每經(jīng)記者 張壽林    每經(jīng)編輯 姚祥云    

在6月1日宣布適當(dāng)擴(kuò)大中期借貸便利（MLF）擔(dān)保品范圍的基礎(chǔ)上，6月6日人民銀行開展MLF操作4630億元，中標(biāo)利率為3.3%，對沖到期后MLF余額新增2035億元。

自4月25日央行降準(zhǔn)置換MLF以來，5月MLF操作規(guī)模與到期規(guī)模等量。在6月1日擴(kuò)大MLF擔(dān)保品范圍后，市場就在猜想央行會(huì)否增加MLF操作規(guī)模。不少觀點(diǎn)認(rèn)為，這與此前“降準(zhǔn)置換MLF”的思路相悖，可能性不大。央行6月6日公開市場操作再次證明，市場猜錯(cuò)了。

從這一操作變化中，市場人士的解讀是，接下來降準(zhǔn)的可能性大為下降。因?yàn)镸LF操作與降準(zhǔn)在一定程度上具有替代性，而且前者資金成本更高。一年期MLF操作利率為3.3%，法定存款準(zhǔn)備金利率則為1.6%，央行選用資金成本更高的操作工具，再次表明貨幣政策穩(wěn)健中性基調(diào)未有變化。

操作手法靈活變化

4月25日，央行降準(zhǔn)置換MLF，央行相關(guān)負(fù)責(zé)人明確指出，釋放4000億元增量資金，增加了小微企業(yè)貸款的低成本資金來源。央行要求相關(guān)金融機(jī)構(gòu)把新增資金主要用于小微企業(yè)貸款投放，并適當(dāng)降低小微企業(yè)融資成本，改善對小微企業(yè)的金融服務(wù)，上述要求將納入宏觀審慎評估（MPA）考核。

對于這項(xiàng)操作是否意味著貨幣政策取向發(fā)生變化，央行相關(guān)負(fù)責(zé)人特意強(qiáng)調(diào)，穩(wěn)健中性的貨幣政策取向保持不變。余下的小部分資金則與4月中下旬的稅期形成對沖，因此，在優(yōu)化流動(dòng)性結(jié)構(gòu)的同時(shí)，銀行體系流動(dòng)性的總量基本沒有變化，保持中性。

MLF和其他公開市場操作一樣，都是在央行與一級交易商之間開展的交易。目前公開市場業(yè)務(wù)一級交易商共48家，而降準(zhǔn)涉及機(jī)構(gòu)數(shù)量遠(yuǎn)大于此。從本次央行選擇增量投放MLF操作中不能發(fā)現(xiàn)貨幣政策穩(wěn)健中性取向松動(dòng)。

因此，操作手法靈活變化，但細(xì)加考察后可見，政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性并未打破，體現(xiàn)出了政策的協(xié)調(diào)性?？傮w來看，央行“綜合運(yùn)用價(jià)、量工具和宏觀審慎政策加強(qiáng)預(yù)調(diào)微調(diào)，保持貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模合理增長，把握好穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、防風(fēng)險(xiǎn)之間的平衡”的思路在近期的操作變化中愈加清晰地體現(xiàn)出來了。

2018年一季度，貨幣政策執(zhí)行報(bào)告也明確指出，下一階段要綜合考慮宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行變化，加強(qiáng)政策協(xié)調(diào)，靈活運(yùn)用多種貨幣政策工具組合，合理安排工具搭配和操作節(jié)奏，維護(hù)流動(dòng)性合理穩(wěn)定。

對于接下來降準(zhǔn)可能性到底有多大的問題，從央行有關(guān)負(fù)責(zé)人在4月降準(zhǔn)置換MLF答記者問中或許能夠找到答案：中國是發(fā)展中國家，為了防范金融風(fēng)險(xiǎn)，仍需保持相對較高的存款準(zhǔn)備金率。

增量開展MLF效果一石多鳥

近期以來，信用債違約風(fēng)險(xiǎn)事件時(shí)有發(fā)生，央行在擴(kuò)容MLF擔(dān)保品范圍基礎(chǔ)上開展MLF增量操作，業(yè)內(nèi)指出，這有助于緩解目前信用債融資難的局面。

MLF擔(dān)保品擴(kuò)容后，AA+、AA級公司信用債被納入其中，而以前只接受最高等級的AAA級債券。

關(guān)于擴(kuò)大MLF擔(dān)保品范圍的主要考慮，央行相關(guān)負(fù)責(zé)人此前已指出，這有利于平等對待各類發(fā)債主體，促進(jìn)信用債市場健康發(fā)展，也可以在一定程度上緩解部分金融機(jī)構(gòu)高等級債券不足的問題。

6月6日，央行公開市場業(yè)務(wù)操作室再次明確，該操作是為了維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理穩(wěn)定，同時(shí)進(jìn)一步加大對小微企業(yè)、綠色經(jīng)濟(jì)等領(lǐng)域的支持力度，促進(jìn)信用債市場健康發(fā)展。

由此可見，央行擴(kuò)容MLF擔(dān)保品范圍并增量開展MLF操作能夠起到一石多鳥的效果，貨幣政策操作良好體現(xiàn)了“掌控好流動(dòng)性尺度，助力去杠桿和防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)”的考慮。

不過從另一個(gè)角度來看，交行金融研究中心高級研究員陳冀指出，央行公告稱可抵押，但絕非信用債發(fā)生違約由央行兜底兌付。MLF所借流動(dòng)性既有資金成本，也有歸還期限。

從銀行的角度來看，陳冀認(rèn)為，MLF更多的是一個(gè)種流動(dòng)性調(diào)劑過渡的安排，并未從根本上消除市場上的信用風(fēng)險(xiǎn)。信用債一旦違約，配置該信用債的銀行仍會(huì)遭受違約損失。可見該政策對未來一段時(shí)間信用債市場企穩(wěn)有積極作用，但市場信用風(fēng)險(xiǎn)的改善還需視企業(yè)基本面改善的進(jìn)度而定。

撇開這些時(shí)點(diǎn)性的臨時(shí)事件影響來看貨幣政策，則會(huì)得到更加清晰的圖景。保持物價(jià)穩(wěn)定是貨幣政策的首要目標(biāo)，此外還要兼顧促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長、保持充分就業(yè)、維護(hù)國際收支平衡等多重目標(biāo)，其主要作用是熨平經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中出現(xiàn)的總需求波動(dòng)，起到一定程度的逆周期調(diào)節(jié)作用。

自2011年起，穩(wěn)健的貨幣政策已實(shí)施近7年。當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)依然處于結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中，業(yè)內(nèi)主流觀點(diǎn)認(rèn)為，在此背景下，貨幣政策總體繼續(xù)保持審慎和穩(wěn)健，既要適度擴(kuò)大總需求，防止出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)短期過快下行，又不能過度放水，防止因貨幣供給過多產(chǎn)生加杠桿和資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)，需要協(xié)調(diào)好穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、抑泡沫、防風(fēng)險(xiǎn)等多目標(biāo)之間的關(guān)系。