每經(jīng)編輯 沈溦    

每經(jīng)記者 沈溦

由華夏新供給經(jīng)濟(jì)學(xué)研究院、中國新供給經(jīng)濟(jì)學(xué)50人論壇主辦，每日經(jīng)濟(jì)新聞、每經(jīng)智庫媒體協(xié)辦的“新時代·新供給·新動能——2017年第三季度宏觀經(jīng)濟(jì)形勢分析會”于2017年10月28日在杭州召開。

會上，大成基金副總經(jīng)理兼首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國人民銀行金融研究所前所長姚余棟表示，“中國經(jīng)濟(jì)可能再次震撼世界，這個是擋不住的。”

另外，針對小微企業(yè)融資難問題，他指出，眼下中小微企業(yè)的融資比較困難，因?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)要去杠桿，風(fēng)險溢價上升，全國性擔(dān)保體系只是剛剛開始建立，融資渠道單一，抵押品不足。

他表示，現(xiàn)在一共有3500萬家中小微企業(yè)，有股權(quán)投資價值的有300萬家，約占10%。PE有2萬家，但他們服務(wù)的中小微企業(yè)只有1萬家，僅占可投資企業(yè)的3%。

眼下大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新正當(dāng)時，怎么服務(wù)300萬家具有股權(quán)投資價值的中小微企業(yè)呢？姚余棟認(rèn)為，未來可能有更多的中小微企業(yè)需要股權(quán)融資，因此要努力探索互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資或者股權(quán)眾籌。

以下是姚余棟發(fā)言全文： 

當(dāng)前普遍存在低估中國經(jīng)濟(jì)偏差 小微融資難急需股權(quán)眾籌探索

姚余棟

一方面是宏觀經(jīng)濟(jì)，另一方面希望大家著重重視目前中小微企業(yè)融資困難，也希望能夠在互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資上有一個進(jìn)一步的創(chuàng)新與探索。

現(xiàn)在我們關(guān)于中國宏觀經(jīng)濟(jì)“新周期”之爭不亦樂乎，兩方面分析都是比較碎片化的，沒有一個較一致性的邏輯，尚沒有一個創(chuàng)新的理論。比如說支持新周期的，說產(chǎn)能已經(jīng)去得差不多了，或者庫存去得差不多了，實(shí)際上中下游的產(chǎn)能依然嚴(yán)重過剩。大家看看銀行業(yè)的行業(yè)壞賬，盡管銀行業(yè)整體壞賬低于2%，但在小微企業(yè)密集的制造業(yè)和批發(fā)零售業(yè)超過5%。說不是新周期的，對今天大宗商品屢創(chuàng)新高，茅臺酒股價突破600元，似乎置若罔聞。所以，雙方互相說服不了對方。唯有我們作為一個中小銀行發(fā)展論壇和大成宏觀提出的“名義收入效應(yīng)”加“基欽去庫存周期”才能給當(dāng)前的宏觀進(jìn)行一個較完整的解釋——就是我們當(dāng)2015年來去產(chǎn)能以后PPI從水下出來，出來以后就會導(dǎo)致GDP平減指數(shù)從0%到了4%，名義GDP從7%就到了10%。普通的老百姓是按GDP實(shí)際增長6.5%消費(fèi)還是名義GDP增長10%消費(fèi)？兩個都是決定因素的，但是更多是按名義GDP消費(fèi)的。人類的消費(fèi)行為就是與當(dāng)期名義收入直接相關(guān)的。當(dāng)按名義GDP消費(fèi)的時候會怎么樣？以前的名義GDP是7%，一下升到10%了，就會買電冰箱，喝酒，買汽車，買房子，特別在三四線房子也不太值錢，那就更多消費(fèi)與旅游。所以，消費(fèi)就比預(yù)期的更強(qiáng)勁，而且還有消費(fèi)升級。

一旦消費(fèi)強(qiáng)勁以后會怎么樣？冰箱賣光了，茅臺酒斷貨了，汽車沒有了，許多三線城市房子存量在一年之內(nèi)。以前說，是七年，現(xiàn)在一年之內(nèi)。一旦中下游去庫存之后，包括整個在去庫存，企業(yè)會怎么樣？企業(yè)跟不上預(yù)期，不要以為企業(yè)總是那么有理性預(yù)期，企業(yè)往往對經(jīng)濟(jì)形勢有誤判，長遠(yuǎn)可以保持準(zhǔn)確，短期可能是誤判。所以，企業(yè)會被動的補(bǔ)庫存。這就是基欽周期。補(bǔ)庫存之后就是投資增加。一旦投資逐漸恢復(fù)后，生產(chǎn)更多汽車、冰箱就需要更多的鋼鐵、煤拉動上游需求。所以，PPI繼續(xù)保持一定的“水”上態(tài)勢，名義GDP就比較高，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入一個良性循環(huán)，“名義收入效應(yīng)”加上基欽去庫存周期這樣一個創(chuàng)新理論才能把中國經(jīng)濟(jì)解釋清楚。

發(fā)達(dá)國家縮表，全球流動不足。流動性不足以后大宗商品低迷。所以，糧價和油價是起不來的，不光中國，美國一樣。但是我們看到核心CPI在起來，除掉糧價和油價的CPI。從2015年末，我們看PPI的迅速“出水”，驚天逆轉(zhuǎn)，而PPI并未向CPI出現(xiàn)傳導(dǎo)，這也正常，因?yàn)橹邢掠萎a(chǎn)能還是嚴(yán)重過剩的。

實(shí)際GDP和名義GDP的比較，從供給側(cè)改革出臺以后，特別去產(chǎn)能以后，GDP依然大約6.7%、6.8%，名義的不可忽視，從消費(fèi)端來說更重要。所以，大家看人民銀行的調(diào)查統(tǒng)計(jì)就是當(dāng)期收入感受。名義GDP一上升當(dāng)期收入感受就上升。我們做的實(shí)驗(yàn)是一樣的，名義GDP好就覺得當(dāng)期消費(fèi)信心好，當(dāng)期消費(fèi)信心好就會消費(fèi)?，F(xiàn)在消費(fèi)理論是有缺陷的，生命周期不準(zhǔn)，弗里德曼的永久收入理論難操作，什么叫長久的收入？大致上是對當(dāng)期收入預(yù)期，未來永久收入關(guān)鍵看當(dāng)期的收入。所以，我們看到中國綜合的杠桿率?，F(xiàn)在企業(yè)部門可能會驚人的去杠桿，居民部門加杠桿，整體經(jīng)濟(jì)杠桿會比較穩(wěn)，因?yàn)槊xGDP增速約10%，M2增速10%。所以，整個杠桿率相對趨穩(wěn)，但是企業(yè)部門去杠桿，居民會加杠桿。這里有問題了，居民部門不要加那么快，但是總該有部門加，我們?nèi)サ氖瞧髽I(yè)部門杠桿率，關(guān)鍵是居民杠桿率要承認(rèn)必須加的情況下要加的有質(zhì)量，要防風(fēng)險，防類似美國出現(xiàn)的次貸危機(jī)，客觀冷靜的看待這樣的問題。

我們的預(yù)測PPI有一個巨大的波動，明年可能入水，之后又反彈在2%左右。

主要貨幣政策盯的CPI不是核心CPI——全球糧價起不來，所以，CPI有一個溫和上漲，只是到2.5%左右。CPI和PPI模擬以后的GDP平減指數(shù)超過3%。未來2020年超過3%。實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長6%和7%重要嗎？如果是6%，6+3是9%，如果是7%，7+3是10%，關(guān)鍵有那個3%。因?yàn)镚DP平減指數(shù)是3%。所以，意味著中國經(jīng)濟(jì)名義GDP在未來幾年，一直到2020年至少保持在9%以上。

名義GDP到9%以上會怎么樣？我們現(xiàn)在80萬億，我們到2020年突破100萬億，按當(dāng)前匯率打算，超過14萬億美元，超過歐盟，如果這樣一個態(tài)勢繼續(xù)保持，我們就有可能在2029年超越美國經(jīng)濟(jì)成為世界最大的經(jīng)濟(jì)體。

中國經(jīng)濟(jì)可能再次震撼世界，這個是擋不住的。今天我們現(xiàn)在可能犯的錯誤，GDP的統(tǒng)計(jì)是很復(fù)雜的，不一定完全相信統(tǒng)計(jì)數(shù)字，我覺得倒有可能低估中國經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長，以至于產(chǎn)生宏觀誤判，導(dǎo)致金融市場反復(fù)震蕩。

舉個例子，我有一次出差從徐州想去上海買不到高鐵票，兩天在國內(nèi)一個城市，有時候訂旅館訂不著無煙房。周小川行長說下半年增速是7.0%，我完全贊同。2018年中國經(jīng)濟(jì)增長速度可能在7%。名義GDP在10%以上，實(shí)際的和名義的都可能達(dá)到。M2我同意盛司長剛才說的，可能要重新回到10%左右，但也高不了太多。十年期國債收益率現(xiàn)在已經(jīng)接近3.8%，有可能未來突破4%。

但是，中國經(jīng)濟(jì)面臨什么問題？就是中小微企業(yè)的融資可能比之前的任何時候都困難，因?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)要去杠桿，風(fēng)險溢價上升，全國性擔(dān)保體系只是剛剛開始建立，融資渠道單一，抵押品不足，林林總總。我們有多少的中小微企業(yè)？現(xiàn)在一共3500萬家，屬于股權(quán)投資價值的有300萬家，約10%。PE已經(jīng)發(fā)展得很好了，有2萬家，一級市場有2萬家，10萬人在一級市場每天努力工作，但他們服務(wù)的中小微企業(yè)只有1萬家。所以，僅占可投資企業(yè)的3%。再怎么努力，把PE增加10倍行不行？現(xiàn)在PE從1萬家到10萬家只能服務(wù)100萬小微企業(yè)，而這個10倍往往是不大可能的，因?yàn)檎麄€PE行業(yè)在走向重組與集中。所以，只有3%的可投資企業(yè)、有股權(quán)價值的企業(yè)才能獲得融資。另一方面，大家說銀行怎么不給貸款？債市上AA+的已經(jīng)在5.5%了，BBB的企業(yè)已經(jīng)在10%，債市給了市場化的定價，小微企業(yè)能評到BBB嗎？評不到，利率一定在10%以上。所以，我經(jīng)常跟銀行業(yè)交流，銀行在10%利率以下貸款（加上擔(dān)保）是商業(yè)上不可持續(xù)的，加上以后道德上不可持續(xù)的。銀行的撥備只有1.8%，銀行業(yè)大面積支持小微是“不可承受之重”。出現(xiàn)大量壞賬怎么辦？最終還是要由利潤補(bǔ)，甚至很多方面來補(bǔ)充的。國內(nèi)PE已經(jīng)做得很好了，但是這種傳統(tǒng)模式是只能服務(wù)3%的可投資企業(yè)。2035年即將進(jìn)入超老齡社會，大眾創(chuàng)業(yè)，萬眾創(chuàng)新正當(dāng)時，怎么能服務(wù)超過300萬的可投資具有股權(quán)融資價值的中小微企業(yè)？道理已經(jīng)不言自明，就是努力探索互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資或者股權(quán)眾籌，把它做成新五板：主板、A股、創(chuàng)業(yè)板，新三板也做得很好，1萬家了，區(qū)域股權(quán)市場也不錯，但是在幼兒園階段有高達(dá)300多萬的，未來可能500多萬的中小微企業(yè)需要股權(quán)融資，因?yàn)榇蟛糠謴你y行借不著錢，也得不到PE的垂青，需要互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)融資的探索和創(chuàng)新，所以，今天的努力不是為了眼前，是為了2035年之后的創(chuàng)新型國家。這是一個走向全球的時代，不能錯過的時代，但是對當(dāng)今的困難一定要有客觀清醒冷靜的認(rèn)識，最主要的就是中小微企業(yè)融資難、融資貴，需要從制度上幫扶。300萬可投企業(yè)，只要給點(diǎn)融資可能就有30萬家沖出來，可能有3萬家將來IPO，這就是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的一個要求，即提高供給體系的質(zhì)量。我的匯報完了，謝謝大家！

（該發(fā)言已經(jīng)過姚余棟本人審核）