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每經(jīng)記者 查道坤 每經(jīng)編輯 文多

7月31日，證監(jiān)會公告顯示，江蘇天目湖旅游股份有限公司（下簡稱天目湖）IPO申請獲得通過。這是一家從事旅游景區(qū)規(guī)劃建設(shè)、經(jīng)營管理和旅行社服務(wù)等業(yè)務(wù)的規(guī)模企業(yè)。

梳理天目湖《招股說明書》（申報稿，下同）可以發(fā)現(xiàn)，它與其他旅游公司相比有兩大特點：一是門票收入占營業(yè)收入不到30%，而是二次消費屢屢成為最大收入來源；其二是，天目湖負債率一直居高不下，與同行業(yè)上市公司2016年末資產(chǎn)負債率平均值17.61%相比，多出兩倍有余。

針對公司負債率高等事項，8月3日，《每日經(jīng)濟新聞》記者聯(lián)系采訪了天目湖公司及其同行。

二次消費占收入“大頭”

根據(jù)《招股說明書》顯示，天目湖擬首發(fā)2000萬股，計劃募集9.37億元，其中4.71億元用于天目湖文化演藝集旅游配套建設(shè)綜合項目，0.66億元用于天目湖御水溫泉二期項目建設(shè)，4億元用于歸還銀行貸款，后者占到募集資金總額的42.7%。

天目湖主要從事旅游景區(qū)的開發(fā)管理和經(jīng)營，所涉經(jīng)營項目主要包括景區(qū)經(jīng)營、水世界主題公園、溫泉、酒店、旅行社等相關(guān)旅游業(yè)務(wù)。發(fā)行前公司總股本為6000萬股，公司控股股東、實際控制人孟廣才持有公司4116萬股股票。

據(jù)披露，天目湖目前擁有AAAAA景區(qū)，包括天目湖山水園景區(qū)、南山竹海景區(qū)、御水溫泉和一家全國百強國內(nèi)旅行社——天目湖旅行社，下設(shè)天目湖山水園景區(qū)分公司、天目湖南山竹海旅游有限公司、天目湖南山竹海溫泉度假有限公司等。

據(jù)《招股說明書》顯示，天目湖2016年、2015年、2014年的營業(yè)收入分別為4.22億元、4.23億元、4.09億元，凈利潤分別為8024.85萬元、6270.72萬元和6388.01萬元。

作為旅游景區(qū)，門票收入成為很多旅游企業(yè)的主要收入來源，但天目湖卻是例外。綜合公司2016、2017年兩次報送的《招股說明書》數(shù)據(jù)，從2014年到2016年，景區(qū)業(yè)務(wù)中的門票收入在天目湖總營收中一直沒有超過30%。其中，2013年天目湖門票收入占比景區(qū)收入的28.51%，2014年占比29.51%，2015年占比25.65%，2016年門票收入占比為26.05%。

門票收入之外，景區(qū)的二次消費則成為天目湖的重要收入來源。其主要包括游船、索道等項目，2013年至2015年，這些業(yè)務(wù)在總營收中所占比重均為約1/3。此外，天目湖的營收來源還有酒店、溫泉、商業(yè)銷售、水世界、旅行社業(yè)務(wù)等，2016年，上述業(yè)務(wù)收入占比則為20.13%、13.24%、3.89%、4.04%、2.07%。

對此，旅游行業(yè)分析師于明濤對《每日經(jīng)濟新聞》記者說，“擺脫門票經(jīng)濟，是目前很多景區(qū)在追求的目標，希望二次消費占比更大，這樣更容易提升業(yè)績，但是很多景區(qū)短時間內(nèi)很難達到，天目湖在旅游產(chǎn)業(yè)鏈方面做得很完善。”

負債率遠高于同行公司

仔細研究天目湖幾大業(yè)務(wù)收入來源，溫泉業(yè)務(wù)毛利率較高，2015年為67.34%。不過，高毛利率背后，業(yè)績并未出現(xiàn)持續(xù)增長?！墩泄烧f明書》顯示，2015年天目湖旅游溫泉業(yè)務(wù)的營業(yè)收入為5644.23萬元，較2014年的6542.93萬元同比下滑超13%。從游客數(shù)量來看，2015年溫泉入泡人數(shù)為28.37萬人，較2014年的29.16萬人次同比下滑了2.71%。并且溫泉業(yè)務(wù)的人均消費水平也在下滑，由2014年的224.38元/人下滑至2015年的198.95元/人。

然而，天目湖并未停止擴大溫泉業(yè)務(wù)，在此次上市募集的資金中，擬用6631.07萬元投資天目湖御水溫泉二期項目。

對此，于明濤對《每日經(jīng)濟新聞》記者介紹說，在溫泉業(yè)務(wù)出現(xiàn)下滑的情況下，天目湖繼續(xù)募集資金加碼溫泉業(yè)務(wù)存在風險，“溫泉的人數(shù)、消費水平都在下滑，在現(xiàn)有的溫泉業(yè)務(wù)能滿足游客的局面下，二期項目建成后，游客消費能力以及人數(shù)都跟不上，那么這塊業(yè)務(wù)很有可能拖累公司整體業(yè)績。”

根據(jù)《招股說明書》顯示，天目湖募集的資金，有4億元資金是用來償還銀行貸款，這背后則顯現(xiàn)了天目湖的高負債率。

據(jù)《每日經(jīng)濟新聞》記者了解，隨著天目湖經(jīng)營不斷擴大、景區(qū)改擴建的不斷投入，公司資產(chǎn)負債率也在不斷走高。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，截至2016年12月31日，公司資產(chǎn)合計為9.65億元，負債合計為6.02億元，短期借款為7000萬元。2014年至2016年資產(chǎn)負債率（母公司）分別為69.91%、63.87%和63.08%。

對此，《招股說明書》中解釋稱，公司主要通過銀行借款的途徑解決公司規(guī)模擴張及新項目投資的資金需求，造成了報告期內(nèi)銀行借款規(guī)模較高，流動比率、速動比率、利息保障倍數(shù)較低的情況。2013年末、2014年末及2015年末，本公司流動比率分別為0.64、0.33、0.21，速動比率分為0.61、0.30、0.16，利息保障倍數(shù)分別為2.74、3.14、3.01，相對同行業(yè)可比上市公司偏低，公司面臨短期償債風險。

超過60%的負債率，這遠比同行業(yè)2016年平均負債率的17.61%要高出很多，《招股說明書》也列舉了幾家上市公司2016年的資產(chǎn)負債率：峨眉山A為21.66%，九華旅游為11.83%，黃山旅游為18.11%，麗江旅游為18.84%。

針對公司負債率高等相關(guān)事項，8月3日，《每日經(jīng)濟新聞》記者試圖聯(lián)系采訪天目湖公司，后者回應稱已在《招股說明書》中給予了解釋。即“本公司負債構(gòu)成中主要為銀行借款，用于公司近年來的業(yè)務(wù)規(guī)模擴張和項目投資，所以導致負債率高。但公司整體經(jīng)營情況良好，經(jīng)營性現(xiàn)金流較為充沛……至2015年末公司景區(qū)建設(shè)趨于平穩(wěn)，現(xiàn)有景區(qū)投入逐步放緩，在償還了部分銀行貸款后，資產(chǎn)負債率有所下降”。

對此，揚州一家旅游景區(qū)的副總楊永林對《每日經(jīng)濟新聞》記者說道：“天目湖負債率高于同行業(yè)其他上市原因是，其融資渠道單一，擴大規(guī)模只有通過銀行貸款，所以導致負債率居高不下。同行其他旅游公司，可以借助上市公司平臺進行融資，自然負債率會降低最低。不過，高負債也存在一定的風險，如果經(jīng)營情況出現(xiàn)異常，銀行催債或者抽貸的情況出現(xiàn)，對公司的經(jīng)營會產(chǎn)生一定的影響。”