2017年最后一個工作日，央行宣布建立“臨時準備金動用安排”，以滿足春節(jié)期間臨時流動性要求。這是貨幣政策工具箱豐富的又一表現(xiàn)。

據(jù)上證報記者梳理，2016年3月以來，央行沒有“普調(diào)”存款準備金率和基準利率，這在過去多年實屬罕見。“老工具”被鎖在工具箱內(nèi)，“新工具”則被創(chuàng)設并頻繁使用。數(shù)據(jù)顯示，截至2017年11月末，中期借貸便利（MLF）和抵押補充貸款（PSL）的余額已占央行對其他存款性公司債權(quán)的70%。

中央經(jīng)濟工作會議指出，穩(wěn)健的貨幣政策要保持中性，管住貨幣供給總閘門，保持貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長。

可以預見，為了“管住”總閘門，2018年央行將繼續(xù)靈活運用貨幣政策工具箱內(nèi)的多種組合，既考慮工具和期限搭配，也把握操作節(jié)奏，精準化地維護流動性基本穩(wěn)定，也為去杠桿創(chuàng)造條件。

老工具與新工具的“蹺蹺板”

從2018年開始，普惠金融貸款達到一定標準的金融機構(gòu)將享受定向降準政策。這實際上是面向普惠金融領域的“定向降準”。梳理近年的貨幣政策可以發(fā)現(xiàn)，最近的一次普遍降準發(fā)生在2016年3月，最近的一次調(diào)整基準利率是在2015年10月。

也就是說，接近兩年的時間內(nèi)，央行沒有動用過傳統(tǒng)的全面調(diào)整存準率和基準利率的政策。誠然，這與穩(wěn)健中性的貨幣政策基調(diào)有關，但是放在過去十年的漫長時間里看，這種情況幾乎沒有。

取而代之的是2013年以來央行陸續(xù)創(chuàng)設的多種新型工具，包括常備借貸利率（SLF）、MLF、PSL、臨時流動性便利（TLF）等，根據(jù)英文簡寫，市場給予其“酸辣粉”、“麻辣粉”、“怕辣粉”和“特辣粉”的形象別稱。

各類“粉”的期限、功能、操作不一，如SLF期限為1至3個月，以抵押方式發(fā)放；MLF期限可長達1年，以質(zhì)押方式發(fā)放，已成為基礎貨幣供給的重要渠道；PSL則專注于為開發(fā)性金融提供長期穩(wěn)定、成本適當?shù)馁Y金來源。

數(shù)據(jù)顯示，截至2017年末，MLF余額為45215億元，比2016年末增長10642億元；PSL余額達26876億元，比2016年末增長6350億元。截至2017年11月末，這兩種工具占央行對其他存款性公司債權(quán)的70%，高于2016年底的65%。

“作為央行的資產(chǎn)負債表擴容工具，MLF和PSL進一步擴大成為2017年中國的重要貨幣政策趨勢之一，目前兩者均為主流貨幣政策工具。”穆迪日前發(fā)布的報告評價。

除此以外，公開市場操作的頻次也明顯提高。2016年2月開始，央行原則上每個工作日均開展公開市場操作，而在此之前，公開市場操作僅限于每周二和周四。2017年10月底，央行還創(chuàng)新性地推出63天逆回購，彌補了期限空白。

即使是利率調(diào)整，也沒有出現(xiàn)央行主導的基準利率上升，而是市場利率“隨行就市”。2017年12月14日，央行開展的逆回購和MLF操作利率小幅上行5個基點。

隨著工具的豐富，貨幣政策工具箱實現(xiàn)了升級，央行的流動性操作愈來愈精細，有針對性地對短、中、長期流動性進行精準調(diào)節(jié)。以歲末年初流動性調(diào)節(jié)為例，2017年10月底以來央行通過28天期、2個月期逆回購提供了8700億元跨年資金，隨著年末臨近又合理搭配7天期、14天期逆回購等品種繼續(xù)提供跨年資金。同時，在12月6日續(xù)作1880億元MLF基礎上，央行12月14日再開展2880億元MLF操作，在對沖月內(nèi)到期的同時加量投放流動性。

打一個比方或許更為形象，曾經(jīng)貨幣總閘門“開”和“關”都會導致大量的流動性增加或者鎖住，現(xiàn)在總閘門上開了各式各樣的小閘門，央行可根據(jù)需求選擇何時開關何種小閘門。

平衡去杠桿、金融穩(wěn)定與流動性

工具箱升級并非我國獨創(chuàng)。全球大多數(shù)中央銀行都具備借貸便利類的貨幣政策工具，但名稱各異，如美聯(lián)儲的貼現(xiàn)窗口、歐洲央行的邊際貸款便利、俄羅斯央行的擔保貸款、印度儲備銀行的邊際常備便利等。

“在全球金融危機以后，貨幣政策也有一些新的工具和方法，主要是對目標進行一定程度的調(diào)整和校正，工具箱也更加豐富。”央行行長周小川認為。

客觀來說，這些新工具是在流動性創(chuàng)造渠道變化的大背景下產(chǎn)生的。中信證券固定收益首席分析師明明指出，我國以往的流動性創(chuàng)造主要來自于外匯占款增加，央行在貨幣政策操作上也傾向于使用降準降息等工具，較為簡單地盯住整體經(jīng)濟和通脹。但從2014年開始，資本持續(xù)流出導致流動性創(chuàng)造渠道轉(zhuǎn)向央行，貨幣政策操作也逐漸向精細化調(diào)控過渡，更多地依賴新型政策工具進行結(jié)構(gòu)調(diào)整。

而且，在去杠桿的大背景下，新型工具也有助于平衡去杠桿和流動性穩(wěn)定。一位長期從事宏觀經(jīng)濟研究的人士告訴記者，從本質(zhì)上看，MLF、PSL并非嚴格意義上的貨幣政策工具，而是流動性管理工具，可以在不改變貨幣政策基調(diào)的基礎上，更靈活地結(jié)構(gòu)性調(diào)節(jié)流動性，實現(xiàn)去杠桿和金融穩(wěn)定的目標。

從另一個角度看，MLF也為宏觀調(diào)控部門提供了平臺，促使銀行遵守宏觀審慎指引，保障金融穩(wěn)定。穆迪發(fā)布的報告指出，宏觀審慎評估體系（MPA）考核是決定銀行能否獲得MLF的一個重要因素，銀行尤其是較小型銀行均有很強的動力改善MPA表現(xiàn)。

MPA是我國宏觀審慎政策框架的重要探索之一。在央行構(gòu)建的貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱中，后者直接和集中作用于金融體系，著力減緩因金融體系順周期波動和跨市場風險傳染所導致的系統(tǒng)性金融風險。央行正根據(jù)形勢變化和調(diào)控需要不斷完善MPA：2017年一季度表外理財被納入廣義信貸指標范圍，2018年初，1年期以內(nèi)同業(yè)存單也將納入MPA考核，后續(xù)更多金融活動、金融市場、金融機構(gòu)和金融基礎設施還將被納入宏觀審慎政策的覆蓋范圍。

來源：上海證券報 記者：李丹丹