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在宏觀經(jīng)濟政策預調(diào)微調(diào)、貨幣政策結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)向的當下，“寬信用”的信號開始初顯，“疏通貨幣政策傳導機制，增強服務(wù)實體經(jīng)濟能力”開始在7月公布的金融數(shù)據(jù)中得到體現(xiàn)。

8月13日晚間，央行公布數(shù)據(jù)顯示，初步統(tǒng)計，中國7月M2貨幣供應(yīng)同比增8.5%，預期8.2%，前值8%。民生銀行首席研究員溫彬接受第一財經(jīng)記者采訪時認為，M2增速觸底回升，反映當前市場流動性總體充裕，市場利率回落，銀行信貸超預期增長，存款派生效應(yīng)增強，市場流動性狀況好轉(zhuǎn)。

但是，從社會融資規(guī)?？?，社融增量1.04萬億元，比上年同期少1242億元，情況不及預期。但人民幣貸款余額仍保持了較高的增速。

接受第一財經(jīng)記者采訪的專家分析稱，新增社融低于預期主要原因仍是去杠桿下影子銀行繼續(xù)壓縮回表。另一方面，經(jīng)濟下行壓力，外部不確定性，使得企業(yè)和居民投資和消費不夠旺盛，也是難以帶動社融回升的原因之一。

專家認為，目前銀行間的流動性已經(jīng)相對充裕，接下來的調(diào)控重心不在貨幣政策，而是信貸政策空間如何打開，要驅(qū)動商業(yè)銀行作為利益主體，有動力向?qū)嶓w經(jīng)濟投放信貸，并且進一步提升直接融資。

新增貸款超預期

央行數(shù)據(jù)顯示，7月人民幣新增貸款增加1.45萬億元，同比多增6278億元。分部門看，住戶部門貸款增加6344億元，其中，短期貸款增加1768億元，中長期貸款增加4576億元；非金融企業(yè)及機關(guān)團體貸款增加6501億元，其中，短期貸款減少1035億元，中長期貸款增加4875億元，票據(jù)融資增加2388億元;非銀行業(yè)金融機構(gòu)貸款增加1582億元。

“新增貸款超預期，主因是政策推動，央行加大資金投放為銀行提供流動性支持，同時支持銀行加大對小微、基建等特定領(lǐng)域投放。受新增貸款上升的帶動，貨幣供應(yīng)增速也有所回升。總體看，在政策推動下，融資增速有所回升，對實體經(jīng)濟支持力度增強。”交通銀行金融研究中心首席金融分析師鄂永健對第一財經(jīng)記者表示。

鄂永健表示，7月對中長期貸款增加較多，估計以小企業(yè)和基建為主，說明政策推動效果明顯，“但當月票據(jù)融資較多，也說明融資需求并不是很強勁，后續(xù)隨著相關(guān)政策陸續(xù)發(fā)力，預計會帶動融資需求，未來融資增長或可期。”

近期，“寬信用”的信號開始顯現(xiàn)。在政治局會議及金穩(wěn)會第二次會議確立的“疏通貨幣政策傳導機制、增強服務(wù)實體經(jīng)濟能力”會議精神指導下，銀保監(jiān)會明確了落實的方向：引導加大信貸投放、多舉措增加信貸空間，健全激勵機制以增強服務(wù)實體積極性。

溫彬認為，人民幣信貸超預期增長，表明銀行放貸能力和意愿增強，同時信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化有利于助力持續(xù)擴大內(nèi)需。

“這是寬信用政策的再次確認。信貸作為銀行業(yè)服務(wù)實體經(jīng)濟的主要方式，加大信貸投放已成為監(jiān)管工作的重心。”天風證券銀行業(yè)首席分析師廖志明表示。他還預計，下半年信貸持續(xù)放量，全年新增貸款有望達17萬億元（較2017年的13.5萬億增長約26%）。1~7月新增貸款已達10.5萬億，余下5個月月均新增貸款或達1.3萬億。

此外，近階段資金面也持續(xù)寬松，城投債發(fā)行利率下行。就上海銀行間市場的七天期拆借利率（7天shibor）來看，在今年7月以前，7天期shibor一直保持在2.8%以上。不過最近一個月以來，在央行定向降準疊加MLF超額投放后，7天shibor快速下跌，8月8日跌至2.345%。

7月以來，一級市場的利率債中標利率不斷下行；城投債發(fā)行利率大幅下行，此前北京市谷財集團發(fā)債率為4.77%，同期限同評級的廣州高新區(qū)投資集團有限公司發(fā)債利率為4.9%。AAA級的河南交投發(fā)債利率只有4.33%。

影子銀行壓縮導致社融不及預期

央行數(shù)據(jù)顯示，社會融資規(guī)模增量1.04萬億元，比上年同期少1242億元。當月對實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款增加1.29萬億元，同比多增3709億元。

東方證券首席經(jīng)濟學家邵宇對第一財經(jīng)記者表示，新增社融低于預期主要原因還是影子銀行繼續(xù)壓縮，包括委托貸款、信托貸款、票據(jù)等數(shù)據(jù)都有所減少。

初步數(shù)據(jù)統(tǒng)計，委托貸款減少950億元，同比多減1113億元；信托貸款減少1192億元，同比多減2424億元；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票減少2744億元，同比多減707億元；企業(yè)債券凈融資2237億元，同比少384億元；非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資175億元，同比少361億元。

邵宇認為，7月數(shù)據(jù)可謂“喜憂參半”，一方面去杠桿下影子銀行回表帶來了貸款規(guī)模的持續(xù)增加，但是以股票融資、債券融資為主的直接融資并沒有明顯上升，說明融資結(jié)構(gòu)仍然不理想。

“另外一個角度，從經(jīng)濟基本面來說，擔憂內(nèi)需的問題，經(jīng)濟下行壓力，外部不確定性，總體企業(yè)和居民投資和消費的需求目前來看還不是特別旺盛，所以需求不足也導致社融數(shù)據(jù)沒有出現(xiàn)反彈。”中信證券首席固定收益分析師明明對第一財經(jīng)記者表示。

溫彬也認為，社會融資規(guī)模再創(chuàng)新低，表明仍受委貸、信托等表外融資下降的拖累，隨著資管新規(guī)和銀行理財新規(guī)落地，表外融資變動趨向平緩，有利于社融增速保持平穩(wěn)。

疏通流動性向?qū)嶓w經(jīng)濟傳導通道

6月支持小微企業(yè)一系列推動信貸服務(wù)實體經(jīng)濟的政策相繼出臺，但目前并未反映到社融數(shù)據(jù)上，專家表示，一方面政策有時滯，一些商業(yè)銀行也反映目前儲備項目不夠，錢到了銀行間也并不是“想放就能放”。

“7月的貨幣政策已經(jīng)相當寬松了，短期利率到了歷史低位，雖然7月也出了一些政策，但目前看來從寬貨幣到寬信用的傳導還是比較慢。”明明對記者稱。

人民銀行近日發(fā)布的二季度貨幣政策執(zhí)行報告提出，堅決不搞“大水漫灌”。但在多位分析人士看來，央行二季度以來所采取的定向降準、中期借貸便利（MLF）擴容等貨幣調(diào)控政策，均體現(xiàn)出“滴灌”的特征，目前流動性更多地聚集在銀行間，但是信貸投放的渠道卻并不通暢，并未順利到達實體經(jīng)濟。

明明對第一財經(jīng)表示，要引導資金走向?qū)嶓w經(jīng)濟、支持中小微企業(yè)發(fā)展，對流動性精準滴灌的要求自然水漲船高。

“今后定向的、結(jié)構(gòu)性信貸政策配合積極的財政政策可能更為有效，一方面是基建投資對實體經(jīng)濟的拉動；另一方面是窗口指導商業(yè)銀行加速放貸；其三，通過融資擔保基金鼓勵各大銀行參與中小企業(yè)貸款業(yè)務(wù)，緩解目前中小微企業(yè)信貸支持不足的窘境。”明明指出。

招商銀行資產(chǎn)管理部高級分析師劉東亮對第一財經(jīng)記者分析稱，社融要大幅上升需要很多政策配合，不是單純的貨幣政策上升就能實現(xiàn)的。財政政策要提高商業(yè)銀行信貸投放的意愿，現(xiàn)在信用風險比較高，銀行整體的信貸投放意愿不是很強，有效的客戶需求也是值得關(guān)注的，即使銀行想投放，是否有足夠多的達到資質(zhì)的客戶也是一個問題。此外，資管新規(guī)的過渡期已經(jīng)開始了，表外融資目前負增長的局面，能不能改善，改善多少都是不確定的。

邵宇亦表示，接下來的調(diào)控不在貨幣政策，而是信貸政策空間如何打開，要驅(qū)動商業(yè)銀行作為利益主體有動力向?qū)嶓w經(jīng)濟投放信貸，或者擴大債券融資。

“下一階段，隨著打通貨幣政策傳導機制的相關(guān)政策實施，金融機構(gòu)將進一步加大對實體經(jīng)濟支持力度，更好地解決‘三農(nóng)’、小微企業(yè)融資難和融資貴的問題。”溫彬?qū)Φ谝回斀?jīng)記者表示。

銀保監(jiān)會近日發(fā)布《加強監(jiān)管引領(lǐng)，打通貨幣政策傳導機制提高金融服務(wù)實體經(jīng)濟水平》的文章，其中指出，對于小微企業(yè)，要落實無還本續(xù)貸、盡職免責等監(jiān)管政策，提高小微企業(yè)貸款不良容忍度，有效發(fā)揮監(jiān)管考核“指揮棒”的激勵作用。

隨后，銀保監(jiān)會稱，要求加大信貸投放力度，保障實體有效需求，其中“落實無還本續(xù)貸、盡職免責等監(jiān)管政策”等提法受到市場關(guān)注。

來源：第一財經(jīng) 記者：徐燕燕 王天然（周艾琳、宋易康對本文亦有貢獻）