每經(jīng)編輯 每經(jīng)實(shí)習(xí)記者 肖達(dá)明 每經(jīng)記者 岳琦    

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每經(jīng)實(shí)習(xí)記者 肖達(dá)明  每經(jīng)記者 岳琦 每經(jīng)編輯 張海妮

2017年已經(jīng)接近尾聲，作為上市公司資本運(yùn)作最重要的方式之一，今年A股并購(gòu)重組的整體形勢(shì)基本勾勒完成，政策支持與市場(chǎng)遇冷成為不甚協(xié)調(diào)的主基調(diào)。機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在過會(huì)率超過九成的情況下，并購(gòu)重組交易額卻大幅下滑。2012年前后并購(gòu)市場(chǎng)井噴時(shí)期呈現(xiàn)出的巨大套利空間，也似乎在今年被壓縮了。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，“規(guī)范和支持上市公司并購(gòu)重組”是證監(jiān)會(huì)年中會(huì)議對(duì)并購(gòu)重組的全新表態(tài)，證監(jiān)會(huì)稱：“并購(gòu)重組已成為資本市場(chǎng)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要方式。”

在12月17日舉辦的并購(gòu)?fù)裟甓日搲?，多位資深投行、券商、金融機(jī)構(gòu)高管的觀點(diǎn)顯示，并購(gòu)重組市場(chǎng)正在多種因素的共同作用下經(jīng)歷一次回歸本源的變革，比起作為一二級(jí)市場(chǎng)套利工具，作為“價(jià)值管理”工具的作用更加凸顯。

破發(fā)成常態(tài) 市場(chǎng)遇冷 

12月17日，在添信資本、并購(gòu)?fù)粞芯恐行呐e辦的2017并購(gòu)?fù)裟甓劝駟伟l(fā)布會(huì)上，包括添信資本、浦發(fā)銀行、美年健康、華泰聯(lián)合、IDG資本等在內(nèi)的企業(yè)高管紛紛就2017年的資本市場(chǎng)并購(gòu)重組情況進(jìn)行了回顧。

A股上市公司頻繁地進(jìn)行資產(chǎn)重組，歷來遵循兩條主線：企業(yè)發(fā)展和提振市值。添信資本總裁陳永認(rèn)為，并購(gòu)重組本質(zhì)上是一種市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)行為——首先是滿足企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、發(fā)展的需要；之后才是套利的需要。但不可否認(rèn)的是，作為“概念”和“題材”的載體，上市公司并購(gòu)作為一種套利工具也長(zhǎng)期存在。

“在并購(gòu)井噴的幾年，大家都是在賺一二級(jí)市場(chǎng)的利差。”從事投行并購(gòu)事務(wù)十多年的華泰聯(lián)合證券總經(jīng)理勞志明總結(jié)道，A股市場(chǎng)的并購(gòu)重組經(jīng)歷了蠻荒時(shí)期、啟蒙時(shí)期，在2011年、2012年迎來了井噴。在證券化的過程中，因?yàn)楣乐禃?huì)重構(gòu)，所以就會(huì)形成一個(gè)巨大的交易共贏，這個(gè)交易共贏的效果比產(chǎn)業(yè)協(xié)同的效果更大，產(chǎn)業(yè)協(xié)同是“1+1＞2”，而證券化所帶來的套利空間，其實(shí)是“1+1＞5，甚至1+1＞10”。

然而，情況似乎在逐漸發(fā)生改變，勞志明表示：“證券化獲利的空間、套利紅利的市場(chǎng)已經(jīng)過去了。”

同樣過去的還有并購(gòu)的熱度。針對(duì)今年并購(gòu)市場(chǎng)的整體情況，并購(gòu)?fù)袈?lián)合發(fā)起人吳旻總結(jié)為：“今年并購(gòu)市場(chǎng)，應(yīng)該說是渡過了非常寒冷的一年。”

根據(jù)并購(gòu)?fù)粞芯恐行牡臄?shù)據(jù)，A股并購(gòu)市場(chǎng)今年的交易額較之去年下滑了接近三成，2016年和2015年整個(gè)并購(gòu)重組的金額是在1.3萬億~1.5萬億元之間，然而截至12月10日左右的數(shù)據(jù)顯示該金額今年為8200億元左右。 

更為“寒冷”的是，吳旻表示，“有60%的并購(gòu)重組股價(jià)已經(jīng)跌破了發(fā)行價(jià)，也就是說當(dāng)IPO破發(fā)還能夠成為新聞的時(shí)候，并購(gòu)重組破發(fā)基本已經(jīng)是常態(tài)了。”

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，一個(gè)值得注意的例子是，近期文化長(zhǎng)城（300089，SZ）對(duì)翡翠教育的并購(gòu)——文化長(zhǎng)城擬以14.93元/股的價(jià)格發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)，但作為教育資產(chǎn)證券化這一熱門題材，消息卻未能起到大幅提振市值的作用，文化長(zhǎng)城反而在10月份復(fù)牌后股價(jià)大幅下挫，近期股價(jià)止跌上漲。

吳旻看來，今年以來二級(jí)市場(chǎng)的“降溫”和“冷淡”，對(duì)整個(gè)A股市場(chǎng)的影響是直觀的：“A股市場(chǎng)的市值低于30億的公司，從年初的不到20家，到了現(xiàn)在的接近300家。”

從“市值管理”到“價(jià)值管理”

浦發(fā)銀行大客戶部總經(jīng)理甄光明引用的數(shù)據(jù)顯示，今年截至12月17日IPO審核共444家，過會(huì)率為78.8%，而并購(gòu)重組上市公司141家，過會(huì)129家，過會(huì)率超過九成。

由此看來，二級(jí)市場(chǎng)的“冷淡”似乎沒有進(jìn)一步影響到上市公司并購(gòu)重組的政策走向，以及“殼資源”在并購(gòu)重組中的“金貴”地位。

令吳旻團(tuán)隊(duì)感到困惑的一個(gè)事實(shí)是，在市值低于30億元的上市公司數(shù)量增長(zhǎng)的情況下，A股殼價(jià)格應(yīng)該跌下。但其內(nèi)部統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)則顯示，今年控制權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格中位數(shù)在60億元左右，而獲得這些“殼資源”的，大多是大的產(chǎn)業(yè)集團(tuán)。表面上看來，由于買方熱情不退，一級(jí)市場(chǎng)似乎在自發(fā)成為二級(jí)市場(chǎng)的“接盤俠”，套利的動(dòng)機(jī)沒有以前強(qiáng)烈。

一個(gè)推測(cè)是，上市公司實(shí)際上仍然處于“信用高地”，在政策支持、吸引資金等方面仍然得天獨(dú)厚，難以替代，因此其“殼”價(jià)格并不會(huì)受到二級(jí)市場(chǎng)的劇烈沖擊。

利用并購(gòu)重組來對(duì)上市公司進(jìn)行“市值管理”的效用已經(jīng)弱化，吳旻認(rèn)為：“A股監(jiān)管核心價(jià)值是反套利”；利用上市公司的地位，通過并購(gòu)重組進(jìn)行“價(jià)值管理”的意義愈發(fā)凸顯。

在控股京藍(lán)科技（000711，SZ）的楊樹資本集團(tuán)董事長(zhǎng)楊仁貴看來，并購(gòu)重組本質(zhì)上是控制權(quán)的讓渡，掌握控制權(quán)后，接下來的問題就是投后管理。無論是同業(yè)、跨界還是產(chǎn)業(yè)鏈并購(gòu)，買利潤(rùn)、買估值之外，買“核心競(jìng)爭(zhēng)力”將是新主題。

這似乎也表明，隨著二級(jí)市場(chǎng)的新變化：散戶理性、險(xiǎn)資入市，并購(gòu)重組市場(chǎng)也需回歸理性。甄光明展望，2018年的并購(gòu)重組市場(chǎng)，鋼鐵、煤炭等傳統(tǒng)行業(yè)的產(chǎn)業(yè)整合將會(huì)是一個(gè)重點(diǎn)。而這一并購(gòu)實(shí)際上是政策層面對(duì)傳統(tǒng)行業(yè)上市公司的“價(jià)值管理”，套利顯然并非優(yōu)先動(dòng)機(jī)。