貴州茅臺股價在本周四突破了600元大關(guān)，周五繼續(xù)大升，收市價已達(dá)到649.63元。對該股后市的走勢和股價的上漲空間，不少機構(gòu)都作出了分析預(yù)測，目前可以見到的最高預(yù)測價是中金公司的845元。這些預(yù)測的依據(jù)是什么？有多大的可靠性？我們可以從相關(guān)的研究報告中尋找。

中金公司

目標(biāo)價：845元

投資評級：推薦

理由：

1、高端酒市場迎來爆發(fā)性增長

茅臺等優(yōu)秀品牌主導(dǎo)的高端酒市場迎來爆發(fā)性增長，特別包含1500-15000元的輕奢消費型的高端酒，包括生肖茅臺、陳年茅臺酒等。中國正在進(jìn)入高端消費的爆發(fā)期，白酒作為最具備品牌稀缺性和價值感知力的品類，其爆發(fā)性需求才剛剛開始。

2、提價趨勢不會改變

我們認(rèn)為茅臺的提價趨勢不會改變，預(yù)計2018-2020年飛天茅臺的出廠價格提升幅度為22%/15%/15%，同時通過加大發(fā)貨量控制零售價格過快提升。公司必將加大資本開支滿足中國高端酒爆發(fā)性需求，市場不要過度擔(dān)心產(chǎn)能問題，茅臺2017年底合格基酒庫存保守預(yù)計達(dá)到26000噸，用于調(diào)節(jié)需求和價格。

3、挖掘大國消費潛力

茅臺的渠道繼續(xù)下沉，挖掘大國消費潛力，拓展到中國的三四五線城市，拓展到互聯(lián)網(wǎng)，直接面對消費者。1-9月，茅臺新增了653個經(jīng)銷商，隨著中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展更加平衡，茅臺酒經(jīng)銷商布局還有更大的下沉空間。

申萬宏源

目標(biāo)價：750元

投資評級：維持買入

理由：

1、茅臺酒與系列酒雙輪驅(qū)動，均維持高增長態(tài)勢

17年前三季度茅臺酒營收384億，單三季度茅臺酒實現(xiàn)收入167.7億，測算利潤表對應(yīng)茅臺酒17Q3銷量大約1.05萬噸，環(huán)比17Q2接近翻倍增長。由于預(yù)收款三季度末環(huán)比二季度末基本持平，因此可理解為三季度發(fā)貨全部確認(rèn)收入，16年Q3確認(rèn)收入88億，預(yù)收款16Q3環(huán)比16Q2增加約60億，可推算16Q3同期發(fā)貨約7000-8000噸，推算單季度茅臺酒的同比增速約40%。17年前三季度系列酒收入40.19億，銷量2.4萬噸。茅臺酒與系列酒雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略卓有成效。

2、費用率下降，盈利能力提升

17年前三季度銷售凈利率50.32%，同比提高0.27個百分點；銷售毛利率89.93%，同比下降1.71個百分點，毛利率的下降主要是由于系列酒的占比持續(xù)提升，凈利率的提升主要是由于管理費用率下降。營業(yè)稅金及附加64.24億，占收入比14.44%，維持正常水平，茅臺消費稅足額繳納，預(yù)計未來也不會發(fā)生大幅波動。

3、具備提價的客觀條件，18年業(yè)績更可期待。

展望明年，我們認(rèn)為茅臺酒的收入增長將由以量為主，切換到量價齊升，加上系列酒的穩(wěn)定增長，18年公司的收入和利潤仍將維持高增長態(tài)勢。

招商證券

目標(biāo)價：725元

投資評級：強烈推薦

理由：

1、第三季報表迎來量價齊升

茅臺前三季度收入增長59.4%，歸母凈利潤增長60.31%，其中Q3收入增長115.9%，歸母凈利潤增長138.41%，顯著超越市場預(yù)期。公司17Q3實現(xiàn)主營收入182.6億元，營業(yè)利潤125.13億元，凈利潤87.33億元，分別同比增長115.9%，132.2%、138.4%，超越我們前期給的季報預(yù)覽。二季度業(yè)績增速環(huán)比加快主要依靠噸價提升及系列酒貢獻(xiàn)，三季度公司補發(fā)5-6月份欠經(jīng)銷商計劃量，發(fā)貨量顯著加大，公司Q3報表迎來量價齊升，且幅度超越市場最樂觀預(yù)期。

2、渠道打款積極性高

預(yù)收款及現(xiàn)金流同比持平，渠道打款積極性高。公司Q3末預(yù)收款度末預(yù)收賬款174.72億，現(xiàn)金回款207.49億，同比均基本微增，在今年以來不允許經(jīng)銷商提前打款，以及收入翻倍增長背景下，兩項指標(biāo)仍能持平微增，顯示終端打款積極性較高。同期凈現(xiàn)金流158.51億，同比下降16.3%，系采購商品支付現(xiàn)金增加8.54億、支付稅費增加17.2億，前者預(yù)計系包裝材料漲價，公司增加現(xiàn)金支付比例，減少匯票支付，后者系當(dāng)期銷量增加所致，凈現(xiàn)金流看似平淡實則正常。

3、飛天茅臺發(fā)貨超9000噸

毛利率同比略降0.8%，飛天茅臺發(fā)貨超9000噸，系列酒保持較快增速，費用率下降提升凈利率至46.0%。季報披露，Q3銷售茅臺酒167.8億，對應(yīng)茅臺發(fā)貨量9300-10200噸(考慮噸價164-180萬元/噸)，考慮到非標(biāo)茅臺及計劃外發(fā)貨，假設(shè)噸價整體提升8%至175萬元/噸，對應(yīng)當(dāng)期發(fā)貨量9600噸，略高于草根調(diào)研數(shù)據(jù)。系列酒14.7億，繼續(xù)保持較快增速，預(yù)計全年43億目標(biāo)將在十月底輕松完成，但拖累當(dāng)期毛利率降至90.7%，同比略降0.8%。當(dāng)期系列酒仍處于投入期，營銷投入增長帶動銷售費用絕對額同比增長123.5%，但受益銷售收入快速增長，銷售費用率同比微增0.2%至3.2%水平，管理費用率同比下降4.8%至5.7%，兩項費用率下降推高凈利率至46.0%，同比大幅提升4.4%。

4、發(fā)貨節(jié)奏放緩，貨源再度緊張

近期跟蹤及年底展望：發(fā)貨節(jié)奏放緩，貨源再度緊張，批價回升但云商繼續(xù)平價供應(yīng)。近期草根調(diào)研，飛天茅臺批價在中秋前小幅回落至1280后迅速回升至1350元，受十一放假及雙節(jié)后發(fā)貨放緩影響，預(yù)計十月份發(fā)貨量1500噸，近期批價回升至1400元，但公司仍繼續(xù)推行云商平價供貨。預(yù)計公司11月份會環(huán)比加大發(fā)貨節(jié)奏，但預(yù)計Q4整體發(fā)貨量將與去年同期10500噸略降或持平，在終端需求旺盛，經(jīng)銷商進(jìn)貨意愿再度提高背景下，年底前批價再無下跌窗口，終端貨源將保持緊張，全年發(fā)貨預(yù)測略調(diào)高至3.1萬噸。

5、市值加速進(jìn)擊

放量超預(yù)期，來年更積極，市值加速進(jìn)擊。公司三季報在加大發(fā)貨及噸價提升背景下，收入業(yè)績均有翻倍以上增速，顯著超越市場預(yù)期，且市場批價依然堅挺，經(jīng)銷商貨源緊張，再度驗證終端強勁需求。預(yù)計四季度發(fā)貨節(jié)奏雖有小幅回落，但收入增速仍有望維持30%以上增速，業(yè)績受益費用率下降，增速更快，展望來年量價齊升軌道，公司市值必將加速進(jìn)擊，目標(biāo)市值9100億。

中信證券

目標(biāo)價：702.5元

投資評級：維持買入

理由：

1、業(yè)績大超市場預(yù)期

茅臺前三季度收入/歸母凈利潤同增61.6%/60.3%；第三季度收入/歸母凈利潤大增116.0%/138.4%，大超市場預(yù)期。2017年前三季度總營業(yè)收入444.87億元，同增61.58%，其中酒類收入424.5億元，同增59.4%；歸母凈利潤199.84億元，同增60.3%；第三季度收入189.9億元，同增116.0%，歸母凈利潤87.3億元，同增138.4%，大超市場預(yù)期。

2、預(yù)計明年收入同增約25%

公司原預(yù)計2017年投放茅臺酒2.68萬噸，在8月28日會議上提出將適度增加2018年市場計劃量，并將在今年年底適時提前執(zhí)行下一年計劃投放市場，以緩解市場供需矛盾，基于此，我們預(yù)計Q4發(fā)貨約7000噸(報表年度，不考慮春節(jié)因素計入2018年報表部分)，假設(shè)噸價不變，系列酒進(jìn)度不變，則全年收入同增42%。假設(shè)明年仍有10%-15%增量空間，基于年中提價20%的假設(shè)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，預(yù)計明年收入同增約25%。

3、凈利率將繼續(xù)提升

前三季度銷售費用率同增2.2pcts主要為系列酒費用拖累，Q3銷售費用率3.28%，環(huán)比繼續(xù)下降1.55pcts，即系列酒轉(zhuǎn)盈利減輕費用壓力；Q3管理費用率5.93%，同比下降5pcts，環(huán)比下降2.4pcts.2017年系列酒銷量增速亮眼，而公司強調(diào)2018年醬香系列酒將按照“零增長”投放，夯實市場基礎(chǔ)，解決現(xiàn)實管理問題和盈利問題，受益系列酒利潤拖累減輕及明年提價效應(yīng)，凈利率將繼續(xù)提升。

中泰證券

目標(biāo)價：677.16元

投資評級：維持買入

理由：

1、收入和利潤均遠(yuǎn)超市場預(yù)期

17Q3茅臺實現(xiàn)營業(yè)收入182.60億元，同比增長115.86%，環(huán)比大幅提高82.91pct，這與渠道反饋發(fā)貨量大幅增加相一致；報告期末預(yù)收款為174.72億元，環(huán)比微降0.39%，這與打款政策調(diào)整有關(guān)，Q3按月打款發(fā)貨政策得到有效執(zhí)行，考慮去年預(yù)收款充分蓄水因素，我們認(rèn)為Q3飛天茅臺實際動銷增速接近40%，前三季度實際動銷增速為25%。

2、費用優(yōu)化抬升了盈利能力

17Q3公司凈利率為51.02%，同比提高4.29pct，主要是費用優(yōu)化抬升了盈利能力。17Q3公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為227.87億元，同比下降29.96%，主要是去年三季度缺貨積累了大量預(yù)收款，剔除該因素公司現(xiàn)金流依舊非常優(yōu)秀。

3、提價有望落地

Q4有望提前執(zhí)行來年計劃量，若2018年提價落地有望加速業(yè)績增長。經(jīng)過旺季的充分消化，目前飛天茅臺一批價已回升至1400元以上，市場的旺盛需求承接力再次得到驗證。我們預(yù)計前三季度茅臺酒發(fā)貨量接近2.3萬噸，考慮到經(jīng)銷商春節(jié)前的備貨行為，年初既定的2.7萬噸左右計劃量無法滿足四季度需求，我們認(rèn)為公司存在提前執(zhí)行來年計劃量的可能。展望明年，我們認(rèn)為飛天茅臺一批價1300元具備強力支撐，渠道環(huán)節(jié)利潤豐厚，具備充分提價基礎(chǔ)，保守估計出廠價上調(diào)15%，銷量增加5%-10%，對應(yīng)利潤端將有望達(dá)到30%增長，持續(xù)高增長值得期待。

4、茅臺酒總體供應(yīng)偏緊

中長期來看，我們認(rèn)為茅臺酒總體供應(yīng)偏緊，未來2-3年公司收入復(fù)合增速可達(dá)20%以上。對于未來茅臺酒的供需格局，我們認(rèn)為未來三年每年可新增茅臺酒3000噸以上(年復(fù)合增速約10%)，根據(jù)目前消費升級趨勢和渠道低庫存水平，我們判斷茅臺已進(jìn)入補庫存周期，2019年茅臺酒供應(yīng)量總體偏緊，中長期價格上行趨勢確立，唯有通過提價來實現(xiàn)量價均衡?？紤]到價格上行的平滑，我們預(yù)計未來2-3年公司收入可繼續(xù)保持20%以上增長。

國金證券

目標(biāo)價：660元

投資評級：維持買入

理由：

1、茅臺第三季收入增速大超市場預(yù)期

茅臺Q3實現(xiàn)營業(yè)收入182.60億元，同比增長115.88%，大幅高于市場一致預(yù)期。從報表來看，茅臺酒在今年上半年共計確認(rèn)了13000噸左右，其中Q1約7500噸、Q2約5500噸。而Q3一個季度茅臺酒就確認(rèn)了167.77億元收入，對應(yīng)量能約為10,000噸，這一確認(rèn)節(jié)奏與實際發(fā)貨節(jié)奏是基本匹配的。而16Q3公司收入僅為87.95億元，其中茅臺酒貢獻(xiàn)收入約為80億元，對應(yīng)量約為5000噸左右。因此，同比基數(shù)較低的情況下，確認(rèn)節(jié)奏較快導(dǎo)致僅茅臺酒同比就有約100%的增長。因此，這一超預(yù)期應(yīng)是“意料之外、情理之中”。

2、系列酒的增長更加迅猛

上半年系列酒實現(xiàn)收入25.49億元，同比增長269%，已超16年全年規(guī)模。而Q3系列酒實現(xiàn)收入14.70億元，前三季度累計實現(xiàn)系列酒收入40.19億元，預(yù)計累計同比增速約在200%左右，已經(jīng)幾乎提前實現(xiàn)了全年43億元的收入目標(biāo)，50億的力爭目標(biāo)完成概率也幾無難度。

3、費用率同比改善大幅推升凈利率

Q3系列酒占比小幅回落、毛利率環(huán)比回升，費用率同比改善大幅推升凈利率：上半年由于系列酒269%的增速遠(yuǎn)超茅臺酒24%的增速，因此上半年公司毛利率同比下滑2.26個百分點至89.62%。而17Q3，由于茅臺酒確認(rèn)節(jié)奏加快，本季度系列酒收入占比由Q2的近15%回落至8%，與17Q1的7%水平相近，因此17Q3單季度毛利率也出現(xiàn)環(huán)比回升，90.35%的毛利率水平也與17Q1的91.16%較為相近。

4、批價大勢向上不可逆轉(zhuǎn)。

今年前三季度，茅臺已累計發(fā)貨茅臺酒約2.3-2.4萬噸，年初制定的2.6-2.7萬噸的額度已基本接近用盡，因此我們判斷今年公司仍然大概率會在11月內(nèi)提前執(zhí)行18年計劃。雙節(jié)過后，發(fā)貨節(jié)奏有所降速，因此近期批價重回升勢，后期茅臺酒量價博弈的局面預(yù)計仍將持續(xù)存在，但批價大勢向上的走勢已不可逆轉(zhuǎn)。

來源：投資快報

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