美聯(lián)儲(chǔ)日前公布的6月會(huì)議紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部認(rèn)為縮減自身資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模不會(huì)對(duì)市場(chǎng)造成過多干擾，但在何時(shí)啟動(dòng)“縮表”上存在分歧。分析認(rèn)為，雖然市場(chǎng)早已開始消化“縮表”將帶來的影響，但何時(shí)啟動(dòng)“縮表”，資產(chǎn)負(fù)債表正?；蟮念A(yù)估規(guī)模多大，仍將給全球金融市場(chǎng)帶來不確定性。

經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定復(fù)蘇，超寬松貨幣政策要回歸常態(tài)

美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫上個(gè)月曾表示，將在今年適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)開始縮減資產(chǎn)負(fù)債表，通過減少到期證券本金再投資，以可預(yù)測(cè)的方式逐步縮減持有證券，直至持有量?jī)H夠有效執(zhí)行貨幣政策所需。耶倫稱，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)符合聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)在較短時(shí)間內(nèi)執(zhí)行“縮表”計(jì)劃，逐步減少對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)持有的到期證券本金進(jìn)行再投資。

 “縮表”是縮減資產(chǎn)負(fù)債表的簡(jiǎn)稱，和加息一樣，也是一種收緊貨幣政策工具。美聯(lián)儲(chǔ)縮減自身資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模，就是想給自身“減肥”，擠一擠金融危機(jī)后給自己加注的水分。目前，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模為4.5萬億美元，包括55.1%的美國(guó)國(guó)債，39.5%的抵押貸款支持證券以及小部分其他資產(chǎn)。其中，約一半國(guó)債會(huì)在2020年之前到期，絕大部分抵押貸款支持證券會(huì)在2039年以后到期。面對(duì)到期資產(chǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)一般采取再投資來維持其資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模不變。但根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)6月公布的“縮表”計(jì)劃，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)部分到期債權(quán)不再進(jìn)行投資操作，并將每月允許高達(dá)60億美元國(guó)債、40億美元抵押貸款支持證券自然到期，不再進(jìn)行投資。

美聯(lián)儲(chǔ)選擇在此時(shí)提出加息和“縮表”，希望經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定復(fù)蘇之際，采取更為穩(wěn)健的策略讓利率和資產(chǎn)負(fù)債表都逐步回歸正?；?/p>

量化寬松和“擴(kuò)表”是為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)采取的非常規(guī)舉措。2008年國(guó)際金融危機(jī)發(fā)生后，美聯(lián)儲(chǔ)不僅將短期利率（聯(lián)邦基金利率）降至接近零的超低水平，又先后通過三輪量化寬松貨幣政策購(gòu)買大量美國(guó)國(guó)債和機(jī)構(gòu)抵押貸款支持證券，大幅壓低長(zhǎng)期利率，以促進(jìn)企業(yè)投資和居民消費(fèi)，刺激美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。但隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表需要收縮到相對(duì)正常的水平。否則，無限制的量寬和不斷膨脹的資產(chǎn)負(fù)債表會(huì)導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)過熱，信貸市場(chǎng)嚴(yán)重扭曲，催生資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)和刺激通脹飆升。隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)回到穩(wěn)步復(fù)蘇的軌道，美聯(lián)儲(chǔ)超寬松的貨幣政策也要回歸常態(tài)。

啟動(dòng)時(shí)間待定，先“縮表”再加息符合實(shí)際

根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)6月會(huì)議紀(jì)要，一些美聯(lián)儲(chǔ)官員認(rèn)為近幾個(gè)月的溝通已讓市場(chǎng)做好了準(zhǔn)備，傾向于在未來幾個(gè)月開始“縮表”。但也有部分美聯(lián)儲(chǔ)官員建議今年晚些時(shí)候啟動(dòng)“縮表”，以便有更多時(shí)間來評(píng)估經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和通脹情況。

對(duì)此，分析人士普遍認(rèn)為，如果通脹水平不再下滑，美聯(lián)儲(chǔ)將于9月開始“縮表”，12月將再進(jìn)行一次加息。有美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策委員會(huì)投票權(quán)的費(fèi)城聯(lián)儲(chǔ)主席哈克最近表示，考慮到當(dāng)前低通脹環(huán)境和希望盡量減小對(duì)市場(chǎng)影響，應(yīng)該在下次加息前啟動(dòng)“縮表”，9月可能是啟動(dòng)的時(shí)機(jī)?！度A爾街日?qǐng)?bào)》也認(rèn)為，考慮到美國(guó)經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張趨于穩(wěn)定，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)改善，以及通脹率一直在美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)以下等因素，美聯(lián)儲(chǔ)很可能在9月進(jìn)行“縮表”。

至于“縮表”后的資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模，耶倫只有一個(gè)大概的描述，“我們預(yù)計(jì)將把儲(chǔ)備余額和整體資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模削減至明顯低于近幾年，但大于金融危機(jī)之前的水準(zhǔn)。”

彼得森國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究所高級(jí)研究員約瑟夫·加農(nóng)對(duì)本報(bào)記者說，“縮表”后美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模大概會(huì)在2.5萬億美元左右。美聯(lián)儲(chǔ)理事杰拉姆·鮑威爾則表示，考慮到近年來流通貨幣需求上升，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模很難降到2.5萬億至3萬億美元以下。高盛集團(tuán)的分析報(bào)告指出，美聯(lián)儲(chǔ)最終資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模可能為2萬億至2.9萬億美元，完成“縮表”需要兩年半到5年的時(shí)間。

另有分析稱，目前美聯(lián)儲(chǔ)采取“先縮表、再加息”的策略比較符合實(shí)際。一方面，考慮到近幾個(gè)月美國(guó)通脹持續(xù)回落，晚點(diǎn)加息將給美聯(lián)儲(chǔ)更多時(shí)間來確認(rèn)近期通脹疲軟是否為暫時(shí)現(xiàn)象，同時(shí)評(píng)估實(shí)現(xiàn)2％的中期通脹目標(biāo)的進(jìn)展情況。另一方面，耶倫本屆任期將于2018年2月結(jié)束?！度A爾街日?qǐng)?bào)》援引一名美國(guó)政府高層人士消息稱，前高盛主席、現(xiàn)任白宮首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家格雷·科恩，將有可能接任耶倫擔(dān)任美聯(lián)儲(chǔ)主席。如果特朗普提名新的聯(lián)儲(chǔ)主席，今年啟動(dòng)“縮表”可以降低金融市場(chǎng)不確定性。

吸引資本回流，流動(dòng)性將趨于緊張

今年以來，全球貿(mào)易活動(dòng)逐漸改善，主要經(jīng)濟(jì)體制造業(yè)溫和擴(kuò)張，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體穩(wěn)步增長(zhǎng)，貨幣政策環(huán)境仍比較寬松，主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策走向總體趨于穩(wěn)定。發(fā)達(dá)國(guó)家央行似乎都在謀劃逐步退出量化寬松，除了美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏溫和，歐洲央行明確下半年不再進(jìn)一步降息，日本央行也可能逐步退出量化寬松。

對(duì)比前些年備受熱議的美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松政策，美聯(lián)儲(chǔ)“縮表”可謂“量寬”的反向操作，有實(shí)質(zhì)加息的效果，其對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響以及對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的外溢效應(yīng)備受關(guān)注。約瑟夫·加農(nóng)告訴本報(bào)記者，“縮表”并不會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生明顯影響，會(huì)讓美元稍微走強(qiáng)，例如美國(guó)10年期國(guó)債收益率將會(huì)提高0.4個(gè)—0.5個(gè)百分點(diǎn)，其他貨幣的10年期國(guó)債收益率會(huì)提高0.2個(gè)—0.25個(gè)百分點(diǎn)。

此次，美聯(lián)儲(chǔ)提前公布“縮表”安排也是為了避免在啟動(dòng)時(shí)引發(fā)市場(chǎng)劇烈反應(yīng)。2013年5月，時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克首次意外釋放縮減購(gòu)債規(guī)模的信號(hào)，出現(xiàn)了所謂的“縮減購(gòu)債恐慌”，引發(fā)金融市場(chǎng)大幅動(dòng)蕩，大宗商品價(jià)格暴跌，導(dǎo)致新興市場(chǎng)資本大量外流及貨幣貶值。

美國(guó)進(jìn)出口銀行執(zhí)行主席和總裁查爾斯·霍爾接受本報(bào)記者采訪時(shí)表示，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)“縮表”，會(huì)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性產(chǎn)生影響，如果美元升值的話，可能會(huì)給美國(guó)的出口帶來一定挑戰(zhàn)，因?yàn)槌杀緯?huì)更高。美聯(lián)儲(chǔ)加息和“縮表”的決定對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家短期內(nèi)影響有限，總體而言，對(duì)金融市場(chǎng)的影響較為溫和可控。法國(guó)巴黎資產(chǎn)公司亞太股票市場(chǎng)負(fù)責(zé)人亞瑟表示，“四五年前新興市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)放緩資產(chǎn)購(gòu)買和開始升息會(huì)感到十分擔(dān)憂，但現(xiàn)在由于市場(chǎng)溝通比較充分，不會(huì)帶來太大意外”。但長(zhǎng)期而言，“縮表”和加息都會(huì)吸引資本回流美國(guó)，流動(dòng)性將趨于緊張，對(duì)全球大宗商品價(jià)格走勢(shì)帶來沖擊。新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體，尤其背負(fù)大量美元計(jì)價(jià)債務(wù)的經(jīng)濟(jì)體恐面臨金融緊縮壓力。