借貸便利（ MLF）等新型政策工具投放。《報(bào)告》建議創(chuàng)新政策，探索存款準(zhǔn)備金制度改革。由于MLF需要質(zhì)押國(guó)債等優(yōu)質(zhì)債券，客觀上拉低了流動(dòng)性覆蓋比率（LCR）等指標(biāo)，造成部分商業(yè)銀行“不缺流動(dòng)性，但缺指標(biāo)”的情況?？煽紤]設(shè)立多層次存款準(zhǔn)備金制度，既有利于緩解流動(dòng)性壓力，又可以避免降準(zhǔn)帶來(lái)的不利影響。

多層次存款準(zhǔn)備金制度的設(shè)計(jì)是：第一，將現(xiàn)行存款準(zhǔn)備金分為兩檔。第一檔為“法定存款準(zhǔn)備金”（準(zhǔn)備金率可設(shè)為7%左右），第二檔位“調(diào)控存款準(zhǔn)備金”（準(zhǔn)備金率可設(shè)為10%左右），允許商業(yè)銀行運(yùn)用第二檔“調(diào)控存款準(zhǔn)備金”作為押品向央行融資；第二，增設(shè)信用借貸便利，融資額度以“調(diào)控存款準(zhǔn)備金”為上限；第三，協(xié)調(diào)銀監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)將上述資金額度納入LCR指標(biāo)的分子，視為合格優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)。

此外，考慮到非金融部門(mén)企業(yè)融資過(guò)快下降，也容易導(dǎo)致債務(wù)違約事件的發(fā)生。要做好債務(wù)鏈條大面積斷裂的處置預(yù)案，將債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可能引發(fā)的后果和危害降到最低水平。一是促進(jìn)債務(wù)違約處置的規(guī)范化和制度化，提高債務(wù)處置的專(zhuān)業(yè)化和市場(chǎng)化程度。明確債務(wù)統(tǒng)計(jì)、監(jiān)測(cè)職責(zé)，做好去杠桿的進(jìn)度及節(jié)奏安排。二是鼓勵(lì)具有債務(wù)處置經(jīng)驗(yàn)的機(jī)構(gòu)發(fā)揮更重要、更積極的作用。三是控制債務(wù)總體規(guī)模，引導(dǎo)市場(chǎng)主體有序去杠桿。無(wú)論是合法債務(wù)還是非法集資，一旦超過(guò)合理限度，都會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定帶來(lái)隱患。要防止各類(lèi)市場(chǎng)主體過(guò)度舉債，也要防止其債務(wù)在短期內(nèi)過(guò)快下降。