每經(jīng)編輯 每經(jīng)實習(xí)記者 肖達(dá)明 記者 岳琦 每經(jīng)編輯 趙橋    

每經(jīng)實習(xí)記者 肖達(dá)明 記者 岳琦 每經(jīng)編輯 趙橋

一年前四通股份（603838，SH）未完成的并購重組標(biāo)的，神州數(shù)碼（000034，SZ）正欲接手。12月12日晚間，神州數(shù)碼發(fā)布了針對并購廣東啟行教育科技有限公司（以下簡稱啟行教育）的交易報告書。

隨著相關(guān)概念的火熱，對教育資產(chǎn)的跨界并購案例不斷出現(xiàn)，一位接近這一交易的人士告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者：“雖然獨(dú)立上市的案例還不多，但已經(jīng)有相當(dāng)數(shù)量的相關(guān)并購出現(xiàn)，市場對教育行業(yè)的預(yù)期已經(jīng)爆發(fā)了?！痹谶@一情況下，身在留學(xué)產(chǎn)業(yè)鏈的啟行教育，已經(jīng)身負(fù)超過40億元商譽(yù)，連續(xù)兩次估值超過45億元。

相比四通股份，神州數(shù)碼的實力更勝一籌，或許不必?fù)?dān)心此前引起監(jiān)管層關(guān)注的“蛇吞象”問題。值得注意的是，對比此前四通股份并購啟行教育時的業(yè)績預(yù)期，啟行教育2016年并未達(dá)到當(dāng)時的預(yù)計利潤，且2017、2018年的業(yè)績承諾額度也有所下降。當(dāng)時也被上交所質(zhì)疑：標(biāo)的是否刻意規(guī)避重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)？

多次資本運(yùn)作推高標(biāo)的商譽(yù)

神州數(shù)碼發(fā)布的重大資產(chǎn)重組交易報告書，針對啟行教育的收購細(xì)節(jié)被釋出。交易報告書顯示，啟行教育100%股權(quán)的評估值為46.67億元，作價46.5億元，其中80.14%的交易金額以發(fā)行超過兩億股的方式支付，其余交易金額以現(xiàn)金的方式支付。同時，神州數(shù)碼還擬發(fā)行股份募集配套資金9.66億元。

值得一提的是，交易作價46.5億元的同時，收購啟行教育后神州數(shù)碼將新增商譽(yù)超44億元。然而，如此規(guī)模的商譽(yù)似乎并非本次溢價收購帶來。數(shù)據(jù)顯示，相對于啟行教育合并口徑歸屬于母公司股東凈資產(chǎn)的賬面價值，估值增值僅略超900萬元，對應(yīng)增值率0.20%。

前述接近交易方的人士向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》透露，大額商譽(yù)的形成與此前啟行教育歷次資本運(yùn)作不無關(guān)系，其中包括試圖在港股上市。神州數(shù)碼接受這部分商譽(yù)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移，“也是出于對未來業(yè)績的信心?！?/p>

據(jù)公告介紹，啟行教育2013年12月成立的最初目的，是作為國際教育機(jī)構(gòu)啟德教育集團(tuán)控制其境內(nèi)業(yè)務(wù)主體的持股公司，2016年啟行教育與啟德香港股東簽訂收購協(xié)議，獲得了啟德教育集團(tuán)的經(jīng)營性業(yè)務(wù)，包括留學(xué)咨詢服務(wù)及考試培訓(xùn)兩大業(yè)務(wù)，從數(shù)據(jù)來看，留學(xué)咨詢服務(wù)是其最大主業(yè)。

啟行教育2015年到2017年1~8月份歸母凈利潤分別為1.45億元、1.63億元以及7311.61萬元。神州數(shù)碼認(rèn)為，通過本次交易，神州數(shù)碼將切入國際教育行業(yè)，結(jié)合上市公司企業(yè)管理水平、市場拓展能力以及信息化技術(shù)水平等方面的優(yōu)勢，進(jìn)一步提升上市公司的盈利能力和持續(xù)經(jīng)營能力。

標(biāo)的降低業(yè)績承諾

神州數(shù)碼與四通股份對啟行教育的收購有部分共同點。首先，四通股份并購時對啟行教育給出的估值為45.5億元，確定交易價格為45億元，僅有千萬元差異。其次，兩者都屬于跨界收購，神州數(shù)碼主營業(yè)務(wù)為IT產(chǎn)品分銷及服務(wù)業(yè)務(wù)，其也坦誠該筆并購面臨業(yè)務(wù)整合風(fēng)險。

從監(jiān)管的角度看來，跨界收購或許是一個敏感的問題。以四通股份為例，由于相比啟行教育其資產(chǎn)總額、營業(yè)收入和資產(chǎn)凈額都有較大差距，上交所將其并購形容為“蛇吞象”。雖然股份變動不至于使公司實控人變化，但上交所當(dāng)時質(zhì)疑：“上市公司進(jìn)入新的教育培訓(xùn)行業(yè)后，是否主要依賴標(biāo)的資產(chǎn)原有管理層的運(yùn)營經(jīng)驗，啟行教育和上市公司是否形成管理層實際控制？是否刻意規(guī)避重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)？”

跨界結(jié)合“蛇吞象”的并購，被外界詬病為“類借殼”并受到監(jiān)管關(guān)注。上述接近交易方的人士也認(rèn)為，四通股份并購失敗，與監(jiān)管層對“類借殼”管理趨嚴(yán)不無關(guān)系。

相比之下，神州數(shù)碼似乎遠(yuǎn)離了這一問題。交易報告書顯示，雖然啟行教育資產(chǎn)凈額與上市公司比值達(dá)到175.88%，但營收相比之下只達(dá)2.49%，交易完成之后股權(quán)比例也難言重大變化。

不論是四通股份還是神州數(shù)碼，其耗費(fèi)巨資進(jìn)行跨界并購都一定程度上印證了近年教育資產(chǎn)證券化的熱潮。以中概股好未來（NYSE:TAL）為例，截至12月13日，其市盈率已過百倍，反映了市場預(yù)期的高漲。不過，上述接近交易方的人士表示，比起二級市場情況，標(biāo)的業(yè)績的持續(xù)性是上市公司更應(yīng)該追求的價值。

值得注意的是，四通股份并購之時，啟行教育承諾2016年到2018年度凈利潤分別不低于2.4億元、2.75億元和3.1億元。但此次交易報告書顯示，2016年啟行教育凈利潤并未達(dá)到此前交易承諾指標(biāo)，而啟行教育2017、2018年的合計業(yè)績承諾為5.2億元，也低于此前交易承諾數(shù)額。