記者 王雪青

“本次CDR發(fā)行所對應(yīng)的基礎(chǔ)股票占CDR和港股發(fā)行后總股本的比例不低于7%，且本次發(fā)行CDR所對應(yīng)的基礎(chǔ)股份占本次CDR和港股發(fā)行總規(guī)模（含老股發(fā)行規(guī)模）的比例不低于50%，并且發(fā)行采用詢價方式確定價格，CDR發(fā)行按與港股孰低的原則定價。”小米集團(tuán)14日披露的招股書更新文件明確了多個市場關(guān)注的重要信息。

同在14日，證監(jiān)會披露了對小米CDR申請的反饋意見，在長達(dá)30頁共計2.4萬字的反饋中，共設(shè)有84個大問，每一大問中還有多個小問。從6月7日被受理，到12日一次反饋，再到14日更新預(yù)披露，小米速度為CDR試點(diǎn)打了樣。不過，在速度提高的背后，證監(jiān)會依法全面從嚴(yán)監(jiān)管的態(tài)度未變。

據(jù)上證報記者了解，本次反饋意見基本是按照問題重要程度排序的。排名靠前的幾個問題是：公司尚未獲得部分互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)營資質(zhì)；是否存在同業(yè)競爭；同股不同權(quán)的公司治理問題；優(yōu)先股及上市對賭；上市前夕雷軍獲得的大額B類普通股股權(quán)激勵、生態(tài)鏈企業(yè)、類金融業(yè)務(wù)等。而小米的預(yù)披露更新對上述問題進(jìn)行了相應(yīng)補(bǔ)充。

反饋意見聚焦經(jīng)營規(guī)范性

總體來說，反饋意見的問題主要集中在公司的經(jīng)營規(guī)范性方面。

反饋意見第一條指出：公司目前尚未取得游戲和在線閱讀《網(wǎng)絡(luò)出版服務(wù)許可證》、《信息網(wǎng)絡(luò)傳播視聽節(jié)目許可證》、《互聯(lián)網(wǎng)新聞信息服務(wù)許可證》。請發(fā)行人補(bǔ)充披露尚未取得部分經(jīng)營業(yè)務(wù)資質(zhì)是否屬于重大違法違規(guī)行為，是否得到相關(guān)主管部門文件確認(rèn)，是否能夠保持公司業(yè)務(wù)持續(xù)經(jīng)營，是否有行政處罰風(fēng)險或停業(yè)風(fēng)險，請保薦機(jī)構(gòu)和律師核查，并發(fā)表明確意見。

對此，小米在預(yù)披露更新中補(bǔ)充的描述是：游戲、在線閱讀、視頻、新聞等業(yè)務(wù)的相關(guān)資質(zhì)缺失均不構(gòu)成重大違法違規(guī)。

反饋意見第二條針對的是同業(yè)競爭，包括公司向金山云采購云服務(wù)、關(guān)于歡聚時代（YY）和獵豹移動、小米與關(guān)聯(lián)方開展相同或相近業(yè)務(wù)等。對此，小米實(shí)控人雷軍在預(yù)披露更新文件中對避免同業(yè)競爭的承諾進(jìn)行了細(xì)化和完善。

關(guān)于優(yōu)先股，反饋意見提出：請在招股說明書中補(bǔ)充披露優(yōu)先股總數(shù)及占比，每輪優(yōu)先股融資額、估值、優(yōu)先股融資總額，實(shí)現(xiàn)“合格上市”的依據(jù)，請發(fā)行人提供公司章程和優(yōu)先股協(xié)議中關(guān)于實(shí)現(xiàn)合格上市的有關(guān)條款和內(nèi)容。

此外，在財務(wù)方面，反饋意見指出：2015年、2016年，公司收入整體平穩(wěn)，2017年大幅上升；2015年至2017年，公司毛利率逐年大幅上升。與此同時，公司的存貨余額和應(yīng)收賬款余額也大幅上升，幅度遠(yuǎn)超收入的增長。請發(fā)行人說明原因及合理性。

“從反饋意見可以看出，雖然創(chuàng)新企業(yè)試點(diǎn)審批流程的進(jìn)度非?？欤亲C監(jiān)會在發(fā)行環(huán)節(jié)的從嚴(yán)監(jiān)管依然沒有放松。發(fā)行審核要求依然是十分嚴(yán)格的。”有投行人士評論說。

孰低定價會否導(dǎo)致低價發(fā)行

“CDR發(fā)行按與港股孰低的原則定價”，這是否會導(dǎo)致小米CDR低價發(fā)行？

有券商人士接受上證報記者采訪時表示：“在本次創(chuàng)新企業(yè)試點(diǎn)中，發(fā)行的詢價定價是非常重要的一部分。為了不出現(xiàn)港股創(chuàng)新企業(yè)上市后股價快速腰斬甚至跌破發(fā)行價的現(xiàn)象，監(jiān)管部門近日召開了專題會議，對詢價機(jī)構(gòu)審慎和專業(yè)報價作出了提示和安排。”

該券商人士還透露，有關(guān)部門要求未來參與詢價的機(jī)構(gòu)都要出具研究報告，并向監(jiān)管部門報送，內(nèi)容包括：報價考慮的主要因素、估值方法、估值模型、估值結(jié)論等內(nèi)容，監(jiān)管部門會視報告專業(yè)性、估值合理性、決策程序合法合規(guī)性等進(jìn)行考核。

以“不少于發(fā)行后總股本的7%”估算，小米到底能融資多少？有業(yè)內(nèi)人士指出：“這就要看小米的市值是多少，如果按各大機(jī)構(gòu)分析師給出的超800億美元市值來算，CDR融資額度可能將超56億美元。”

那么，小米到底值多少錢？

有“互聯(lián)網(wǎng)女皇”之稱的瑪麗-米克爾（MaryMeeker）近期在2018年的互聯(lián)網(wǎng)趨勢報告中，列出了全球20大互聯(lián)網(wǎng)公司，小米以750億美元估值排名全球第14名。

作為小米IPO的承銷商之一，高盛分析師認(rèn)為小米的市值在700億美元至860億美元之間。摩根士丹利在報告中表示，小米當(dāng)前的公允價值最高可達(dá)到848億美元。摩根大通銀行分析師在報告中表示，因現(xiàn)金流增速強(qiáng)勁，小米公允價值是710億美元至920億美元。中信里昂證券分析師在報告中指出，小米建立了一個巨大的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)平臺，小米的市值在800億美元到900億美元之間。瑞信分析師在報告中稱，小米非常適合“冰山理論”，互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)利潤是冰山下面的90%，小米的市值在710億美元到940億美元之間。

全球多位學(xué)者指出，小米估值不能僅從財務(wù)進(jìn)行分析，應(yīng)該從商業(yè)模式、生態(tài)構(gòu)建和未來前景看。清華大學(xué)經(jīng)管學(xué)院金融系教授朱武祥認(rèn)為，小米采用了全新的“賦能交易”，通過交易（外部非并購類投資），將手機(jī)業(yè)務(wù)發(fā)展的資源能力賦能給這些生態(tài)鏈企業(yè)，小米在裂變經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)了變革性的成長速度。