本周五，證監(jiān)會發(fā)布并購重組審核新規(guī)，區(qū)分交易類型，對標(biāo)的資產(chǎn)IPO被否的重組項目加強監(jiān)管，“對于重組上市類交易（俗稱借殼上市），企業(yè)在IPO被否決后至少應(yīng)運行3年才可籌劃重組上市”，這一新規(guī)，最戳中痛處。

與券商中國記者交流的多位從業(yè)人士認(rèn)為，擬申報企業(yè)、殼公司和三年內(nèi)被否IPO項目企業(yè)都將受新規(guī)影響。

最新數(shù)據(jù)是，截至本周末，今年以來已有22家企業(yè)終止IPO排隊。新規(guī)實施后，一批在會項目將撤材料，有望進(jìn)一步化解“IPO堰塞湖”。

200字的“關(guān)于IPO被否企業(yè)作為標(biāo)的資產(chǎn)參與上市公司重組交易的相關(guān)問題與解答”，將帶來哪些影響，市場又將出現(xiàn)哪些變化？本報道從五個方面細(xì)作分析。

三大提法，嚴(yán)控IPO被否項目繞道重組

在證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于IPO被否企業(yè)作為標(biāo)的資產(chǎn)參與上市公司重組交易的相關(guān)問題與解答》中，區(qū)分交易類型，對標(biāo)的資產(chǎn)曾申報IPO被否決的重組項目加強監(jiān)管：

1．對于重組上市類交易（俗稱借殼上市），企業(yè)在IPO被否決后至少應(yīng)運行3年才可籌劃重組上市。

2.對于不構(gòu)成重組上市的其他交易，證監(jiān)會將加強信息披露監(jiān)管，重點關(guān)注IPO被否的具體原因及整改情況、相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)及經(jīng)營情況與IPO申報時相比是否發(fā)生重大變動及原因等情況。

3.證監(jiān)會將統(tǒng)籌滬深證券交易所、證監(jiān)局，通過問詢、實地核查等措施，加強監(jiān)管，切實促進(jìn)上市公司質(zhì)量提升。

某北方券商投行人士對券商中國記者表示，第一條就意味著對按照最嚴(yán)IPO標(biāo)準(zhǔn)從嚴(yán)監(jiān)管借殼交易了。根據(jù)規(guī)定，股票發(fā)行申請未獲核準(zhǔn)的，自中國證監(jiān)會作出不予核準(zhǔn)決定之日起6個月后，發(fā)行人可以再次提出股票發(fā)行申請。而如果發(fā)行人曾向證監(jiān)會提出發(fā)行申請，但報送的發(fā)行申請文件有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏；或者不符合發(fā)行條件以欺騙手段騙取發(fā)行核準(zhǔn)；或者以不正當(dāng)手段干擾中國證監(jiān)會及其發(fā)行審核委員會審核工作；或者偽造、變造發(fā)行人或其董事、監(jiān)事、高級管理人員的簽字、蓋章等情形，發(fā)行人則要36個月后才能重新申請，“這就是按最嚴(yán)尺度執(zhí)行重組上市標(biāo)準(zhǔn)。”

誰受影響最大？擬IPO企業(yè)還是“殼”

根據(jù)慣例，監(jiān)管問答發(fā)布當(dāng)日起生效。與券商中國記者交流的多位從業(yè)人士認(rèn)為，擬申報企業(yè)、殼公司和三年內(nèi)被否IPO項目企業(yè)都將受新規(guī)影響。不過，大家對影響大小存在不同看法。

前述投行人士表示，對于殼公司而言，能借殼的標(biāo)的減少了些。2017年10月第17屆發(fā)審委亮相以來，IPO過會率一直保持低位。與此同時，并購重組的過會率一直保持高位。據(jù)券商中國記者了解，這使得一些企業(yè)左右搖擺，特別是IPO被否后，面對IPO低過會率短期不變的現(xiàn)狀，符合條件企業(yè)通過重組上市的意愿更加強烈。

新規(guī)實施后，2015年2月23日以來被否的IPO項目也將受影響，這些被否標(biāo)的資產(chǎn)將不能適用重組上市，“對于殼公司而言，可能是利空。”

不過東南地區(qū)一家券商人士認(rèn)為，新規(guī)主要是心理層面的深度影響。他指出，除了個別企業(yè)，大多被否擬IPO企業(yè)不具備借殼上市的條件和體量，“凈利潤過2億的被否名單可以拉出來篩一下，多數(shù)不是主動注水就是行業(yè)周期被動注水。”

他的說法得到了一些同行的認(rèn)同。多位投行人士都對券商中國記者表示，借殼的優(yōu)勢在于時間快，但弊端也很明顯。首當(dāng)其中的便是殼費問題，“當(dāng)前殼公司市值幾個億到幾十個億，上市成本高，按PE換算后對企業(yè)凈利潤要求很高。”其他的弊端還包括股權(quán)稀釋嚴(yán)重，殼公司質(zhì)量不穩(wěn)定、優(yōu)質(zhì)殼稀缺， 整合難度大等問題。

事實上，近年來在IPO被否后，走重組上市的案例成功的案例的確不多。券商中國記者在梳理證監(jiān)會最新公布的并購重組審核名單中，未發(fā)現(xiàn)IPO被否后申請重組上市的案例。同時，在廣證恒生2018年發(fā)布的《A股IPO申請被否后企業(yè)資本市場路徑選擇分析》研究報告中，也僅以江西天施康在2007年11月17日IPO審核未通過后，先后三次被康恩貝并購共計60.96%的股權(quán)為例。

也有市場人士指出，不妨反過來操作。先借殼不成再排隊IPO。比如易點科技就曾依靠借殼方式登陸新三板，在試圖35億賣身上市公司無果后，今年1月又重新踏上了IPO的征途。此外，目前正在IPO排隊的拉卡拉也是類似情形。對此，不少投行人士都再次強調(diào)，規(guī)模是關(guān)鍵。

加速化解堰塞湖？今年已有22家終止IPO

根據(jù)證監(jiān)會公布的最新數(shù)據(jù)，截至2月22日，證監(jiān)會受理首發(fā)企業(yè)438家，其中，未過會411家企業(yè)中正常待審企業(yè)404家，中止審查企業(yè)7家。

同時，截至本周末，今年以來已有22家企業(yè)終止IPO排隊，延續(xù)了去年四季度以來終止審核企業(yè)家數(shù)保持高位的常態(tài)。2017年全年，終止審查的企業(yè)數(shù)量為149家，僅12月份有45家終止審查，其中35家終止審查時間發(fā)生在后半月。

終止審查企業(yè)數(shù)量的大幅增加與此前監(jiān)管層的表態(tài)不無關(guān)系。對于此次新規(guī)的影響，深圳一位長期從事企業(yè)上市服務(wù)業(yè)務(wù)律師表示，估計又有一批在會項目將撤材料，擬申報企業(yè)對于帶病申報也會有所忌憚，或?qū)⒓铀倩庋呷?ldquo;擬IPO公司需要掂量下，不行還不如撤材料。”前述北方券商投行人士也表示。

被否后命運如何？132被否企業(yè)將不適用重組上市

申請A股上市被否企業(yè)想要實現(xiàn)上市有四種選擇可能：再次A股IPO，海外上市，并購上市，新三板掛牌上市。

券商中國記者根據(jù)Wind數(shù)據(jù)進(jìn)一步梳理出，近三年來共有146家企業(yè)被否，排除已經(jīng)再IPO申報和已經(jīng)再次申請IPO的14家企業(yè)，其他132家企業(yè)目前都將不能適用重組上市。

數(shù)據(jù)顯示，這些企業(yè)分布在廣東、浙江、江蘇、上海和北京地區(qū)的總占比超過了六成。

此前，預(yù)計募資超過十億元的企業(yè)10家，分別是：上海錦和商業(yè)經(jīng)營管理股份有限公司、浙江天達(dá)環(huán)保股份有限公司、三達(dá)膜環(huán)境技術(shù)股份有限公司、四川安寧鐵鈦股份有限公司、云南神農(nóng)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)集團(tuán)股份有限公司、安佑生物科技集團(tuán)股份有限公司、國金黃金股份有限公司、穩(wěn)健醫(yī)療用品股份有限公司、欣賀股份有限公司、天津立中集團(tuán)股份有限公司等。

多措并舉，切實促進(jìn)上市公司質(zhì)量提升

本次新規(guī)同時提到，對于不構(gòu)成重組上市的其他交易，證監(jiān)會將加強信息披露監(jiān)管，重點關(guān)注IPO被否的具體原因及整改情況、相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)及經(jīng)營情況與IPO申報時相比是否發(fā)生重大變動及原因等情況。

這意味著，有些企業(yè)在IPO被否后，在沒有規(guī)范整改情況下，帶著重大問題想重組出售給上市公司的路也被堵上了。

新規(guī)還提到，證監(jiān)會將統(tǒng)籌滬深證券交易所、證監(jiān)局，通過問詢、實地核查等措施，加強監(jiān)管，切實促進(jìn)上市公司質(zhì)量提升。

當(dāng)前刨根問底式監(jiān)管問詢的事中干預(yù)和矯正作用日益顯現(xiàn)。

據(jù)介紹，2017年，深交所不斷加強監(jiān)管力度。深交所召開重組會136次，審核230家次的重組信息披露文件，發(fā)出重組問詢函件250余份，就37家次重組方案存在的問題請示證監(jiān)會，其中有16家次重組方案在“刨根問底”式監(jiān)管下終止。

同時，對于重組上市類方案，深交所表示，堅決貫徹從嚴(yán)審查理念，針對上市公司控制權(quán)與主營業(yè)務(wù)穩(wěn)定性、交易資金來源等進(jìn)行刨根問底式問詢，真正把好重組信息披露審查第一關(guān)。2017年以來“清殼式”重組問題逐漸突顯，上市公司存在淪為“空殼”的風(fēng)險，對于此類方案，深交所快速反應(yīng)、充分問詢，關(guān)注方案的合規(guī)性。

2017年，上交所按照中央經(jīng)濟工作會議的精神和證監(jiān)會的總體部署，將防控市場風(fēng)險、服務(wù)實體經(jīng)濟中心任務(wù)，牢牢嵌入并購重組方案信息披露問詢中。全年累計審核重大資產(chǎn)重組預(yù)案99單，督促公司補充披露各類問題1100余項，要求中介機構(gòu)發(fā)表意見800余次，監(jiān)管約談財務(wù)顧問10余次。經(jīng)過監(jiān)管，十余單“類借殼”、標(biāo)的資產(chǎn)質(zhì)量疑點明顯和存在利益輸送嫌疑的重組方案主動終止。

此外，A股IPO新的審核動態(tài)機制也正在形成，一方面讓符合標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)可以IPO盡快上市；另一方面，讓質(zhì)量不足夠優(yōu)質(zhì)的企業(yè)知難而退，取消排隊或者撤回資料。既解決IPO“堰塞 湖”問題，也提升過會企業(yè)質(zhì)量。

來源：證券時報·券商中國 記者 江聃