每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 張壽林 每經(jīng)編輯 王可然    

每經(jīng)記者 張壽林 每經(jīng)編輯 王可然

提起投資，對(duì)于普通市民來說，印象就是買股票、買銀行理財(cái)產(chǎn)品等。但在更“專業(yè)”的領(lǐng)域，還有不少另類投資，比如私募股權(quán)投資（簡(jiǎn)稱PE）等，平時(shí)我們常說的創(chuàng)業(yè)投資也是私募股權(quán)投資的一種。

而提起私募股權(quán)投資，向來都以超高收益率而聞名。但它到底有多高呢？以加州公共雇員退休系統(tǒng)CaLPERS為例，CaLPERS是美國(guó)最大的公共退休基金，從1992年開始配置VC/PE基金，在配置的238只該類基金中，最高的IRR（內(nèi)部收益率）達(dá)78.8%，過去10年平均回報(bào)10.2%，在所有資產(chǎn)類別中最高。

實(shí)際上，近年來，一個(gè)新的趨勢(shì)正在悄然形成——重倉(cāng)私募股權(quán)，這已在全球范圍內(nèi)顯現(xiàn)。從中國(guó)主權(quán)基金中投公司的資產(chǎn)配置變化也能感受到全球投資最新風(fēng)向。為加大另類投資力度，中投公司設(shè)立了專門的直接投資平臺(tái)——中投海外，并進(jìn)一步拓展私募股權(quán)投資。

據(jù)波士頓咨詢集團(tuán)預(yù)測(cè)，未來5年另類資產(chǎn)投資的規(guī)模占比將翻倍至23%，私募股權(quán)投資在其中貢獻(xiàn)重要份額。

●預(yù)測(cè)：未來5年另類投資規(guī)模占比將翻倍

近日，“第11屆中國(guó)投資年會(huì)有限合伙人峰會(huì)”在深圳舉行。投中研究院院長(zhǎng)國(guó)立波在演講中介紹，過去10年，資產(chǎn)管理的一個(gè)特點(diǎn)是，另類投資在全球范圍內(nèi)逐漸崛起，投資者對(duì)私募股權(quán)的配置穩(wěn)步增加。絕對(duì)收益和私募股權(quán)成為另類投資的兩大支柱，是最熱門的資產(chǎn)類別。

截至2015年末，全球資產(chǎn)管理規(guī)模71.4萬億美元，其中另類投資8萬億美元，占比11.2%，2003年另類投資規(guī)模僅占7%。

另類資產(chǎn)通常指除公開市場(chǎng)股票、債券等傳統(tǒng)資產(chǎn)之外的資產(chǎn)類別，可包括對(duì)沖基金、多資產(chǎn)、私募股權(quán)、私募信用、實(shí)物資產(chǎn)等。中國(guó)證券基金業(yè)協(xié)會(huì)將私募基金分為兩類：一是私募股權(quán)投資基金，也就是常說的VC/PE；二是私募證券投資基金，也就是對(duì)沖基金。VC/PE基金和對(duì)沖基金都屬于另類投資。

BCG（波士頓咨詢集團(tuán)）此前發(fā)布的一份全球資產(chǎn)管理報(bào)告指出，2015年全球市場(chǎng)動(dòng)蕩不斷，促使投資者將資產(chǎn)多樣化推上新臺(tái)階。有趣的是，另類產(chǎn)品不僅日益增長(zhǎng)，產(chǎn)品組合也在不斷轉(zhuǎn)變。對(duì)沖基金已不再像以往那樣占據(jù)明顯的主導(dǎo)地位，投資者對(duì)私人資產(chǎn)類別（包括私募股權(quán)、房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施和私募債等）的興趣與日俱增。

BCG預(yù)測(cè)，未來5年另類資產(chǎn)投資的規(guī)模（占比）將從11.2%增加到23%，私募股權(quán)投資在其中貢獻(xiàn)重要份額。

再?gòu)娜蚋鞔笾鳈?quán)基金對(duì)另類資產(chǎn)的配置來看，2015年淡馬錫控股配置39%，迪拜投資配置39%，科威特投資局配置26%，澳大利亞未來基金配置24%，中投配置22%。

中投公司在2016年年報(bào)中介紹，另類資產(chǎn)已經(jīng)成為大型機(jī)構(gòu)投資者組合中的重要資產(chǎn)類別。中投公司對(duì)另類資產(chǎn)進(jìn)行了較大比例配置，并按計(jì)劃有序建倉(cāng)。截至2016年底，在中投公司總組合中另類資產(chǎn)占比37.24%，起到了良好的分散投資風(fēng)險(xiǎn)，獲取長(zhǎng)期穩(wěn)定回報(bào)的效果。

中投海外是中投公司設(shè)立的專門直接投資平臺(tái)，中投海外在積極跟蹤、探索對(duì)部分已投優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的追加投資機(jī)會(huì)，或把握有利時(shí)間窗口實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目退出，以進(jìn)一步提升收益空間，獲取良好回報(bào)。

對(duì)于包括私募股權(quán)在內(nèi)的另類投資崛起，國(guó)立波分析，從機(jī)構(gòu)投資者來看，是因?yàn)榻鹑谖C(jī)之后的利率下行，導(dǎo)致公開市場(chǎng)收益率不斷走低，另類投資成了這些大型投資者提高收益的一個(gè)重要突破口。

●案例：美元PE基金失敗率高于VC基金

私募股權(quán)投資收益高是人們的普遍印象，這也是人們來自于對(duì)機(jī)構(gòu)過往實(shí)踐的體會(huì)。

加州公共雇員退休系統(tǒng)CaLPERS是美國(guó)最大的公共退休基金，根據(jù)其年度報(bào)告，截至2016年末，該機(jī)構(gòu)配置資產(chǎn)總市值約3250億美元，過去5個(gè)財(cái)政年獲得8.8%的凈回報(bào)。

從1992年開始該機(jī)構(gòu)配置VC/PE基金，截至2016年6月30日，機(jī)構(gòu)共配置238只該類基金，私募股權(quán)資產(chǎn)市值達(dá)262億美元，占同期總資產(chǎn)市值9%，過去5個(gè)財(cái)政年實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)凈收益238億美元，過去10年平均回報(bào)10.2%，在同期所有資產(chǎn)類別中，股票市場(chǎng)平均回報(bào)4.7%，全球固收平均回報(bào)7.1%。私募股權(quán)回報(bào)最高。配置的238只該類基金中，最高的IRR（內(nèi)部收益率）達(dá)78.8%。

不過投資界鐵律是高收益對(duì)應(yīng)高風(fēng)險(xiǎn)，在CaLPERS配置私募股權(quán)資產(chǎn)中最差的IRR為-50.5%。

再以在業(yè)內(nèi)取得矚目業(yè)績(jī)的耶魯捐贈(zèng)基金為例。到2016年6月底，其資產(chǎn)規(guī)模為254億美元，VC/PE和并購(gòu)占31%，該類別10年期凈回報(bào)率達(dá)15.9%，在所有的資產(chǎn)類別中最高。同期標(biāo)普500指數(shù)的年化收益率約為8%，前者約為后者的2倍。

耶魯基金等機(jī)構(gòu)配置私募股權(quán)是以LP的身份投資，從基金的角度來看，又如何呢？

國(guó)立波從主要投資于中國(guó)大陸的美元基金來分析，78只基金中VC基金43只，PE基金35只，管理共502.61億美元，PE基金規(guī)模是VC基金的3倍。從收益來看，樣本中美元VC收益整體好于美元PE，美元VC基金最高IRR達(dá)70.3%，IRR在8%~25%之間的占59%。美元PE基金最高IRR是42%，IRR在8%~25%之間的占48%。美元VC基金的IRR在50%以上達(dá)到4只，也比較高。

在上述樣本中，美元VC基金規(guī)模主要集中于1億美元-5億美元之間，數(shù)量占比達(dá)到57%，規(guī)模最大的美元VC基金達(dá)13億美元；美元PE基金規(guī)模主要集中于5億美元~49.9億美元之間，占比達(dá)到67%，規(guī)模最大的美元PE基金達(dá)42.5億美元。無論從基金數(shù)量還是從基金規(guī)模上看，美元VC基金失敗率（IRR<0）均在8%以下，美元PE基金的失敗率相較于VC基金更高，在數(shù)量和規(guī)模上分別達(dá)到15%與11%。

●報(bào)告：國(guó)內(nèi)VC/PE平均退出回報(bào)率2.69倍

目光再轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)基金，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)九鼎投資公布的年報(bào)顯示，截至2016年年末，公司累計(jì)管理PE基金本金273.34億元。全年完成對(duì)應(yīng)27.71億元基金本金的投資項(xiàng)目退出，收回金額103.72億元，平均實(shí)現(xiàn)了1變3.74倍的回報(bào)，綜合年化收益率（IRR）達(dá)43.76%。對(duì)比A股市場(chǎng)，2015~2016年滬深300指數(shù)平均年化收益率約22.86%。前者約為后者的2倍。

從最新的賬面回報(bào)倍數(shù)來看，投中研究報(bào)告顯示，今年上半年國(guó)內(nèi)VC/PE基金披露投資數(shù)量為1351起，455家基金實(shí)現(xiàn)退出，合計(jì)賬面退出回報(bào)424.27億元，平均退出回報(bào)率為2.69倍。

國(guó)立波介紹，VC/PE資產(chǎn)類別是基于非有效定價(jià)機(jī)制的策略。VC/PE基金投資于非上市企業(yè)，企業(yè)估值為非有效定價(jià)，和固定收益和股票等資產(chǎn)類別相比，該類投資波動(dòng)性非常大，也就是說頭部（前25%）基金管理人獲得的收益，和后25%的基金管理人收益相比懸殊。“對(duì)基金投資者來講，如果投到好的基金管理人，就可以獲得非常好的回報(bào)，如果投到后25%，可能就踩雷了。”VC/PE基金業(yè)績(jī)邊際波動(dòng)幅度大，成本高。主動(dòng)管理，尋找優(yōu)秀的VC/PE機(jī)構(gòu)，長(zhǎng)期投資成為L(zhǎng)P獲得高回報(bào)的關(guān)鍵。

正因如此，國(guó)立波強(qiáng)調(diào)，VC/PE資產(chǎn)高收益的另一面是高風(fēng)險(xiǎn)、高成本。通過對(duì)加州公共雇員退休系統(tǒng)作收益和成本分析，可以看到，其IRR可達(dá)12.3%，但其成本也達(dá)7%，和其他資產(chǎn)類別相比，成本非常高。

對(duì)此，國(guó)立波表示，主要的成本是外部管理費(fèi)，另外就是時(shí)間成本?！拔覀兘佑|到國(guó)外的大型LP，他們經(jīng)常說VC/PE資產(chǎn)配置在整個(gè)資產(chǎn)中只占10%的規(guī)模，但花費(fèi)的時(shí)間精力可能是管理全部資產(chǎn)精力的60%。”所以，做VC/PE基金的LP是一項(xiàng)高難度的工作?！耙?yàn)樗皇潜粍?dòng)的投資工具，只能通過高效、積極的組合管理才能獲得高收益，而且還要堅(jiān)持長(zhǎng)期平滑不同年度的風(fēng)險(xiǎn)，最后還要找到最優(yōu)秀的基金管理人。”