每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 張 斯 宗 旭 每經(jīng)編輯 曾健輝    

▲2017年8月，北京2017第二屆中國國際互聯(lián)網(wǎng)時代博覽會上，久其軟件展臺 CFP圖

【編者按】一家上市超過8年的公司，近年來業(yè)績大幅增長，但股價已經(jīng)逼近2015年股災以來的最低點，連續(xù)增長的業(yè)績與低迷的股價形成強烈反差。它就是久其軟件，一家從事報表管理軟件、電子政務軟件等管理軟件研發(fā)和服務的上市公司?！睹咳战?jīng)濟新聞》記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，由于國產(chǎn)軟件行業(yè)持續(xù)低迷走勢，久其軟件內(nèi)生發(fā)展較弱的情況下，選擇了外延并購增長模式。從2015年至今的收購規(guī)模超過20億元，占總資產(chǎn)42億元的一半多。同時，多次并購也帶來了高達16億元的潛在商譽風險。

每經(jīng)記者 張 斯 宗 旭 每經(jīng)編輯 曾健輝

為了提振股價，最近一段時間久其軟件（002279，SZ）可謂操碎了心。11月21日、29日及12月12日，該公司連發(fā)三則公告，宣布公司高管自愿終止減持計劃，并增持公司股票。12月11日，久其軟件開盤報10.58元，到9時40分，報11.19元，上漲10.03%，封住漲停板。

上市公司欲提振股價背后，近年來，該公司的營業(yè)收入和凈利潤持續(xù)增長，且預計2017年全年凈利潤同比增長達37.23%至64.68%。與暴增的業(yè)績相比，該公司的股價表現(xiàn)只能用低迷來形容，且自2016年4月份后，其股價持續(xù)下滑，連創(chuàng)新低，截至12月25日收盤，總市值僅為72.9億元。業(yè)績與股價反差背后到底隱藏著什么原因？

《每日經(jīng)濟新聞》記者查看財報數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，主業(yè)經(jīng)營業(yè)績平平的久其軟件，實現(xiàn)業(yè)績增長主要靠的是跨界并購，從2015年至今的收購規(guī)模超過20億元，占總資產(chǎn)42億元的一半多。此外，雖然前三季度久其軟件母公司凈利潤為2561萬元，但營業(yè)利潤實際上虧損565萬元。

財報表現(xiàn)“漂亮”但股價“萎靡”

久其軟件是一家從事報表管理軟件、電子政務軟件等管理軟件研發(fā)和服務的企業(yè)。

11月21日，久其軟件發(fā)布公告表示，公司實際控制人、董事長趙福君基于對公司未來發(fā)展的信心增持公司0.028%的股份；11月30日，久其軟件又發(fā)布公告表示，公司副總裁兼財務總監(jiān)邱安超等5位高管鑒于目前市場情況，出于對公司發(fā)展的信心以及對公司投資價值的認可，自愿終止個人的減持股份計劃；隨后12月08日，久其軟件再發(fā)公告，稱公司董事長趙福君等4位高管基于對公司未來發(fā)展的信心增持了公司股份，合計占公司總股本的0.0627%。

從久其軟件近3年股價的表現(xiàn)來看，管理層有穩(wěn)定股價的理由。公告顯示，2015年2月6日，久其軟件因重大資產(chǎn)重組停牌，4月份復牌，擬以6億元的價格收購華夏電通100%股權，此后股價暴漲，至6月4日達到最高點，為112.86元。隨后，股價出現(xiàn)較大波動，2016年4月份之后更是一路下滑，連創(chuàng)新低，到2017年12月25日，久其軟件收盤價僅為10.26元，截至當日總市值僅為72.9億元。

值得注意的是，與久其軟件股價表現(xiàn)疲軟截然相反的卻是其業(yè)績。根據(jù)公告顯示，久其軟件2015、2016年的營業(yè)收入分別為7.17億元、13.208億元，同比增速高達119.55%和83.94%；2017年中報營業(yè)收入為5.99億元，同比增速為37.99%；凈利潤方面，2014年為7268萬元，2015年凈利突破1億元關口，2016年突破2億元，2017年全年預計凈利潤在3億~3.6億元之間?；诰闷滠浖臉I(yè)績表現(xiàn)，有多家機構給出“買入”評級。

由此可見，從近年的業(yè)績表現(xiàn)來看，無論是營收還是凈利潤，久其軟件都是一家成長性很好的公司，但是為何股價連年低迷？

廣州司律股權基金管理有限公司總經(jīng)理劉偉杰在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時指出，上市股價的有長期波動和短期波動，有些并購項目不一定馬上反映在股價上。除此之外，還跟中小板市場環(huán)境相關，可能在明年2、3月份才會迎來中小板、創(chuàng)業(yè)板的拐點，這時候久其軟件的價值才能體現(xiàn)出來。

研發(fā)投入占營收比例較高

久其軟件于2009年8月11日正式登陸中小企業(yè)板，成為第一家從“新三板”成功登陸主板市場的公司。當時，多家券商看好久其軟件，給出的首日價格區(qū)間為43.12元~49.28元/股，最終收盤價為56.29元。而在上市之前的“新三板”市場，久其軟件的成交價最高只有15元。

上市后，久其軟件的研發(fā)支出暴增，占營業(yè)收入的比例急劇提高。不過，大額的研發(fā)支出并沒能換來業(yè)績的增長。據(jù)《證券市場周刊》報道，2006年研發(fā)投入1295萬元，占營業(yè)收入的16.71%；2009年上市首年，研發(fā)投入4006萬元，占營業(yè)收入32.57%；2012年研發(fā)投入突破億元，占營業(yè)收入的42.91%；2016年研發(fā)投入突破2億元，占營業(yè)收入的16.18%。2010年至2014年，研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例在39.34%至42.91%之間。

業(yè)內(nèi)認為，研發(fā)支出占營業(yè)收入如此之高并持續(xù)數(shù)年，這樣的情況在整個資本市場并不多見，在軟件行業(yè)也不多見。同期的用友網(wǎng)絡、遠光軟件等公司的研發(fā)支出占營業(yè)收入的比例大概在十幾個百分點至二十幾個百分點。

但是，高研發(fā)支出似乎并沒能促使公司凈利潤大幅增長，《每日經(jīng)濟新聞》在對比久其軟件歷年財報后發(fā)現(xiàn)，公司2009年上市，從上市前1年到2014年的幾年時間里，營業(yè)收入從1.3億元增加到3.27億元，但凈利潤僅僅從4857萬元增加到7268萬元。

由此看來，雖然研發(fā)上的大額支出促進了久其軟件收入的增加，但這與利潤的增加并不匹配。在此背景之下，從2015年開始，久其軟件開啟了外延式并購道路，一路買買買。

公司靠并購驅(qū)動增長

“內(nèi)生加外延”成為很多上市公司的發(fā)展模式，但久其軟件卻有點一邊倒。根據(jù)財報數(shù)據(jù)大致估算，從2015年以來，久其軟件累計投入超過20億元。

《每日經(jīng)濟新聞》記者根據(jù)公開信息及財報數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，2015年1月31日，公司以4.8億元收購北京億起聯(lián)科技并完成并表，當年為公司貢獻凈利潤5125萬元；

同年11月，公司以6億元收購華夏電通，并購當年為公司貢獻凈利潤734萬元。

2016年8月，公司以2.05億元收購瑞意恒動，并購當年為公司貢獻凈利潤547萬元。

2017年4月，公司以7.344億收購上海移通網(wǎng)絡51%股權，2017年上半年為公司貢獻凈利潤2772萬元。

就這樣，久其軟件開始業(yè)績一路走高模式。2015年營業(yè)收入翻倍有余，2016年接近翻倍，2017年上半年，久其軟件凈利潤為5014萬元，同比增幅217.39%，不過其所收購的北京億起聯(lián)、北京華夏電通、北京瑞意恒動，分別為公司貢獻利潤為2841萬元、4038萬元和802萬元，再加上上海移通貢獻2772萬元凈利潤，合計約為10453萬元。

同時，久其軟件預計2017年全年歸屬于上市公司股東的凈利潤在3億~3.6億元之間，增長幅度為37.23%~64.68%。

對此，久其軟件的解釋是公司各項業(yè)務穩(wěn)步發(fā)展，以及上海移通納入合并范圍。

盡管久其軟件在收購上做得風生水起，帶來豐厚的業(yè)績回報，但母公司的表現(xiàn)卻不甚理想。

從2017年三季報數(shù)據(jù)來看，第三季度母公司單季營收約為9033萬元，去年同期為10378萬元，同比下降13%；凈利潤約為2728萬元，去年同期約為3362萬元，同比下降18%；母公司主營業(yè)務收入及凈利潤在同時下降。

此外，《每日經(jīng)濟新聞》記者發(fā)現(xiàn)，雖然2017年前三季度久其軟件母公司凈利潤為2561萬元，但主營業(yè)務處于虧損狀態(tài)。久其軟件分別通過投資收益及非流動資產(chǎn)處置獲得2044萬元、2841萬元，兩者合計約為4875萬元，使得凈利潤轉(zhuǎn)正。