每經(jīng)編輯 趙慶

中國(guó)人民銀行4月3日發(fā)布2018年2號(hào)工作論文，題為《存款利率零下限與負(fù)利率傳導(dǎo)機(jī)制》。

該論文作者為央行研究所孫國(guó)峰、清華大學(xué)國(guó)家金融研究院金融與發(fā)展研究中心何曉貝。論文提到：

在一個(gè)利率可以有效穿破零利率區(qū)間的銀行體系中， 中央銀行可以實(shí)施明顯低于零的負(fù)利率政策以應(yīng)對(duì)通縮型衰退;

從長(zhǎng)期看，由于較低的自然利率，貨幣當(dāng)局可以將負(fù)利率政策納入正常的貨幣政策工具箱;

央行數(shù)字貨幣有利于負(fù)利率政策的實(shí)施，因此央行應(yīng)加快推動(dòng)央行數(shù)字貨幣的發(fā)展。

“數(shù)值模擬結(jié)果顯示，存款利率零下限嚴(yán)重阻礙了負(fù)利率的傳導(dǎo)，這可能是歐洲和日本的負(fù)利率政策效果不夠顯著的重要原因。存款利率可以順暢通過零下限，中央銀行可以采用大幅度的負(fù)利率政策來應(yīng)對(duì)通縮型衰退。”論文提到。

論文摘要

負(fù)利率政策自從在歐元區(qū)和日本實(shí)施以來一直備受爭(zhēng)議。許多學(xué)者認(rèn)為由于存款作為銀行體系資金來源的特性，存款利率難以突破零下限，因此負(fù)利率環(huán)境將導(dǎo)致銀行凈息差收入減少，對(duì)銀行盈利和信貸供給帶來負(fù)面影響。本文認(rèn)為，在現(xiàn)代信用貨幣體系中銀行并不依賴存款發(fā)放貸款，因此負(fù)的存款利率不會(huì)損害銀行業(yè)的存款和信貸供給。本文基于信用貨幣理論和貸款創(chuàng)造存款機(jī)制（LCD）建立了一個(gè)微觀基礎(chǔ)的 DSGE 模型，對(duì)存款利率零下限在負(fù)利率政策傳導(dǎo)機(jī)制中的作用進(jìn)行量化分析。數(shù)值模擬結(jié)果顯示，存款利率零下限嚴(yán)重阻礙了負(fù)利率的傳導(dǎo)，這可能是歐洲和日本的負(fù)利率政策效果不夠顯著的重要原因。存款利率可以順暢通過零下限，中央銀行可以采用大幅度的負(fù)利率政策來應(yīng)對(duì)通縮型衰退。

負(fù)利率政策的傳導(dǎo)機(jī)制與常規(guī)貨幣政策并不一致。央行對(duì)于實(shí)施負(fù)利率政策的最大顧慮在于其對(duì)銀行盈利能力和信貸供給的影響，因此日本銀行和歐洲央行也僅采取了較為溫和的負(fù)利率政策，而非果斷地采用更大力度的措施，部分安全資產(chǎn)例如高等級(jí)國(guó)債的收益率雖然轉(zhuǎn)為負(fù)值，但存款利率、尤其是零售存款利率都維持在正區(qū)間，大大限制了負(fù)利率政策的效果。

論文結(jié)論

本文強(qiáng)調(diào)，在信用貨幣體系下銀行有能力對(duì)存款實(shí)施負(fù)利率?；谛庞秘泿爬碚摵唾J款創(chuàng)造存款機(jī)制（LCD），本文建立了一個(gè)具備現(xiàn)代銀行體系特征的 DSGE 模型，數(shù)據(jù)模擬的結(jié)果顯示存款利率下調(diào)粘性嚴(yán)重影響了負(fù)利率政策傳導(dǎo)機(jī)制的有效性，這也為歐洲和日本央行負(fù)利率政策的有限效果提供了有力的解釋。如果銀行端的利率傳導(dǎo)是暢通的，存款利率可以有效穿透零利率區(qū)間，足夠強(qiáng)力的負(fù)利率政策可以有效穩(wěn)定信貸供給，有利于抵御通貨緊縮和經(jīng)濟(jì)衰退?？紤]到金融危機(jī)并非一生一次（once in a life time），當(dāng)未來全球再次遭遇通縮型衰退時(shí)，突破存款利率零下限的負(fù)利率政策可能成為重要的應(yīng)對(duì)手段。如果負(fù)利率政策是有效的，零利率不再成為下限，中央銀行就不需要提高通貨膨脹目標(biāo)為防止利率觸及零下限留出空間，相反，中央銀行調(diào)低通貨膨脹目標(biāo)具備了可能性。

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