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近幾年中央經(jīng)濟工作會議之前，政治局通常會召開以經(jīng)濟為主題的會議。相比于政治局會議綱領(lǐng)性的指導(dǎo)和安排，中央經(jīng)濟工作會議的通稿更為具體和明確，成為觀測下一年度經(jīng)濟政策的最佳窗口，中央經(jīng)濟工作會議也被有些人比喻為“年度策略會”。

2014年中央經(jīng)濟工作會議，認為經(jīng)濟發(fā)展進入新常態(tài)，指出要努力保持經(jīng)濟穩(wěn)定增長。我們看到，2015年5次降息、4次降準，同時放松了地產(chǎn)與城投的再融資政策。

2015年中央經(jīng)濟工作會議，強調(diào)要在適度擴大總需求的同時，著力加強供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，主要抓好去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板五大任務(wù)。2016年鋼鐵去產(chǎn)能6500噸，煤炭去產(chǎn)能2.9億噸。全國地產(chǎn)銷售15.7億平方米，創(chuàng)歷史新高。

2016年中央經(jīng)濟工作會議，指出以推進供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，適度擴大總需求，堅定推進改革，妥善應(yīng)對風(fēng)險調(diào)整。于是我們看到2017年繼續(xù)“三去一降一補”，政策以防風(fēng)險為主，具體包括地方債務(wù)監(jiān)管、金融監(jiān)管和實體去杠桿，而對于穩(wěn)增長則較少提及。

根據(jù)新華社消息，2017年中央經(jīng)濟工作會議于12月18-20日在北京召開。從會議通稿看，延續(xù)了12月8日政治局會議的精神?；仡櫫耸舜笠詠淼慕?jīng)濟工作成就，并部署2018年的經(jīng)濟工作。

在回顧十八大以來的工作時，給予了高度肯定。認為GDP年均增長7.1%，所取得的歷史性成就和變革，為其它改革提供了基礎(chǔ)。生態(tài)文明建設(shè)成效之大前所未有，民生工作也取得積極成效。

會議上，也再次明確了以新發(fā)展理念為主要內(nèi)容的習(xí)近平新時代中國特色社會主義經(jīng)濟思想?？隙怂臍v史地位，未來必須不斷長期堅持、不斷豐富發(fā)展。

在部署2018年經(jīng)濟工作部分，我們認為有以下幾點需要關(guān)注。

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一、強調(diào)高質(zhì)量發(fā)展，不再要求適度擴大總需求

在十九大報告中，指出我國已經(jīng)從高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段。此次會議，在部署2018年經(jīng)濟工作時，針對所處階段的變化，提出了新的工作重點任務(wù)。

正如前文提到的，2015年中央經(jīng)濟工作會議上，提出在適度擴大總需求的同時，著力加強供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。2016年中央經(jīng)濟工作會議上，以推進供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，適度擴大總需求。

此次會議，并沒有提出適度擴大總需求。因此，我們預(yù)計明年需求端管理的措施將較少。

明年經(jīng)濟工作重點是推動高質(zhì)量發(fā)展，包括深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、激發(fā)各類市場主體活力、實施鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略、區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展戰(zhàn)略、推動形成全面開放新格局、提高保障和改善民生水平、加快建立多主體供應(yīng)、多渠道保障、租購并舉的住房制度以及加快推進生態(tài)文明建設(shè)等八項具體措施。

我們認為這次中央經(jīng)濟工作會議，具有很重要的標志性意義。經(jīng)濟發(fā)展目標，由原來的更多重視數(shù)量，向增長質(zhì)量、生態(tài)環(huán)保、民生等領(lǐng)域轉(zhuǎn)變。

這也意味著，原來市場所認為的諸多底線思維，需要隨著政策目標的變化而調(diào)整。

當然，此次會議也強調(diào)了穩(wěn)中求進是工作總基調(diào)。針對市場所關(guān)心的增長目標問題，我們認為在明年兩會期間所公布的政府工作報告上，可能會將GDP增長目標設(shè)定為6.5%左右，與今年持平，但略低于今年的實際增速。

一方面，有空間。如果今年GDP實際增長6.8%，那么在2018到2020年這三年，年復(fù)合增長率達到6.3%，就可以實現(xiàn)十八大提出的GDP翻一番目標。

另一方面，出于政策的連續(xù)性。房地產(chǎn)調(diào)控趨嚴，今年9月開始地產(chǎn)銷售當月增速為負，盡管由于房屋租賃、土地動態(tài)供應(yīng)等因素支撐下土地購置依然積極，但2018年地產(chǎn)投資增速較今年大概率將放緩。2018年資金來源對基建投資的約束也將逐步強化。

我們預(yù)計2018年GDP增速為6.6%。將目標定在6.5%左右，可以延續(xù)今年的政策基調(diào)，為高質(zhì)量發(fā)展提供空間。

二、未來三年，打好三大攻堅戰(zhàn)

除了2018年推動高質(zhì)量發(fā)展的八項重點工作外，會議還要求未來三年，重點抓好決勝全面建成小康社會的防范化解重大風(fēng)險、精準脫貧、污染防治三大攻堅戰(zhàn)。

防范化解重大風(fēng)險方面，重點任務(wù)是防控金融風(fēng)險。與7月召開的全國金融工作會議、12月8日召開的政治局會議不同，這次會議并沒有明確實體經(jīng)濟去杠桿或者有效控制宏觀杠桿率。

未來實體經(jīng)濟去杠桿節(jié)奏上可能會有所放緩，可能是考慮到居民部門杠桿率近兩年有較快上升、地方債務(wù)嚴監(jiān)管，可以轉(zhuǎn)移非金融企業(yè)部門杠桿的主體，加杠桿的能力與意愿有所降低。

但在趨勢上，預(yù)計會持續(xù)強化杠桿控制。我們看到，對于金融監(jiān)管的基調(diào)，并沒有放松。

這次會議，有個新提法，要求促進形成金融和實體經(jīng)濟、金融和房地產(chǎn)、金融體系內(nèi)部的良性循環(huán)。

我們認為，這可能意味著在統(tǒng)一監(jiān)管體系逐步完善的情況下，整體嚴監(jiān)管的同時，會在節(jié)奏上更好把控，畢竟過快的監(jiān)管措施出臺可能會有一些負面沖擊，有違良性循環(huán)的宗旨。

扶貧進入攻堅期，要在不降低標準、質(zhì)量的前提下，2020年實現(xiàn)全面脫貧，任務(wù)還很艱巨。根據(jù)國務(wù)院扶貧辦的數(shù)據(jù)測算，未來三年要實現(xiàn)目標，還需要幫助3000萬人。

資金來源包括幾個方面。首先，預(yù)計財政資金將加大對扶貧的傾斜。這次會議明確積極的財政政策取向不變，但調(diào)整優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)，確保對重點領(lǐng)域和項目的支持力度，壓縮一般性支出。

毫無疑問，扶貧是當前最重要的領(lǐng)域之一。根據(jù)財政部的數(shù)據(jù)，2017年用于扶貧的專項資金將超過1400億元。預(yù)計明年還將繼續(xù)擴大。

其次，政策性銀行的支持，包括國開行與農(nóng)發(fā)行的精準扶貧貸款。

最后，預(yù)計資本市場的支持力度也將加大，近期已經(jīng)有扶貧債成功發(fā)行。

污染防治方面，重點打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)。今天冬天采暖季，北方“2+26”城市開始限產(chǎn)，其它區(qū)域也有城市參與，北方空氣改善明顯。從中央對藍天保衛(wèi)戰(zhàn)的重視程度看，環(huán)保限產(chǎn)可能會成為常態(tài)。

在諸多污染防治措施中，包括淘汰落后產(chǎn)能、調(diào)整能源結(jié)構(gòu)等，預(yù)計未來先進產(chǎn)能置換、煤改氣等措施還將持續(xù)。

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三、財政政策繼續(xù)積極，貨幣政策強調(diào)穩(wěn)健中性

此次會議，明確了積極的財政政策取向不變，穩(wěn)健的貨幣政策要保持中性。

2011年至2017年，宏觀經(jīng)濟政策都是積極的財政政策與穩(wěn)健的貨幣政策組合。此次會議強調(diào)貨幣政策要穩(wěn)健中性，邊際上有所緊縮。

先來看看財政方面。實際上，今年無論是一般公共預(yù)算收入，還是政府性基金收入，增速都是超預(yù)期的。名義GDP高增速下，企業(yè)利潤改善，稅收維持較高增速。地產(chǎn)去庫存、土地動態(tài)供應(yīng)、房屋租賃等，開發(fā)商拿地意愿積極，1-11月土地出讓金同比增長了35.3%，土地購置費用支撐總的地產(chǎn)投資。

但展望明年，財政內(nèi)資金的支持力度或?qū)p弱。名義GDP增速回落，一般公共預(yù)算收入增速有放緩壓力。而地產(chǎn)調(diào)控政策延續(xù)，以及今年的高基數(shù)，政府性基金收入預(yù)計也將放緩。

而財政外資金方面，規(guī)范融資平臺舉債融資、清理規(guī)范PPP項目、規(guī)范政府購買服務(wù)，明年這些模式對基建投資的支撐會明顯減弱。根據(jù)我們的調(diào)研，融資平臺四季度的現(xiàn)金流壓力較上半年已經(jīng)有所上升。加之明年地方債務(wù)置換結(jié)束后，城投債的金邊屬性消失，融資難度可能會進一步上升。

明年財政領(lǐng)域的積極因素，一是項目收益專項債券大概率將擴容，二是近兩年的創(chuàng)新融資工具，如PPP專項債、PPP資產(chǎn)證券化、項目收益?zhèn)?，繼續(xù)落地推進，對基建形成支撐。

在財政資金投向上，強調(diào)了優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)，確保對重點領(lǐng)域和項目的政策。我們預(yù)計，扶貧、環(huán)保領(lǐng)域的財政支出力度與今年相比，可能會有較大幅度提升。

貨幣政策穩(wěn)健中性，與2016年中央經(jīng)濟工作會議所確定的穩(wěn)健相比，略有收緊。一方面，因為全球主要央行的貨幣政策都在邊際緊縮，外部環(huán)境對國內(nèi)政策有所限制。另一方面，從國內(nèi)因素看，CPI同比上升、防風(fēng)險繼續(xù)，也需要偏緊的貨幣政策相配合。

但我們認為，整體而言資金面會延續(xù)當前的緊平衡，貨幣政策也會加強預(yù)期管理。預(yù)計央行將繼續(xù)根據(jù)財政支出力度、市場流動性等情況，通過公開市場操作“削峰填谷”平抑資金面的波動，維持緊平衡。

至于中國央行是否會被動加息，我們認為可能出于維持中外息差、資本流動的角度，可能會上調(diào)貨幣市場利率。

但根據(jù)歷史經(jīng)驗，上調(diào)基準利率需要實際利率落入較深的負區(qū)間、加息前實際利率存在半年以上的持續(xù)收窄趨勢這兩個觸發(fā)條件。明年一季度CPI同比高位更多是因為基數(shù)原因，從力度和趨勢上看都不具備加息的條件。

與2016年中央經(jīng)濟工作會議相同，這次會議也強調(diào)了調(diào)節(jié)好貨幣閘門，但不同的是增加了“保持貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長”。我們認為這可能與今年債券發(fā)行利率、發(fā)行難度均上升后，企業(yè)債券融資、非標轉(zhuǎn)為表內(nèi)貸款有關(guān)。根據(jù)我們的調(diào)研，不少銀行四季度信貸額度緊張。預(yù)計明年信貸額度可能會有所提高。

多層次資本市場，仍是未來的發(fā)展方向。IPO審核盡管變嚴，但發(fā)展股權(quán)融資的方向不變?？紤]到企業(yè)對發(fā)行利率上升正慢慢適應(yīng)，預(yù)計明年債券融資較今年也會有明顯上升。

四、加快建立房地產(chǎn)長效機制，發(fā)展房屋租賃市場

此前的政治局會議多次提到過建立房地產(chǎn)長效機制，但今年7月24日召開的政治局會議上，提出要“加快”。此后陸續(xù)有政策出臺，比如加大租賃住宅土地供給、租購?fù)瑱?quán)等。

此次中央經(jīng)濟工作會議，做了更進一步的細化，以落實“房子是用來住的，不是用來炒的”政策理念。

一是發(fā)展租賃市場。對于庫存較低的一、二線城市，增加土地供應(yīng)，尤其是租賃房的土地供應(yīng)。根據(jù)現(xiàn)有統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，目前已超過50萬套，預(yù)計明年還將有較大量的上升。

未來REITs將是風(fēng)口。因為建長租公寓，對開發(fā)商來說，最大的問題是現(xiàn)金流回款太長了，有收入與負債期限錯配的問題。通過REITs，可以把出租的房子變現(xiàn)，提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。目前已經(jīng)有企業(yè)涉足，預(yù)計未來也會獲得政策支持。

二是保持房地產(chǎn)調(diào)控政策的連續(xù)性與穩(wěn)定性。意味著持續(xù)收緊的地產(chǎn)調(diào)控，短期難以轉(zhuǎn)向。長期來看也有助于平抑房價，因為在政策連續(xù)、平穩(wěn)之下，減少了恐慌性與投機性的購房需求。

三是分清中央和地方事權(quán)，實行差別化調(diào)控。分類調(diào)控、因城施策的基調(diào)不會變。

近期關(guān)于房產(chǎn)稅征收的討論較多，我們認為短期內(nèi)還不具備征收條件。一方面，立法工作尚未完成。另一方面，充分授權(quán)、分類推進，即使是立法通過，到實際征收也有時間差。

來源：聯(lián)訊麒麟堂微信公眾號（ID:macro_liqilin） 

本文作者聯(lián)訊證券董事總經(jīng)理、首席宏觀研究員李奇霖，聯(lián)訊證券研究院宏觀組張德禮。

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