文投控股“高估值”并購(gòu)影視資產(chǎn)引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。12月20日，在公司重大資產(chǎn)重組媒體說(shuō)明會(huì)上，文投控股及相關(guān)方認(rèn)為，標(biāo)的資產(chǎn)所處行業(yè)具有特殊性，且標(biāo)的公司擁有優(yōu)質(zhì)核心資源等，整體而言標(biāo)的資產(chǎn)估值處于合理區(qū)間。此外，文投控股表示，此次資產(chǎn)重組不屬于跨界并購(gòu)，而是公司泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的推進(jìn)。公司將通過(guò)多種途徑，打造國(guó)內(nèi)一流、全球知名的文化產(chǎn)業(yè)平臺(tái)。

釋疑高估值并購(gòu)

公告顯示，文投控股擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式收購(gòu)悅凱影視100%股權(quán)、宏宇天潤(rùn)100%股權(quán)。同時(shí)，擬采取詢價(jià)方式向不超過(guò)10名符合條件的特定投資者非公開(kāi)發(fā)行股份募集配套資金。

預(yù)案披露，悅凱影視的預(yù)估增值率為2175.90%，宏宇天潤(rùn)的預(yù)估增值率為1305.50%。數(shù)據(jù)顯示，自2013年至今，在廣播、電視、電影和影視錄音制作行業(yè)已完成的22例重大重組交易中，估值增值率平均數(shù)約為801%，中位數(shù)約為381%。此次，文投控股資產(chǎn)重組給出的對(duì)價(jià)溢價(jià)頗高，并成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)之一。

對(duì)此，中聯(lián)資產(chǎn)評(píng)估集團(tuán)估值七部總經(jīng)理李業(yè)強(qiáng)表示，標(biāo)的資產(chǎn)預(yù)估增值率較高，是由標(biāo)的資產(chǎn)所處行業(yè)的特性所導(dǎo)致。標(biāo)的資產(chǎn)整體來(lái)看屬于影視文化和泛娛樂(lè)行業(yè)。這個(gè)行業(yè)的資產(chǎn)有兩個(gè)比較重要的特點(diǎn)。“首先是輕資產(chǎn)。兩家標(biāo)的企業(yè)帳面資產(chǎn)的構(gòu)成主要是流動(dòng)資產(chǎn)，固定資產(chǎn)相對(duì)較少。且主要是電子設(shè)備、辦公設(shè)備這些輕型的固定資產(chǎn)，導(dǎo)致帳面資產(chǎn)規(guī)模較低，導(dǎo)致增值倍數(shù)相對(duì)較高。其次是行業(yè)具有高成長(zhǎng)性。成長(zhǎng)過(guò)程中，不同時(shí)間點(diǎn)凈資產(chǎn)帳面值變化較大。標(biāo)的資產(chǎn)所處時(shí)間點(diǎn)和市場(chǎng)同行業(yè)的并購(gòu)案例所處的時(shí)間點(diǎn)、成長(zhǎng)經(jīng)歷不一樣，導(dǎo)致預(yù)估增值倍數(shù)和行業(yè)平均水平有所差異。綜合來(lái)看，預(yù)估增值率相對(duì)比較高，與行業(yè)平均水平有所差異也合理。”

李業(yè)強(qiáng)表示，從預(yù)估倍數(shù)而言，悅凱影視以2017年到2020年4年承諾凈利潤(rùn)的平均值為基礎(chǔ)所計(jì)算的市盈率倍數(shù)是8.76倍，低于可比上市公司的32.27倍的平均值。而對(duì)比同行業(yè)的并購(gòu)案例，以承諾期平均凈利潤(rùn)基礎(chǔ)計(jì)算倍數(shù)，同行業(yè)并購(gòu)案例是10.46倍。對(duì)比同行業(yè)并購(gòu)案例，這個(gè)市盈率倍數(shù)相對(duì)較低。宏宇天潤(rùn)2016年凈態(tài)市盈率倍數(shù)是39.45倍，低于上市公司62.54倍的平均水平。同時(shí)，行業(yè)并購(gòu)案例當(dāng)中，靜態(tài)市盈率倍數(shù)平均水平是52.18倍。宏宇天潤(rùn)的39.45倍同樣較低。“綜合來(lái)看，兩個(gè)標(biāo)的資產(chǎn)的估值倍數(shù)均處于同行業(yè)上市公司以及同行業(yè)交易并購(gòu)案例區(qū)間范圍。”

此外，李業(yè)強(qiáng)認(rèn)為，此次給出高溢價(jià)并購(gòu)的對(duì)象屬于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。兩家標(biāo)的資產(chǎn)都具備一定的核心競(jìng)爭(zhēng)力。其中，凱悅影視儲(chǔ)備了很多的核心IP。同時(shí)，擁有相對(duì)穩(wěn)固的藝人資源，保障制作的持續(xù)性和成長(zhǎng)性。宏宇天潤(rùn)則擁有較好的作家資源以及作品資源。從行業(yè)需求角度以及從兩家標(biāo)的公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)看，都是具備價(jià)值加成。這也顯示出標(biāo)的資產(chǎn)預(yù)估結(jié)果具備合理性。

項(xiàng)目?jī)?chǔ)備豐富

除了高估值問(wèn)題，市場(chǎng)對(duì)于標(biāo)的公司業(yè)績(jī)承諾能否完成存有疑慮。預(yù)案披露，悅凱影視2015年、2016年和2017年1-9月的凈利潤(rùn)分別為-159.88萬(wàn)元、-1673.30萬(wàn)元和1620.94萬(wàn)元。宏宇天潤(rùn)2015年、2016年和2017年1-9月的凈利潤(rùn)分別為228.68萬(wàn)元、2263.25萬(wàn)元和740.84萬(wàn)元。根據(jù)本次交易的業(yè)績(jī)承諾補(bǔ)償協(xié)議，悅凱影視2017年、2018年、2019年和2020年累計(jì)凈利潤(rùn)總數(shù)不低于7.62億元，較歷史業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。宏宇天潤(rùn)2017年、2018年、2019年和2020年累計(jì)凈利潤(rùn)總數(shù)不低于2.8億元。

對(duì)此，國(guó)泰君安項(xiàng)目主辦人陳亮表示，悅凱影視未來(lái)的電視劇拍攝計(jì)劃和收入預(yù)測(cè)能夠支撐其盈利能力。“我們看了悅凱影視的一些發(fā)行合同，整個(gè)計(jì)劃包括《六朝紀(jì)事》、《愛(ài)情的開(kāi)關(guān)》、《山月不知心底事》等十部電視劇。這些合同加總約有十億元收入。”

悅凱影視董事長(zhǎng)賈士凱介紹了下一階段的電視劇拍攝計(jì)劃和進(jìn)展。公司參投的電視劇《武動(dòng)乾坤》已殺青，預(yù)計(jì)明年播出；主控的電視劇《愛(ài)情的開(kāi)關(guān)》11月已經(jīng)開(kāi)機(jī)，《六朝紀(jì)事》12月18日開(kāi)機(jī)；公司還在籌劃跟進(jìn)其他電視劇項(xiàng)目，《山月不知心底事》、《司藤》等作品陸續(xù)將于近期開(kāi)拍。同時(shí)，公司儲(chǔ)備了一批優(yōu)質(zhì)IP，如《擁抱謊言擁抱你》、《血歌行》、《我們》、《永夜君王》等。此外，公司在開(kāi)發(fā)核心IP資源的同時(shí)，將穿插其他輕體量項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)，并持續(xù)尋找優(yōu)質(zhì)IP資源，加強(qiáng)制作能力，提高收入和利潤(rùn)水平。

陳亮進(jìn)一步表示，此前凱悅影視參與投資了楊洋、劉亦菲主演的電影《三生三世十里桃花》，影片實(shí)現(xiàn)票房5億元；承制的電視劇《獨(dú)步天下》于2017年10月30日在騰訊視頻全網(wǎng)獨(dú)播，積累了一定的投資和制作經(jīng)驗(yàn)。同時(shí)，悅凱影視目前儲(chǔ)備的小說(shuō)改編權(quán)覆蓋了未來(lái)五年的電視劇拍攝計(jì)劃。此外，悅凱旗下電視劇投資和藝人經(jīng)紀(jì)這兩大業(yè)務(wù)相輔相成，與外部?jī)?yōu)秀導(dǎo)演、編劇、制片人等各類型資源都保持長(zhǎng)期合作關(guān)系。這些都是公司未來(lái)盈利的保障。

另一標(biāo)的宏宇天潤(rùn)則是一家專注于IP全維度運(yùn)營(yíng)的企業(yè)，致力于通過(guò)聯(lián)合影視、游戲、文學(xué)、動(dòng)漫、衍生產(chǎn)品等多娛樂(lè)板塊，實(shí)現(xiàn)以IP為核心的泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)的深度聯(lián)動(dòng)，打造專業(yè)的泛娛樂(lè)化全產(chǎn)業(yè)鏈新生態(tài)。宏宇天潤(rùn)將IP向產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)化，同時(shí)全面參與項(xiàng)目，包括小說(shuō)、漫畫(huà)、劇本的創(chuàng)作、影視制作與投資等。

對(duì)于宏宇天潤(rùn)的未來(lái)業(yè)績(jī)，陳亮表示，公司在手的訂單情況比較理想，已簽約的多個(gè)項(xiàng)目在業(yè)績(jī)承諾期內(nèi)將逐漸產(chǎn)生收入。同時(shí)，多個(gè)意向合作項(xiàng)目正在洽談。宏宇天潤(rùn)的核心競(jìng)爭(zhēng)力在于豐富的IP資源、對(duì)簽約作家的優(yōu)質(zhì)服務(wù)、經(jīng)驗(yàn)豐富的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)等。

加碼泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)

作為北京市文化資源整合平臺(tái)，文投控股在2015年非公開(kāi)發(fā)行收購(gòu)耀萊影城100%股權(quán)和都玩網(wǎng)絡(luò)100%股權(quán)。

文投控股副董事長(zhǎng)王森表示，上市公司的發(fā)展戰(zhàn)略是以影城運(yùn)營(yíng)、影視投資制作及發(fā)行、文化娛樂(lè)經(jīng)紀(jì)和網(wǎng)絡(luò)游戲的開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)為基礎(chǔ)和切入點(diǎn)，迅速提升主營(yíng)業(yè)務(wù)規(guī)模和盈利能力，同時(shí)完善產(chǎn)業(yè)鏈條。依托北京市文資辦及其監(jiān)管的市屬一級(jí)企業(yè)文投集團(tuán)在文化創(chuàng)意領(lǐng)域的資源優(yōu)勢(shì)及整合能力，打造北京市文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)的旗艦級(jí)企業(yè)。本次交易并購(gòu)標(biāo)的的業(yè)務(wù)主要為電視劇制作與發(fā)行、IP版權(quán)運(yùn)營(yíng)。這與公司現(xiàn)有的電影投資、影城運(yùn)營(yíng)、文娛經(jīng)紀(jì)和網(wǎng)絡(luò)游戲業(yè)務(wù)分屬行業(yè)的不同細(xì)分板塊，有利于在拓展公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)板塊，進(jìn)一步向文娛全產(chǎn)業(yè)鏈的縱深發(fā)展。交易完成后，公司將迅速切入市場(chǎng)影響力較大的電視劇領(lǐng)域，形成電影和電視劇的制作及發(fā)行齊頭并進(jìn)的良好局面，并通過(guò)強(qiáng)化IP版權(quán)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)及影視劇本創(chuàng)作業(yè)務(wù)，大幅增加上市公司內(nèi)容端產(chǎn)能。

對(duì)于泛娛樂(lè)行業(yè)是否過(guò)熱的問(wèn)題，王森表示，文化行業(yè)不能關(guān)起門(mén)來(lái)做，不能單看北京，或者單看中國(guó)。大型文化公司都是全球性的公司。我們要和國(guó)際性的文化公司競(jìng)爭(zhēng)。中國(guó)泛娛樂(lè)行業(yè)沒(méi)有過(guò)熱，和美國(guó)、日本等文化產(chǎn)業(yè)發(fā)達(dá)的市場(chǎng)相比，還處于初級(jí)階段。

王森認(rèn)為，泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)的核心思路在于以IP內(nèi)容為核心，通過(guò)聯(lián)合影視、游戲、文學(xué)、動(dòng)漫、周邊衍生品等多方互動(dòng)娛樂(lè)板塊，構(gòu)建泛娛樂(lè)媒體新生態(tài)。上游主要以IP資源為主，中游主要以影視劇為主，下游包含游戲、動(dòng)漫、主體公園等各類衍生品。“特別是中下游的影視、游戲包括主題公園等產(chǎn)業(yè)延伸協(xié)同方面，仍具有較大的提升空間。”

王森表示，全球IP運(yùn)營(yíng)最成功的企業(yè)是迪士尼，也是公司對(duì)標(biāo)企業(yè)。迪士尼全面展現(xiàn)泛娛樂(lè)生態(tài)，以動(dòng)漫文化為起點(diǎn)，涵蓋了動(dòng)漫游戲圖書(shū)，主題樂(lè)園和大量產(chǎn)品等各種文化領(lǐng)域，成功打造成世界文化企業(yè)的標(biāo)桿?？v觀迪士尼發(fā)展歷程，最早就是一家小小的動(dòng)畫(huà)公司，制片公司。能夠發(fā)展成為全球的大型娛樂(lè)帝國(guó)，最重要的是旗下IP資源經(jīng)營(yíng)，打造完美的泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)鏈。