上周美日歐股市全部重挫，韓印等新興市場(chǎng)股市普跌，黃金和石油下跌，金屬價(jià)格震蕩下跌，國(guó)內(nèi)股跌債漲。

進(jìn)入2018年以來(lái)，全球股市先是聯(lián)袂上漲，在上周又出現(xiàn)了集體下跌，這背后的原因何在，到底2018年的全球經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)將何去何從？

海外股債雙殺。這一次海外資本市場(chǎng)下跌的不只是股市，而是股債雙殺。上周末美國(guó)10年期國(guó)債利率達(dá)到2.84%，比年初上行了44bp，創(chuàng)下近4年以來(lái)的新高。而德國(guó)10年期國(guó)債利率達(dá)到0.74%，比年初上行26bp，也是2年半的高點(diǎn)。甚至連日本10年期國(guó)債利率也達(dá)到0.1%，是1年以來(lái)的高點(diǎn)。

通脹預(yù)期上升。而促發(fā)美國(guó)資本市場(chǎng)調(diào)整的重要原因在于通脹預(yù)期的顯著提升。上周五公布的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)顯示，居民工資出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，私人部門(mén)平均時(shí)薪同比增速達(dá)到2.9%，創(chuàng)下2009年5月以來(lái)新高。從債市來(lái)看，目前美國(guó)10年期國(guó)債和TIPS（通脹保值債券）之間的利差達(dá)到2.14%，創(chuàng)下2014年9月以來(lái)的新高，通脹預(yù)期的上升推高利率，而利率的大幅上升又引發(fā)了對(duì)流動(dòng)性以及未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速的擔(dān)憂(yōu)，導(dǎo)致了股市的大幅下跌。

已經(jīng)充分就業(yè)。美國(guó)1月份的失業(yè)率保持在4.1%的歷史低位，而上一輪失業(yè)率降至4%左右還在2000年，失業(yè)率持續(xù)低位意味著美國(guó)目前已經(jīng)處于充分就業(yè)的狀態(tài)，未來(lái)就業(yè)人口難以進(jìn)一步上升，觀察其過(guò)去幾年的新增非農(nóng)就業(yè)其實(shí)一直是穩(wěn)中有降，這也從側(cè)面暗示美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)過(guò)了經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的頂峰。

財(cái)政刺激失效。而在經(jīng)濟(jì)已經(jīng)充分就業(yè)的背景下，即便今年特朗普的大規(guī)模減稅政策落地在即，其實(shí)也不可能給美國(guó)帶來(lái)更多的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，因?yàn)槠鋰?guó)內(nèi)生產(chǎn)已經(jīng)飽和，只能靠增加進(jìn)口來(lái)滿(mǎn)足國(guó)內(nèi)需求。從美國(guó)的貿(mào)易逆差來(lái)觀察，2017年末已經(jīng)達(dá)到月均500億美元，創(chuàng)下5年新高，而再上一次其貿(mào)易逆差超過(guò)500億美元還是在金融危機(jī)的2008年。特朗普顯然不愿意減稅變成進(jìn)口，因此2018年全球貿(mào)易糾紛勢(shì)必會(huì)大幅增加。

政策自相矛盾。但如果美國(guó)既要大幅減稅，又不愿意增加進(jìn)口便宜了中國(guó)和德國(guó)人，其結(jié)果必然是工資上漲、通脹上行、利率上升，而這又與其減稅相矛盾，因?yàn)槊绹?guó)是赤字政府，其減稅依賴(lài)于政府舉債，但美國(guó)目前的政府債務(wù)率處于100%歷史最高位，其2017年的財(cái)政赤字率已經(jīng)由降轉(zhuǎn)升，預(yù)計(jì)會(huì)從2016年的3%重新回升至接近5%，如果再加上10年期國(guó)債利率從2%大幅飆升至3%，那么美國(guó)財(cái)政可能很快就不堪重負(fù)。

利率決定周期。在過(guò)去幾年，隨著經(jīng)濟(jì)的正?；?，全球各主要經(jīng)濟(jì)體開(kāi)始退出寬松貨幣政策，但為了維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，又不約而同地轉(zhuǎn)向了財(cái)政政策。但問(wèn)題是從來(lái)沒(méi)有獨(dú)立的財(cái)政政策，因?yàn)樨?cái)政政策依靠政府舉債，而這其實(shí)需要利率的低位來(lái)配合。而從美國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)去100年的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，自從央行誕生以后，利率就成為經(jīng)濟(jì)周期之母，每一次經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的開(kāi)啟源于利率下降，但利率的持續(xù)上升最終會(huì)引發(fā)下一次經(jīng)濟(jì)衰退。

寬松正式終結(jié)。在2008年金融危機(jī)之后，全球主要國(guó)家開(kāi)啟了長(zhǎng)達(dá)10年的寬松貨幣時(shí)代。雖然美國(guó)從2015年末開(kāi)始加息，中國(guó)從2016年下半年開(kāi)始逐漸收緊貨幣，歐洲從2017年末開(kāi)始縮減量化寬松規(guī)模。但市場(chǎng)此前始終感受不到貨幣收緊的影響，源于從超級(jí)寬松開(kāi)始收緊，其實(shí)依然是是相對(duì)寬松。但變化終于發(fā)生了，先是2017年末中國(guó)10年期國(guó)債利率突破3.6%，然后是2018年初美國(guó)10年期國(guó)債利率突破2.5%，中美兩大國(guó)的長(zhǎng)期利率雙雙突破了2008年金融危機(jī)之后的均值，這其實(shí)意味著今年開(kāi)始全球?qū)捤韶泿乓颜浇K結(jié)。

金融周期尾聲。因此，雖然2017年全球經(jīng)濟(jì)首次同步復(fù)蘇，2018年以來(lái)的增長(zhǎng)預(yù)期依舊穩(wěn)健，但從金融周期來(lái)看，卻是面臨著巨大的挑戰(zhàn)。貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響主要通過(guò)銀行信貸來(lái)實(shí)現(xiàn)，而觀察各國(guó)銀行信貸增速，美國(guó)是從2009年開(kāi)始由負(fù)轉(zhuǎn)正，到2016年信貸增速最高達(dá)到8%，目前已經(jīng)降至3.5%。歐洲信貸增速?gòu)?014年開(kāi)始由負(fù)轉(zhuǎn)正，2016年末最高達(dá)到4.4%，目前已經(jīng)降至2.9%。而中國(guó)的政府與社融總增速在2016年最高是17%，目前降至13.6%。日本的信貸增速也從2017年初的4%降至3%。而在利率上升以后，信貸增速的下滑將是全球經(jīng)濟(jì)未來(lái)的最大挑戰(zhàn)。

（來(lái)源：節(jié)選自姜超宏觀債券研究微信ID：jiangchao8848 作者：姜超等 圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)）

以上內(nèi)容為每經(jīng)APP出于傳遞信息的目的進(jìn)行轉(zhuǎn)載，不構(gòu)成任何投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。