每經(jīng)記者 王硯丹    每經(jīng)編輯 何劍嶺    

圖片源自：視覺(jué)中國(guó)

2018年上半年的A股市場(chǎng)并不讓人如意。6月21日夏至，滬指收盤跌破2900點(diǎn)關(guān)口，市場(chǎng)情緒低迷。

市場(chǎng)不好，券商中期策略會(huì)仍然如期召開(kāi)。今日申萬(wàn)宏源和光大證券均召開(kāi)了中期策略會(huì)?；鹕骄ㄎ⑿殴娞?hào)：huoshan5188）專訪了申萬(wàn)宏源策略高級(jí)分析師傅靜濤先生。在2017年11月新財(cái)富最佳分析師評(píng)選中，傅靜濤所在的團(tuán)隊(duì)獲得策略研究第二名。

四大風(fēng)險(xiǎn)因素需要謹(jǐn)慎

火山君：A股市場(chǎng)近期連續(xù)回調(diào)，您怎樣看待近期的連續(xù)下跌？預(yù)計(jì)今后影響A股的風(fēng)險(xiǎn)因素還有哪些？

傅靜濤：我們現(xiàn)在所看到的有四個(gè)中期風(fēng)險(xiǎn)因素：

第一是中美貿(mào)易摩擦。8月將進(jìn)行下一次美國(guó)中期選舉，之前仍可能反復(fù)，之后預(yù)期趨于平穩(wěn)。

第二是信用風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)沖政策可能很快落地，但市場(chǎng)預(yù)期改善需等待三季度信用債和非標(biāo)到期高峰平穩(wěn)渡過(guò)。大部分的信用債和非標(biāo)到期是6月到11月之間，所以這需要熬過(guò)去再說(shuō)。

第三是上市公司盈利增速回落——8月之后市場(chǎng)會(huì)展望三季報(bào)和年報(bào)。我們預(yù)計(jì)上市公司今年一季度、二季度、三季度和四季度的歸母凈利潤(rùn)累計(jì)增速分別為24.7%、28%、20%和15%。也就是說(shuō)，二季度將是上市公司盈利年內(nèi)的高點(diǎn)。

這是因?yàn)槎径葮I(yè)績(jī)環(huán)比向好可以用開(kāi)工復(fù)產(chǎn)來(lái)解釋。如果是這樣，二季度業(yè)績(jī)好的話，三季度就可能不及預(yù)期（尤其主板）。四季度采暖季限產(chǎn)仍將影響業(yè)績(jī)，因此2018年四季度業(yè)績(jī)?cè)鏊俸芸赡軙?huì)繼續(xù)較三季度下滑。

第四點(diǎn)是海外流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。9月美聯(lián)儲(chǔ)加息落地后市場(chǎng)開(kāi)始預(yù)期12月再加息，海外緊縮風(fēng)險(xiǎn)將可能充分反映。

由于上述四個(gè)中期風(fēng)險(xiǎn)因素存在，所以三季度的A股市場(chǎng)主旋律將是繼續(xù)夯實(shí)底部。

三季度中小成長(zhǎng)股將面臨較好時(shí)間窗口

火山君：去年藍(lán)籌股出現(xiàn)大幅上漲，許多市場(chǎng)人士預(yù)計(jì)今年會(huì)出現(xiàn)風(fēng)格切換。但從現(xiàn)在來(lái)看，風(fēng)格切換并未出現(xiàn)。下半年我們是繼續(xù)關(guān)注藍(lán)籌股，還是關(guān)注中小成長(zhǎng)板塊？

傅靜濤：看風(fēng)格轉(zhuǎn)換，業(yè)績(jī)?cè)鏊偈呛苤匾囊蛩亍Ｎ覀兣袛?，二季度?chuàng)業(yè)板相對(duì)主板盈利增速向下，三四季度創(chuàng)業(yè)板相對(duì)主板盈利增速將向上。所以三四季度中小成長(zhǎng)股將面臨較好的時(shí)間窗口。

從現(xiàn)在來(lái)看，三季報(bào)作為中小成長(zhǎng)股投資的時(shí)間窗口概率較高，因?yàn)樗募径纫恍﹦?chuàng)業(yè)板個(gè)股可能面臨商譽(yù)減值準(zhǔn)備從而拖累整體業(yè)績(jī)。總體來(lái)看，2018年創(chuàng)業(yè)板四季度商譽(yù)減值準(zhǔn)備金額將高于2017年。我們目前預(yù)測(cè)大約是160億元，較去年的120億高出約25%。

但6月這一波調(diào)整來(lái)看，我們?nèi)匀徽J(rèn)為，主板將率先見(jiàn)底。因?yàn)榈谝徊?qū)動(dòng)反彈的因素是宏觀政策的放松和對(duì)沖?，F(xiàn)在買金融地產(chǎn)股買強(qiáng)周期股，核心買的是政策催化預(yù)期。從這個(gè)邏輯來(lái)講，周期和價(jià)值股的反彈大概率仍將領(lǐng)先于成長(zhǎng)股反彈。

綜合來(lái)說(shuō)，7月看金融地產(chǎn)，8月看業(yè)績(jī)，主板反而很有可能回落。

股票質(zhì)押式回購(gòu)爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)可控

火山君：近期市場(chǎng)對(duì)于股票質(zhì)押式回購(gòu)爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)非常關(guān)注。據(jù)您了解，此事是否會(huì)產(chǎn)生像2015年中期去杠桿那樣的風(fēng)險(xiǎn)？

傅靜濤：熊市中，市場(chǎng)每隔一段時(shí)間，都會(huì)對(duì)此表示關(guān)注，也有過(guò)一些相關(guān)測(cè)算。但根據(jù)我們的了解，管理層對(duì)這一塊非常重視，現(xiàn)在股票質(zhì)押式回購(gòu)全面爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。可能有些上市公司大股東在股價(jià)相對(duì)較高位置進(jìn)行質(zhì)押融資，此此市場(chǎng)測(cè)算出較高數(shù)字，但卻沒(méi)有考慮到大股東追保因素，而追保也是不好測(cè)算的。總體來(lái)說(shuō)，這塊風(fēng)險(xiǎn)在可控范圍之內(nèi)。

MSCI若提升納入比例可能會(huì)引入千億增量資金

火山君：我們來(lái)說(shuō)說(shuō)獨(dú)角獸和MSCI的問(wèn)題。小米CDR暫停上市，而MSCI納入之后，A股反而走弱。這兩個(gè)熱點(diǎn)對(duì)A股市場(chǎng)今后的影響應(yīng)該怎么看待呢？

傅靜濤：實(shí)際上，戰(zhàn)略配售基金發(fā)售完成后，擔(dān)憂獨(dú)角獸對(duì)資金面的抽離效應(yīng)已經(jīng)減弱。預(yù)計(jì)未來(lái)發(fā)售獨(dú)角獸新股期間并不會(huì)對(duì)市場(chǎng)資金面產(chǎn)生太大影響。反而需要擔(dān)心的是，獨(dú)角獸新股開(kāi)板后容易造成板塊資金流出，例如藥明康德開(kāi)板那天基本就是醫(yī)藥板塊階段高點(diǎn)。

至于MSCI，跟蹤MSCI的存量資金在2017年年底和2018年年初完成了配置，所以近期MSCI對(duì)A股影響有限。但A股納入MSCI的比例由5%進(jìn)一步提升至10%或15%是我國(guó)正在努力的方向，一旦提升，又是千億級(jí)別的增量資金，后續(xù)值得重點(diǎn)跟蹤。

感受：今年市場(chǎng)一致預(yù)期形成和改變速度加快

火山君：最后一個(gè)問(wèn)題。作為策略分析師，而市場(chǎng)是瞬息萬(wàn)變。您是否經(jīng)常經(jīng)歷自己先開(kāi)始投資邏輯非常嚴(yán)密，但忽然又遇到什么因素需要修訂邏輯乃至結(jié)論的情況？

傅靜濤：非常有可能，對(duì)于賣方分析師更是如此。影響市場(chǎng)的因素可以分為短期預(yù)期、中期預(yù)期、長(zhǎng)期預(yù)期三個(gè)時(shí)間段。但我們看到的價(jià)格，只有現(xiàn)在的價(jià)格。我現(xiàn)在感覺(jué)，今年一致預(yù)期所形成和改變的速度，明顯比以前快。

總之，2018年市場(chǎng)可以總結(jié)為，持久戰(zhàn)。2018年并不像歷史上最悲觀的年份，仍然可能有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。